文|经观财经眼  夜忆文

不知不觉，这一轮“超级猪周期”快到了尾声，同时也是猪企业绩集中兑现的节点——据悉，2020年上半年业绩的A股及港股猪企平均每家净利润达到15.63亿，净利润平均增幅则超过10倍。

啧啧啧，再看看A股中“猪肉概念”的股价，牧原股份，新希望，正邦科技……几家养猪的“豪门”在2020年股价表现都挺不错。就拿新晋“猪王”牧原股份来说，2020年涨幅超过70%，重仓牧原股份的人，这一年下来赚的钱，够得上全家吃上一年的排骨了吧。

有句话叫“只闻新人笑，不见旧人哭”，这句话放在本轮“超级猪周期”里同样适用，犹记得在二师兄身价飙涨前期，A股“养猪第一股”雏鹰农牧却因为身背180亿债务不幸退市，倒在了黎明前；而另一家我们非常熟悉的巨无霸猪企好像也没能乘上“超级猪周期”的东风——它就是温氏股份。

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2020年至今，猪企“大哥大”温氏股份累计跌幅达到10%，总市值下跌至1500亿左右，而与此同时原来的“小弟”牧原股份涨超七成，总市值攀升至3300亿附近，两者的市值竟然相差了1800亿。

图：温氏股份（300498）周K线

注：数据来源于新浪财经

牧原股份“卡位”温氏股份，成为新的“猪王”了？

中报显示，温氏股份2020年上半年的营业收入360亿元，同比增长18.2%；归属于上市公司股东的净利润41.5亿元，同比增长200.33%。

这个业绩貌似不错，但是跟牧原股份还是没得比。

牧原股份的上半年收入达到了210.3亿，同比增长193%；归母净利润107.84亿，增长7026.08%。

半年之间，牧原股份的业绩增长了70倍，在A股上市公司里除了2019年基数是几万元，几十万元的，或者卖壳的，重组的，牧原股份的增幅难觅对手。

那么，为什么温氏股份会和牧原股份拉开比较大的差距呢？难道是两家养的猪“卖相”不同吗？

其实，问题很简单，温氏股份被禽类业务给拖累了。

2020年上半年，温氏股份肉猪类养殖占比不到六成，同时肉鸡类占比超过三成。销售肉鸡数量达到4.79亿只(含毛鸡、鲜品和熟食)，销售肉鸭(含毛鸭和鲜品)2433.27万只，肉鸡(鸭)类产品收入达111.32亿元。计算可得一只肉鸡(鸭)价格约为22元左右。

除此之外，温氏股份的毛鸡、毛鸭售价同比分别下降 17.86%、31.63%，养禽业务利润同比大幅下降，出现较大亏损。

其实如果不是禽类业务拖后腿，温氏股份不会被甩下这么大的差距——2020年上半年，牧原股份猪肉收入207.50亿元，而温氏股份是233亿元，两者半斤八两。

虽然卖猪的收入差不多，但是牧原股份的赚钱能力明显更强——上半年的生猪业务毛利率高达63.27%，较去年提升26.22个百分点，而温氏股份只有38.39%。由此看来，拉开差距的，应该是两者养殖模式的差异。

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温氏股份采用的是“公司+农户”的养殖模式，温氏股份只负责品种繁育、种苗生产、饲料生产、技术指导、产品销售等环节，真正的饲养其实是由合作农户(或家庭农场)来进行的。而牧原股份采取的是大规模一体化的养殖模式，饲料加工、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养、生猪屠宰，什么都包，自负盈亏。

两种模式哪种更好呢？从业绩的直观反映来看，当然是牧原股份的模式更好，毕竟同样是在扩张产能，提高出栏量，牧原股份无论是业绩还是现金流，都足以秒杀温氏股份。

我们再从常理的角度想一想，温氏股份属于“复合型”养殖，多品种的周期是不一致的，恰巧猪肉与鸡肉属于替代品，所以谁被谁拖了后腿，那都是正常的，而牧原股份就不一样了——它几乎只养猪，只卖猪，一旦猪周期上来，它的业绩增速会释放的非常的快。股价也会迎来“戴维斯双击”式的拔高。

那么，解释两者股价差异的两个主要逻辑就出来了：1、养殖模式差异造成毛利率差异（温氏股份需要支付给农户委托养殖费用） 2、禽类业务占比不同（牧原股份单主业撞了大运，成功避开了下行的“鸡周期”）

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从投资的角度讲，两者如今的市值差距达到1800亿。是否就意味着今后的温氏股份，将会被牧原股份彻底甩开了呢？

其实，那倒也未必，虽然温氏股份今年不涨，但是明年补涨的可能性很大。

为啥？别忘了，温氏股份还有禽类业务，温氏股份能否回升，要取决于“猪-鸡”双周期的走向。

本轮“鸡周期”实际上是先于“猪周期”产生的，从2016年开始，到2018年以后，养鸡全行业景气度加速上升。原因有两点：一是供给端受祖代鸡引进受限的影响。2016年以后，美国出现了禽流感，导致封关，使得我国祖代鸡引进持续低迷。二是2018年以后猪肉涨价，刺激了鸡肉需求。

但是，因为代种鸡存栏量已经开始供过于求，鸡苗价格全线下滑，再加上猪肉的替代效应，2020年的“鸡周期”才逐渐有落幕的迹象，温氏股份因而录得亏损。

判断温氏股份的未来，只需要搞清楚两个问题，强势的猪周期还能维持多久？凋零的“鸡周期”什么时候迎来全面反弹？

在这个过程中，温氏股份其实是不需要恐慌的，因为虽然今年扩产节奏比较迅猛，但是温氏完全可以借助即将上市的生猪期货进行套期保值，减小“猪周期”一旦消退带来的潜在损失。面对现阶段不景气的禽类业务，温氏股份因为在行业占有率第一，完全可以通过减产提价的方式控制损失。

两条腿走路的好处是，无论猪好还是鸡好都能盈利，而且温氏股份“控盘”也很轻松——“公司+农户”的轻资产模式，实际上只是把大部分养殖风险转嫁给了农户，温氏股份只不过扮演着“中间商赚差价”的角色，形势好就多赚点，形式差就少赚点，温氏股份也不会多在意，最多是股价很难“蹭热度”暴涨的问题。

但是牧原就不一样了，猪周期中扩产了很多猪场，一旦本轮“猪周期”提前结束，牧原股份的问题就来了——养了要亏钱，不养要付地租、折旧，怎么办？

今年6月以来，全国生猪存栏量已经同比转正，产能迅速恢复，四季度之后生猪供给显著增加几成定局，届时“猪周期”还能对牧原起到多大利好，还很难说。毕竟从国家政策的角度来讲， 鼓励农户养猪，通过扩大供给让“猪周期”见顶，CPI降下来，也是心之所向。

但是“鸡周期”就不一样了，虽然现在难言落到谷底，但是也距离底部不远了，毕竟一旦年底疫苗问世，活禽市场交易热情肯定会大幅提升，叠加节日需求和餐饮业恢复，“鸡周期”的高弹性，又会快速提升禽类产品的价格和消费热情。

因此，风物长宜放眼量，温氏股份虽然近期走势不佳，但是也没有多么糟糕的预期——相反，在本轮“猪周期”的潮水退去之后，我们才能够看到谁在沙滩上裸泳。