文|新博弈 章冶游

编辑丨刘一姿

9月8日，农夫山泉成功在港交所主板挂牌上市并开始交易，总市值一度达到4400亿港元。不过，由于股价高开低走，农夫山泉创始人钟睒睒这位新首富，一天之内又被“二马”重超。

“大自然的搬运工”农夫山泉曾多次表示不会上市，对此，创始人钟睒睒2017年有过解释：“资本市场讲究需求与被需求，农夫山泉现在没有需求，因此不需要上市。”

此前，农夫山泉确实不需要。过去八年，农夫山泉持续保持中国包装饮用水市场占有率第一，2017年至2019年，农夫山泉合计净利润高达百亿。

但在2019年底，高达95.98亿元的分红，几近将农夫山泉三年的净利润掏空，今年年初，农夫山泉账面仅剩5.31亿现金。

不过，巨额分红并不是农夫山泉上市的因，而是果。多数公司在上市前都会选择大规模分红，以此保障原股东和创始团队的财富，在上市后，公司则可以利用资本市场的募资金额来拓展业务，以此降低风险。由此来看，农夫山泉的上市准备，在分红之前就已开始。

在国内软饮料市场增速放缓，且细分类饮料不断崛起冲击市场格局的当下，农夫山泉并非高枕无忧，毕竟如果仅依靠包装饮用水这一王牌，它的竞争优势无疑将在更新迭代加速的新阶段被削弱。

只有从海外市场、产品、渠道等多维度谋求变局，农夫山泉才能持续保证自己的竞争力，而这些，无一不需要资金投入。至此，农夫山泉的上市，便成了情理之中的事情。

1、大自然的印钞机

农夫山泉在招股书中提到：“我们是中国软饮料行业盈利能力最强的企业之一。”

的确如此。招股书显示，2017年至2019年间，农夫山泉分别实现营收174.9亿元、204.8亿元、240.2亿元；净利润分别为33.9亿元、36.1亿元以及49.5亿元。弗若斯特沙利文报告中提到，农夫山泉的营收与净利润增速都高于全球和中国软饮料行业的平均增速。

2019年，农夫山泉包装饮用水业务同期毛利率高达60%，也就是说，价值2元的农夫山泉每卖出一瓶，就可以获得高达1.2元的利润。

结合弗若斯特沙利文报告和天使投资机构青山资本的研究报告来看，如今，国内饮用水市场规模已经超过2000亿元，行业集中度相对较高，2019年，包装饮用水市场的销售份额中，前五大品牌占据了半壁江山，其中农夫山泉市场占有率达到了26%，怡宝、百岁山、康师傅、娃哈哈等位居其后。值得注意的是，第二名怡宝的市场占有率为21%，与农夫山泉的差值很小。

钟睒睒曾表示，产品本身的质量才是决定市场的唯一杀手锏。不过，能在包装饮用水赛道中突出重围，农夫山泉的品牌营销、品牌理念、分销网络等功不可没。

起家至今，农夫山泉与不少同行企业展开过Battle。2000年，钟睒睒公开表示纯净水对健康无益，天然水才是最好的，这直接导致娃哈哈与其它五大纯净水企业联合将农夫山泉告上法庭，此外，农夫山泉与怡宝、康师傅、可口可乐等软饮料品牌都曾有过数次强势“过招”。虽然在“过招”中也有过败诉，农夫山泉却将自身的品牌理念潜移默化传达到了消费者群体中。

农夫山泉刚进入饮用水市场时，娃哈哈还是行业的巨头，对此，在产能和销售渠道上均较为薄弱的农夫山泉选择了差异化定位来争夺市场。2000年，农夫山泉宣布停止生产纯净水，转攻天然水，它表示自身的生产工序只是进行过滤，并不会改变水的本质。从此之后，农夫山泉便一直强化品牌天然、环保、健康的理念。

同时，钟睒睒也将这一理念贯彻到了农夫山泉的营销中。不少消费者对农夫山泉的经典广告语“农夫山泉有点甜”、“我们不生产水，我们只是大自然的搬运工”肯定都不陌生。这两句宣传语皆由钟睒睒操刀，不仅被“中国跨世纪十大策划经典个案”收录，还被衍化为了网络段子广泛传播。在这一过程中，农夫山泉的天然、环保、健康理念逐渐成为促进消费者与品牌形成价值认同的利器，也让农夫山泉在与其它品牌的Battle中屡屡占据舆论高地。

在分销网络上，相比于娃哈哈的联销体系，农夫山泉采取的是密集分销体系。在全国拥有陕西太白山、吉林长白山、四川峨眉山等10个水源地后，农夫山泉通过一级经销模式，围绕这10个水源地建立了覆盖237万个终端零售点，拥有4300名经销商及1.2万名销售人员的分销网络。从招股书来看，农夫山泉约95%的收入来源于旗下一级经销商。

如今，农夫山泉已从“大自然的搬运工”开始成为行业口中的“大自然的印钞机”，也在初入资本市场之际便获得了高估值，但是，这并不代表农夫山泉的发展没有隐忧。事实上，从“不上市”到“上市”，或许正意味着农夫山泉在面临一段瓶颈期。

2、强敌环伺下的焦虑

按照钟睒睒的逻辑，农夫山泉上市，说明了它和资本市场是彼此需要的。

2019年底，95.98亿的巨额分红几乎掏空农夫山泉三年来的净利润，也为农夫山泉的经营带来了重重压力。2020年年初，农夫山泉增加了15.5亿的银行贷款，至此，农夫山泉计息借贷从2018年的0元飙升到了22.5亿。

同时，受新冠疫情影响，农夫山泉饮料产品在2020年第一季度的营收和净利润都相较2019年同期出现了下滑，这也造成了现金流的紧张，第一季度，农夫山泉账面上仅5.31亿元现金。在这个节点，农夫山泉无疑亟需资本注入。

其实，整个行业的大环境，对农夫山泉也没有那么乐观。

如今，软饮料市场虽规模达到千亿级别，但增速开始放缓，未来五年约为6%的复合年增长率，似乎并不高。在软饮料品牌市场竞争格局趋于稳定，很难再打开大规模增量市场的情况下，农夫山泉也很难依靠原有的路数取得新突破。

近几年，农夫山泉已被强敌环伺。首先，康师傅、统一、娃哈哈、怡宝、百岁山等老牌水饮企业不断探索，寻求突破；其次，随着国内消费升级的趋势，依云、巴黎水、西藏5100等高端水品牌抬头趋势明显，好丽友、雀巢、百岁山也开始发力高端产品；再者，便是元气森林、喜小茶等新锐网红品牌快速崛起，在年轻人中掀起风潮，2020年上半年，元气森林销售额便超过了8亿元。

为了应对市场的变局，农夫山泉也一直在尝试多元化发展道路。2013年至2019年间，农夫山泉推出了20余款产品，在茶饮料、功能饮料及果汁等领域布局，如植物酸奶、碳酸咖啡炭仌、NFC果汁等。根据咨询公司Frost&Sullivan报告显示，农夫山泉在茶饮料、功能饮料及果汁三大类型上市场份额位居行业前三，且前两者净利润都高于50%，不过，无论是规模还是影响力，还是与包装饮用水有较大差距。

对于饮料这种快消品，消费者在类型、颜值、口味等层面的偏好都是不断变化的，也是因此，软饮料品牌想要建立长期垄断优势是极为困难的。或是基于此考虑，近几年农夫山泉也尝试了不少跨界，如在化妆品领域推出桦树汁系列护肤品、白桦树汁喷雾，又联合家电品牌TCL推出空气净化器等，但这些尝试并没有进入规模化阶段，对农夫山泉的助力并不大。

综合来看，农夫山泉虽在饮料企业中有着领先优势，且盈利能力首屈一指，但因为王牌产品的单一化，农夫山泉在软饮料行业竞争加剧的新阶段依然难逃焦虑，这也是不少业内人士直言农夫山泉4000多亿市值虚高的原因。

新阶段，想要加固生态壁垒，农夫山泉势必要在渠道、产品、运营等维度投入更多资金。因此，选择此时上市获得更高的估值，进一步引入外部资金为后续发展铺路，是最合适的时机。

此次农夫山泉的上市，或许与钟睒睒资本帝国的构建也息息相关。

除了农夫山泉，钟睒睒手下还有一家上市公司，那便是今年4月份顶着“首个国产HPV疫苗”光环强势登陆A股，并连续拉动25个涨停板的万泰生物。不过，从万泰生物招股书来看，其大股东养生堂在2017年至2019年净利润分别为2亿元、1.7亿元、1.3亿元，持续下滑且与农夫山泉形成鲜明对此。如今，将农夫山泉送上港股，或许也是出于获得充分资金提振农夫山泉的发展，并以此反哺整个资本矩阵的目的。

3、破局的出口

在招股书中，农夫山泉表示此次募集的10亿美元资金（70多亿人民币），未来将用于持续推进品牌建设、稳步提升分销广度和单店销售额、进一步扩大产能、加大对基础能力建设的投入、探索海外市场等五大方面。

这70多亿似乎有点杯水车薪，毕竟2019年农夫山泉用于明星代言、综艺节目植入、跨界合作和广告投放的营销投入就达58亿。不过，招股书中提到的几大方向，无疑是农夫山泉未来将重点发力的。

首先，此次农夫山泉选择在港股上市，或许就有打开海外市场的考量，因为受外汇管制的影响，港股比A股更容易接触国际投资者。国内软饮料市场增速放缓后，抢占全球市场或将成为下阶段头部饮料品牌竞争的新战场，目前，国内软饮料行业出海品牌不多，且多数知名度较低，如果农夫山泉能通过海外布局扩大市场占有率，打造国际化品牌，便能进一步取得竞争优势。

其次，从产品和渠道上突破，对农夫山泉来说也是必须的，产品上，只有迭代速度跟得上消费升级的速度，才能延续消费者对品牌的情感认同。随着我国居民消费水平的提高，充气饮料、能量饮料、即饮咖啡、即饮茶等市场规模快速增长，农夫山泉在2019年推出炭仌、NFC果汁等，也是在发力这些细分领域，如果能在这些领域打造出大单品，对农夫山泉的成长将大有裨益。

除了自研产品以外，通过收购品牌来扩大产品矩阵对农夫山泉来说也是不错的选择。细分类软饮料飞速崛起后，跨界品牌、地方品牌、新锐品牌等陆续加入战场掘金，其中黑马不在少数。一些地方品牌和新锐品牌缺乏强势的资金与供应链体系支撑，在发展过程中或将寻求资本扶持，对此，农夫山泉或可以考虑整合资源进行收购，以此建立多元化、细分化、差异化的竞争力。

再者，从渠道上来看，长久以来，农夫山泉的模式便是通过经销商，以先款后货的形式向传统、现代、餐饮、电商等渠道出售产品，但由于公司对终端门店的控制力有限，也造成了库存积压、账款周转时间变长、流动资金受限等问题。所以，2020年以来，农夫山泉也开始与一些次级经销商签订三方协议，以更好地了解下沉市场动态。不过，在场景与渠道急速变革的当下，仅聚焦传统渠道是不够的。

2013年至2018年，电商和便利店成为行业销售量增长最快的两个渠道，复合年增长率分别为26%和7%，基于此，娃哈哈甚至成立了5家电商公司来拉动销量。所以，在饮料行业明显呈现出渠道多元化发展特征后，农夫山泉未来也需要加快电商、自动售卖机、社区等新渠道的建设速度，形成一个多层次、线上线下平衡与融合的分销网络，以此保证下一阶段的渠道壁垒。

软饮料市场的变局，已让企业间的竞争进入了更为白热化的阶段。对此，农夫山泉只有在上市后成功应对品牌老化的困境，在多品牌、多场景、多渠道、多消费人群的新环境中强化“统治力”，才能让资本市场和消费者，继续青睐于“大自然搬运工”的故事。