文｜港股解码 周治玮

编辑｜彭尚京

下图自1985年以来hunter douglas的股价走势图，从波段的投资策略来看，这是一家非常优秀的企业，而从长期持有的角度来看，这家企业则容易使投资人陷入深深的焦虑之中。

作为一家在阿姆斯特丹上市的企业，其主要从事窗饰、建筑产品研产售，旗下的世界著名品牌包括乐思龙、钛科丝、nbk、3form、乐思富。Hunter douglas在中国的业务划分为窗饰、建筑两大板块，窗饰产品包括时尚窗饰、酒店业务、3form艺术透光材料；建筑产品包括吊顶、外墙、建筑遮阳。

据其年度报告，2019年hunter douglas营收达36.86亿美元，净利润达2.78亿美元。

以目前作一个阶段总结，hunter douglas是一家带有极强周期性的成长企业，对于这样的企业，长期持有就不是一个好的策略，用自由现金流稳定增长投资模型套这样的企业岂不是刻舟求剑，拿着锤子找钉子？

以上，可作为玉马遮阳投资策略的参考。

玉马遮阳

玉马遮阳是一家准备赴创业板上市的企业，主营业务为功能性遮阳材料研产售，具体产品包括遮光面料、可调光面料、阳光面料。

遮光面料是指将具有环保性能的水性丙烯酸乳液和其他辅料、助剂共混成整理液，通过浸渍、刮浆、发泡涂层、贴合等特殊的后整理工艺将其均匀涂覆到织物上，然后经过高温固化，在织物上形成一层致密的薄膜，从而实现具备高平整度、高尺寸恒定性、高耐候性、高遮光性等特性的面料。如在水性丙烯酸乳液中添加特殊的整理剂，可赋予织物一定的功能性，得到具有防水、防火、防油、防污、防紫外线、除甲醛、高隔热等各种功能性的遮光面料。

遮光面料根据遮光属性可分为半遮光面料和全遮光面料，根据结构样式可分为垂直帘面料和卷帘面料。遮光面料具有减弱光线、遮挡强光的作用，可满足消费者对不同光线强度的需求，可应用于家居、公共建筑工程内遮阳，如家庭住宅的书房、阳台、卫生间，酒店，办公楼，写字楼等；

可调光面料是以聚酯纤维为主要原料，经过特殊织造工艺一次成型，织造成兼具遮光部分和透光部分，实现两层相互错位调光或三层组织结构调光的面料。按照工艺组织结构和外观可分为：柔纱双层调光基础款、柔纱双层调光精细款、柔纱双层调光提绣印款、柔纱多层调光香格里拉系列、柔纱多层调光其他系列。

可调光面料因其结构新颖、调节光线便捷、美观大方、具有一定的装饰性等特点，自进入市场后，快速被家居市场所接受，主要适用于别墅，家庭住宅的书房、卫生间、飘窗等以及高档酒店大堂、特色餐厅、咖啡厅、办公楼等建筑的内遮阳；

阳光面料是以改性pvc包覆聚酯纤维或玻璃纤维形成的包覆丝为纱线，并通过特殊工艺织造而成的面料。阳光面料稳定性极佳，尺寸稳定不易伸长，经日晒不易变形，适合长期使用；开孔均匀，可提供不同的开孔率满足不同的遮阳、透光、通风要求；阻燃等级高，能满足高楼和公共建筑较高的防火安全标准。按照材料及调光方式的不同，可分为阳光面料基础款、阳光面料玻纤款、阳光面料双层调光款、阳光面料提印款。

与传统遮光面料相比，阳光面料具有遮阳隔热、通风透景、色牢度高、易清洗等特点；还具有较强的耐候性优势，即经长期暴晒后，不易出现褪色、变色、龟裂、粉化和强度下降等一系列老化现象，适合高层大厦等玻璃幕墙遮阳的需要。另外，阳光面料玻纤款还具有较强的抗拉力、抗撕裂、防火等优势。阳光面料广泛应用于写字楼、办公楼、图书馆、医院等公共建筑和商业建筑；

产品虽好，但从财务数据来看玉马遮阳的增长前景并不乐观。

根据建筑遮阳材料协会发布的《中国建筑遮阳行业2019年市场参考数据及发展预测》，截至2019年底，全国功能性建筑遮阳行业企业数量约3000余家，年销售额在3000万元以上的企业约180余家。

竞争激烈的国内市场以及海外成熟的遮阳市场，或许是玉马遮阳大部分收入来自于境外的原因，2019年外销收入占比68.1%。

然而外销并没有减轻玉马遮阳的经营压力，2017-2019年间，应收账款分别为3667.61万元、4012.15万元、2854.4万元；同期存货分别为5756.88万元、7801.52万元、8456.94万元；同期应付账款分别为2136.62万元、1445.95万元、1728.23万元。

净利率虽高，但是周转率受限，而玉马遮阳面对的又是一个成熟的遮阳市场，鸡犬升天的增长机会已不存在，那么玉马遮阳该拿出什么优势去抢夺别人的市场份额呢？

或许唯有超额的低估才能够使其具备一定的投资价值，大元泵业、凌霄泵业便是一例。

总结

总体而言，企业的投资价值源自于4处：要么研发保障净利率；要么周转保障永续期；要么阶段鸡犬能升天；要么超额低估有惊喜。然而玉马头3条无法具备，唯有寄希望于第4条，等待其价值时刻。