这一次，我们邀请到恒泰证券资产管理部权益投资经理陈胤，由“她”来分享“她经济”的魅力和投资机遇。

“这轮消费升级的核心会趋向于女性自我意识的觉醒和价值观的变现。”

她经济时代

Q：“她经济”这个词比较红，大家第一眼看了都明白，但要具体说清楚可能就没那么简单了。您给大家介绍一下什么是她经济？

陈胤：“她经济”是教育部2007年8月公布的171个汉语新词之一，指的是随着女性经济和社会地位的提高，围绕着女性理财、消费形成了特有的经济圈和经济现象，一个新的消费主体正在形成。Mob数据显示，女性月均购物频次7.2次，远高于男性的5.5次，2019年她经济市场规模超过4万亿，在整个经济活动中的占比不断提升，把握她经济就是把握了中国经济的下一个爆发点。 一万个读者就有一万个哈姆雷特，每个投资机构对于她经济的定义都是不同的。她经济的崛起反应的是社会需求变化带来的社会经济结构的变化。1978年-2012年是中国工业化、城镇化的阶段，大家在基础制造业和建筑业中赚的盆满钵满，2013年后渐渐发现原来的生意不好做了，育儿嫂的工资都比自己高了才渐渐体会到社会需求发生了巨大的变化。人力资本密集型的第三产业在经济中的占比接近1/3，教育、医疗、娱乐这些行业开始加速成长。 从受教育的人口结构也能看到一些变化。过去的8年时间里，有7年的时间接受高等教育的女性数量多于男性，女博士的数量也在逐年增加。《二十不惑》《三十而已》《乘风破浪的姐姐》传媒巨头们提前捕捉了“她经济”的脉搏，这不是偶然的现象，这轮消费升级的核心会趋向于女性自我意识的觉醒和价值观的变现。 伴随着互联网经济的成熟发展和消费升级时代的来临，女性正崛起为当下的消费主力，由女性消费形成的“她经济”市场正成为一座万亿级的金矿。女性已经成为助推我国消费不断提速的重要力量，得“她”者得天下。

Q: “她经济”未来会有哪些发展趋势？

陈胤：她经济的发展趋势在于中国女性正在突破与女性相关的传统产品类别、向更细分的行业领域扩容。她经济早已不局限在美妆、纺织服饰、珠宝等品类，行业的市值天花板被打开。

投资是一个以过往基本面为基础，不断寻找增量变量的过程。在她经济里，这些变量包括母婴、教育、游戏、医美、潮玩等新经济领域差异化消费习惯的出现。这些细分行业正以20%以上甚至更快的行业增速在扩张，最大的特点或者说成败的关键在于IP运营能力、流量分析能力、商业模式的稀缺性，最重要的是精准定位年轻女性的消费群体习惯。

比如潮玩，国潮风盛行。当三五个姑娘穿着传统汉服从你身边飘过，不要惊慌这正是当下Z世代最IN的玩法。POP MART盲盒+潮玩的成功也在印证这一点，除了抱团、泡沫这些飘在基金经理脑袋里的词汇外，我们该突破传统的思考框架去接受新的产业链格局和商业模式。

这个逻辑贯穿整个她经济的投资逻辑，想清楚高景气的细分行业究竟是谁在买单，谁的支付意愿更强。而新一代的通信技术、更高效的云计算能力、更前沿的生物科技为新经济模式的出现提供了技术支持。

Q: 女性在消费的时候，最关注哪些因素？哪些领域最受女性消费者青睐？

陈胤：品质、可晒性、个性化。有几个方向是值得长期投资的： 首先，你永远不要低估一个女人的变美意愿。5000亿的医美市场中国未来有望获得1/3的份额，中国医疗美容市场的复合增长率24.2%，国内市场渗透率远低于韩国、欧美，市场增长潜力巨大。玻尿酸三巨头陆续刷新市值高度验证了这一点。 母婴及教育。作为妈妈都想给自己的孩子最好的，最适合的奶粉、最高等的教育等等。母婴市场的发展是刚需，不呈现与经济强相关的周期性。 国内宠物市场进入快速发展阶段。大家可以去留意一下在线上消费对线下疯狂围剿之后，线下门店还能持续经营活下来的都有那些品类。宠物医院的门店开的大街小巷，他们的加速渗透其实也在佐证她经济的崛起。2019年宠物市场规模达2024亿元，同比增长18.5%。超过60%的养宠人士均为女性，女性的消费能力比男性更加旺盛。普华永道负责交易策略和运营的合伙人杰基·刘说：“（宠物并购）市场增长至5年前的3倍，而且预计仍将保持这一发展速度。女性是行业发展的关键……她们非常愿意花钱。” 游戏。2015年中国女性游戏市场规模仅占整个游戏市场规模的16%，而到2019年则上升到22.8%。根据中国音数协游戏工委数据，2019年女性游戏市场实现营销收入527亿元，占总游戏收入的22.8%，其中移动游戏端占比在68.5左右%，达到362亿元。女性评估游戏的核心要义分三大板块，分别是“颜值正义——美术元素”、“心中呼唤爱——情感体验”、“小圈子社交——社交功能”。女性参与游戏产品的本质，在于满足各年龄段不同女性在各种场景中的心理、情感与文化需求。 以各季度女性玩家人均花费数据来看，2020Q1 为 53.89 元/人/季，环比增长达 27.72%，同比增长 20.97%。 2019年中国游戏用户规模为6.4亿人，仅比2018年增长0.1亿人，已趋于饱和状态，用户获取难度不断提升。在整体用户规模趋于饱和状态下，2019年中国女性游戏用户规模突破3亿人；2020年第一季度，中国女性游戏用户规模达3.57亿人，环比增长17.05%，而女性用户对中国游戏收入的贡献快速增长至192.4亿元，环比增长49.49%。女性用户消费潜力逐渐释放，但用户规模仍有较大增长空间，女性游戏市场消费潜力有待进一步挖掘。 

投资方法论

Q:前面有说到女性消费涵盖了广泛的投资领域，能否给大家介绍一下如何在其中选择投资赛道，从哪些维度来考虑？境外上市的企业有什么投资机会？

陈胤：她经济是一个较新的、切入点较为独特的投资视角。完成了行业赛道选择这一步之后，标的的选择其实考验大家对两个维度的认知：首先，她经济企业的核心优势取决于企业自身的数据分析能力，科技赋能的企业能在这一轮竞争中脱颖而出，精准定位出不同社会群体的客户需求。其次，流量数据的变现能力是关键，做好了赋能却不懂运营的企业是无法最终获得客户的，即使获得了成本代价也很大。比如TIKTOK，我觉得核心竞争力来自于内容的运营能力，数据的变现做得优秀。 海外的她经济其实发展的很成熟了，比如大多数女性都感兴趣的奢侈品市场。LVMH稳坐冠军宝座，Richemont集团和雅诗兰黛分享龙二龙三，LUXOTTICA和Kering集团也凭借旗下品牌的布局稳占前五。

Q:一些优秀的企业目前估值是不是太贵了？

陈胤：在我看来，估值是一个定性的卡尺而不是一个定量的实时标准。当企业处在不同竞争环境和发展阶段时，估值在投资决策中的意义是不一样的。

我们可以大致的把所有行业的公司都分为两类：

1）第一类，企业在自身行业中具有从0到1的稀缺性。在这个阶段，估值的绝对值本身并不是投资决策的核心依据和主要矛盾。芯片企业中稀缺元器件材料的供应商，潮玩行业中的盲盒开拓者，云计算时代的新经济平台，创新药行业中的能解决顽症的稀缺创新品种等等，在这类企业的投资过程中，紧盯估值将会完美错过全程，光荣踏空。

2）第二类，行业开始变为从1到N 的竞争格局，企业自身能否持续盈利消化估值变成了主要矛盾，一旦出现某个季度、月度环比的下滑都会让人变得很敏感。这个阶段投资者开始变得挑剔，这就如疫情恢复后期大家开始质疑经济复苏的质量和细节一样，主要矛盾开始变化了，企业的基本面瑕疵在这个阶段更容易暴露出来。有些企业费用率高，有些企业账期长，有些企业资金链紧，有些企业前期并购扩张带来了巨额商誉，有些企业没有新的竞品出来维持持续的增长能力，这些点都会被投资者拿出来仔细斟酌。这个阶段，高估值的企业就会承压，裸泳后有少数公司最终完成胜利的目标，成为一个伟大的爱豆公司。

因此，在回答这个问题前，我们要先搞清楚企业究竟处于哪个发展阶段。

Q:您怎么看待细分行业的投资方法？

陈胤：主题性产品持续获得投资回报的核心在于对细分行业的深度认知，做自己擅长的领域、做有确定性的成长行业。TMT、生物医药、消费、互联网这些行业天然具备很高的护城河，具备高ROE、ROIC的特点，只有选择与这些行业内伟大的公司共同成长，才能长周期持续跑赢沪深300、标普500。 选对了赛道就是成功的一半，在引领时代的行业里才能分享到宏观经济增长的α，而不是单纯跟随经济增长的β，弱化经济周期、重视产业趋势。 选对赛道后如何选择企业呢？我们更多的去思考几个维度的问题： 时间是否真的是朋友？远离价值毁灭性的企业。ROIC低于6%的企业，时间是企业的敌人，都是伪成长。单纯依靠资本扩张带来的账面价值的成长，有时候是价值毁灭。因此考量的第一维度就在于企业是否能够长期的保持结构性的竞争优势，竞争格局商业模式决定了这一点。 企业能否在一个蛋糕做大的行业里持续获得规模优势？互联网赋能的企业就具有这种特征，而餐饮业就是反例。一个餐馆变成1000家连锁，规模是大了，但随着门店扩张人员、运营成本、管理成本都随之增加，很少有企业能解决这一点，这也是为什么海底捞这个特例能获得估值溢价的原因。真正的规模效应会带来产业链的定价权，投资的目标就是重仓这些有话语权的企业，他们大概率成为未来最伟大的一批万亿市值的公司。 企业能否在逆境逆周期环境中提升占有率，加速渗透。也就是说，相对于同行究竟有什么竞争优势？大多数行业龙头都是在逆风期凭借自身优势干死竞争对手，扩大市场份额做大做强的。 选择完企业怎么找买点呢？理解核心逻辑，抓主要矛盾的拐点和变化，避免短视思维。国企改革、供给侧结构性改革、资本市场改革，每一轮大的核心逻辑的改变带来了中长周期上的买点。 投资就应该专注于这些真正高成长的行业，深挖产业链的投资本质，拥抱未来中国的成长十年，一起定价未来。