文|博望财经 第七笔画

自2019年11月阿里巴巴率先回港上市后，中概股回归热潮不断掀起，中概股公司网易、京东、新东方在2020年相继登陆港交所。在2021年过去的四个月中，多家头部中概股被曝出正寻求在港二次上市。

3月29日，小破站(哔哩哔哩)正式在港交所挂牌上市!与年前许多股民预期的财富盛宴相悖，哔哩哔哩上市首日即破发，低开2.85%。

介于其美股股价是2018年上市时的近9倍，对于B站回港二次上市，市场本来给出了看好的态度。

3月16日晚，哔哩哔哩通过港交所聆讯的消息传出后，B站美股股价盘前大涨4.14%，报116.27美元/股，截至收盘，B站上涨1.49%，报113.31美元/股。哔哩哔哩在港上市的指导价为808港元/股，在香港发售股份获174.19倍认购，港交所还推出了哔哩哔哩集团股份有限公司股票期权合约。

但在哔哩哔哩上市前几天，发生了一些小插曲，导致3月26日哔哩哔哩暗盘收跌6.5%，报755.5港元/股。

3月26日上午，哔哩哔哩在港交所披露最新公司资料表，在公司名字处出现了低级失误，将“哔哩哔哩”写成“百度集团”。除了犯低级错误外，受市场环境影响，比哔哩哔哩早几日上市的两家公司——百度、知乎均破发，也让股民们对哔哩哔哩上市后的行情开始持谨慎态度。

当然，市场环境也好，低级错误也好，只能影响上市公司一时的股价，真正决定公司股价未来走向的是这家公司的业绩(用户规模、运营数据、营收)、想象空间和发展规划。小米股价曾经腰斩，但经过两年的努力，公司市值还是较上市时大幅提升。

来自哔哩哔哩2020 Q4财报的数据，截至2020年第四季度，B站月均活跃用户达2.02亿，日活用户达5400万，同比增长42%;月均互动数达47亿， 同比增长94%;日均视频播放量达12亿，同比增长70%。

另据招股书显示，哔哩哔哩在2018年、2019年、2020年三年中，营收分别为 41.29亿、67.78亿和119.99亿元人民币，相应的净亏损分别为6.16亿、12.89亿 和30.12 亿元人民币。

用户规模、用户活跃度不断增长，但亏损逐年扩大哔哩哔哩，靠什么支撑起未来几年的股价?

01从小众到更多小众

创业方向的诞生，往往具有偶然性。

2009年8月，因为机房故障，A站进入瘫痪状态。A站会员徐逸为了能让用户们在A站瘫痪时有处可去，和朋友花了三天时间建立了一个新的网站——Mikufans。

让徐逸预想不到的事情是，A站恢复运营后立即选择卖身。为了让老用户拥有长久的二次元精神家园，彼时只有20岁的徐逸决定将Mikufans做成创业项目，彻底取“A站”而代之。就这样，在杭州的一个民房中，徐逸和他的朋友们，开始了创业之旅。第二年，Mikufans正式更名为bilibili(B站)。

与知乎类似，注重社区氛围但不急于做用户增长的B站在一开始实行的是邀请码制度。到了2013年才开始对全社会开放注册。即使开放注册，用户在成为会员之前也必须要在一小时内完成100道ACG知识内容相关的问题，大于等于60分方可成为会员。

陈睿是B站的会员之一，他曾在金山担任雷军的助理，并获得价值一千多万港元的期权。金山上市后，陈睿先是创办了贝壳安全，后因贝壳安全与金山毒霸合并为猎豹移动，陈睿成了猎豹移动的合伙人。

猎豹移动内部最喜欢提到的两个字是“战斗”，这让陈睿压力巨大，他性格圆润，不喜欢没完没了的盯着对手“打架”。下班之后在B站看动漫，成了这个70后的解压方式。

陈睿对这个能够让他身心获得片刻轻松和愉悦的社区充满兴趣，按耐不住好奇心，他找到了徐逸。2011年，陈睿在民房中见到了还穿着睡衣的徐逸，或许是因为二人有着共同的爱好，两个有着年龄代沟的人相谈甚欢，陈睿当即决定投资B站。

2014年，不善管理和制定战略的徐逸邀请陈睿担任B站董事长，帮助B站实现进一步的飞跃，与快手创始人程一笑为邀请宿华进入快手愿意将一半股权给到宿华一样，徐逸也表现出了极大诚意。不惜让陈睿占大股，拥有B站的实际控制权。陈睿想了想，很快答应了，尽管离开猎豹的代价是放弃近亿的期权。

在陈睿的规划里，他想把B站打造成一个最纯粹的兴趣园地。在B站每个人都可以做自己，不论你多么独特，都会有喜欢你的人。这是B站的内核。

在保证B站内核不变的前提下，陈睿开始了一些列动作。申请视频牌照，购买正版番剧版权，成立日本分公司，布局游戏、动漫业务。

在陈睿的带领下，B站用户暴增。它不再只是二次元爱好者的兴趣园地，也是游戏爱好者、音乐爱好者、热衷于在线学习的人的乐园。年轻人在B站上总能找到他们喜欢的东西，因为自己在文化方面的一些兴趣爱好，然后在B站聚合出很多内容。

2019年9月，B站MAU破亿，2020年第四季度，B站平均每月活跃用户破2亿。

知乎用户实现暴增的代价是从小众走向大众，失掉了大批老用户。但B站只是从小众走向更多小众，调性和内容质量没变，老用户和新用户都能在B站上找到归属感，这就是B站的厉害之处。

方正证券预测，B站2025年活跃用户数规模近4亿，长期空间达5亿。而B站给自己提出未来三年用户增长目标是，2023年内，MAU做到4个亿。

无论是市场还是B站内部，都认为未来几年，B站用户规模将有大幅提升。

02持续商业化

一个产品，如果像美图和百度云盘一样，只拥有庞大的用户，但没有清晰的商业模式，那么它在资本市场的价值将大打折扣。

B站商业化是投资者最关心的问题之一。

2016年，B站曾想通过添加贴片广告的形式变现，但迎来了用户的群体反对，为了用户体验，B站放弃了这一变现形式。后来B站还尝试了大会员制度，又有许多用户对大会员制度表示不满，考虑到用户的感受，B站再一次选择了暂时放弃。

从这两个事件可以看出，B站商业化的原则是满足大部分用户期待，用户坚决反对的，有可能影响社区氛围的变现渠道，B站坚决不会采用。

目前，B站的变现渠道主要有游戏业务、直播与增值、广告、电商和其它。

2018年、2019年、2020年，B站的营收分别为41.29亿元、67.78亿元、119.99亿元。近三年，B站营收实现大幅增长。

招股书显示，B站2020年来自移动游戏的营收为48.03亿元，来自增值服务的收入为38.46亿元，来自广告的收入为18.43亿元，来自电商等业务的收入为15.07亿元。

整体来看，移动游戏仍然是B站的主要营收来源之一。但B站似乎在弱化游戏在营收构成中的占比。2019年Q2，移动游戏营收占B站总营收的59.8%，到了2020年Q4，移动游戏营收仅占B站总营收的29.4%。

近两年，广告、直播、电商和其它收入在总营收中的占比有所提升。

2019年Q2直播与增值营收占B站总营收的21.2%，到了2020年Q4，这一数字变成了32.5%;2019年Q2，广告收入仅占B站总营收的10.9%，到了2020年Q4，广告营收占比提升至18.8%;2019年Q2，电商和其它营收占B站总营收的8.1%，2020年Q4，这一数字变成19.3%。

众所周知，直播收入是短视频平台快手的主要抓手之一，2017-2019年，快手直播打赏业务收入分别为79亿、186亿、314亿，如果B站能将直播业务发展起来，那么将为其带来非常可观的收入。

而在广告收入方面，B站正积极通过提升品牌认知率的方式增强品牌方对B站的青睐，通过大量渠道投放和一些列诸如“B站晚会”，爆款演讲《后浪》等活动，B站的品牌认知率由2019年的31%，提升至68%，到2021年年末之前，B站有信心将品牌认知率提升至90%。

2020年5月，B站CEO陈睿在接受媒体采访时曾表示，“我们未来三年核心战略，一是内容生态，二是产业布局。我们垂直做了动漫和电竞，水平做了PUGC、大会员、直播、电商、线下活动。”

内容生态、产业布局，既是在为提升B站的用户规模打基础，也是在为提高营收垒基石。

落实新战略后，B站非常有希望成为第二个YouTube。