记者 | 吴治邦

又到了年度审计和年报披露的关键节点，部分上市公司的问题也纷纷被曝光，其中包括不少实控人或者控股股东的资金占用问题。在监管部门的重拳出击下，各方也在寻找解决之道，“以资抵债”的方案也应时而生。

近日，香雪制药(300147.SZ)、粤泰股份(600393.SH)等上市公司便对外披露了以资抵债的公告。

需要指出的是，如果是以现金或者流动性较强资产来偿债，交易结构的简单和资产的易变性，决定了这种模式将会对上市公司及中小股东较为有利。不过，多数情况下，正是因控股股东及其关联方的流动性问题才导致资金占用，要让他们掏出真金白银归还占用资金似乎成了天方夜谭。而以资抵债的特殊性、复杂性，决定了交易框架、评估作价、资产质量均可能成为藏着猫腻的环节。

以近日香雪制药披露的以资抵债为例，该方案涉及到了一起横跨3年的资产来回腾挪。在自曝5.31亿元被控股股东及其关联方占用的同时，公司拟以15亿元收购控股股东昆仑投资旗下的协和精准，而该资产正是三年前被香雪制药以16.2亿元出售的资产。

对上市公司，看似“高卖低买”赚钱的交易，却藏着于己不利的一面。标的资产出售时并无大额负债，回购时却有9.29亿元的债务，均为在建工程项目款，正是由大股东昆仑投资提供。

这就带来一个问题，纵使协和精准对昆仑投资的负债为真，但均被投向了在建工程。对于香雪制药而言，是否就值得为这部分增值的在建工程买单，这部分在建工程的真实价值又是多少？未来又需要继续向协和精准投入多少资金，上市公司层面是否可以支付的起这笔投入？

另外，从产业协同的角度来说，此次收购真的能改善上市公司盈利能力，实现股东利益最大化吗？香雪制药预测称，第一年各业务板块合计将为公司产生营业收入约3.5 亿元，总成本费用约 3.13 亿元。也就是说，在付出十几亿元的代价后，至少在短期内难以对香雪制药的业绩产生多少提振。

尚且抛开可能的违规操作，至少从香雪制药自身的发展来看，这并不是一起紧迫、必须的交易，最大的可能是为解决控股股东流动性问题及资金占用问题。换句话说，上市公司及中小股东并不需要这起交易，是上市公司及其关联方需要这起交易，这自然难圆“实现股东利益最大化”的说辞。

过往的案例也印证，这种非必须、非紧迫的交易对上市公司难言利好。以*ST中珠(600568.SH)为例，公司在未经正常审议程序的情况下，于2019年期间强推以资抵债。从2020年的情况来看，*ST中珠前三季度继续亏损，并且一度濒临面值退市。

值得关注的是，至少从监管层面而言，并不鼓励此种以资抵债。根据“证监会、国务院国有资产监督管理委员会关于规范上市公司与关联方资金往来及上市公司对外担保若干问题的通知”指出，严格控制关联方以非现金资产清偿占用的上市公司资金，关联方拟用非现金资产抵偿债务的，用于抵偿的资产必须属于上市公司同一业务体系，并有利于增强上市公司独立性和核心竞争力，减少关联交易，不得是尚未投入使用的资产或没有客观明确账面净值的资产。

上述通知进一步指出，上市公司以资抵债的关联交易，应当聘请有证券期货相关业务资格的中介机构对符合以资抵债条件的资产进行评估，以资产评估值或经审计的账面净值作为以资抵债的定价基础，但最终定价不得损害上市公司利益，并充分考虑所占用资金的现值予以折扣。

因此，既然有监管文件，就必须对非正常的以资抵债动作予以严格监管，谨防带来对上市公司的二次伤害，不能走入“资金占用-解决-伤害上市公司”的怪圈。

此外，以资抵债的行为也不能成为资金占用方逃脱法律制裁的途径，该行政处罚就行政处罚，情节严重的则应该被移送公安机关。