记者 | 黄昱

地产行业整体融资收紧下，以往受关注较少的房企商票汇兑市场也在近期接连出现波澜。

今年以来，房企因商业承兑汇票（以下简称“商票”）兑付的纠纷情况越来越多，至今已有阳光城、实地、中梁地产等多家公司被曝光类似问题。

巧合的是，这三家房企均声称需兑付的商票涉及刑事案件，但具体案件内容却语焉不详。更巧合的是，即便声称涉嫌刑事案件，这三家公司仍迅速全额兑付了逾期商票。

房企的这种应对方式也让外界产生一些疑问，三个问题浮出水面：1、这些公司为什么要开具商票？2、这些公司商票逾期的真实原因是什么？3、既然声称涉嫌刑事案件，这些公司为何仍然迅速完成了兑付？

这些问题的背后还有一个值得关注的大背景，那就是近些年地产行业的融资渠道遭严控，房企传统融资模式陆续收紧，商票在房地产开发投资资金来源中的占比有逐步走高的趋势。

商票逾期背后

阳光城、实地、中梁地产三家公司中第一家被传出商票延期兑付问题的是阳光城，去年底市场上有消息称这家公司“商票成批拒付”。

到了今年1月4日，阳光城主动对外宣称：“该笔商票涉及刑事案件，经过公司管理层研究决定，基于社会责任担当，维护商票持票人的合法权益，我司将于今日先行全额兑付该笔商业承兑汇票，后续我司将继续推进刑事案件侦破工作。”

5月7日，同样被爆商票逾期的实地地产也发布了类似的声明，称收款人山西富兴涉嫌诈骗，相关款项暂缓支付，截至5月7日，涉及逾期未兑付的商票款为5700万元。为保障持票人的利益，实地地产承诺积极兑付，并在5月8日宣布已100%承兑。

这两家公司都没在声明中对提及的刑事案件或诈骗案做进一步说明哈，但从几日后同样陷入“商票兑付”风波的中梁地产的故事中，或许能得到更多信息。

中梁地产旗下济南梁鼎置业公司于5月10日发布声明称，作为商票收款人的山东国茂通过伪造企业承兑保函、材料设备购销合同等虚假材料，将济南梁鼎用于质押的商业承兑汇票擅自对外流传。“山东国茂及相关人员已涉及刑事犯罪，梁鼎置业作为受害人已向公安机关报案，目前公安机关正在处理。”

中梁地产的声明引发了市场强烈反弹，5月11日，便有人爆料称；“济南梁鼎置业公司6.78亿元商业承兑汇票将陆续到期，欲兑付得打8折”。

和阳光城、实地一样，济南梁鼎置业公司的回应也十分迅速，他们对外表示：“本着对持票人负责的态度，公司主动与持票人沟通，截至目前所涉已到期的商业承兑汇票，已按期100%承兑，不存在打折或逾期情况。”

商票的本质是一种支付工具，由出票人签发的，受委托人在委托付款人在指定日期无条件支付确定的金额给收款人或者持票人的票据，属于无息类经营性负债范畴。

凭借着在地产产业链中较强的议价能力，房企通常不会事前一次性支付供应商材料款或工程款，往往通过开具商票的方式获得应付账款的延期支付，减少了对自身公司营运资金的占用，可理解成“变相融资”，并且不直接占用银行授信、也不推升有息负债。

西政资本指出，由于商票具有流通性（商票上所载明的权利可经过背书转让的方式自由流通）、无因性（持有人在行使商票权利时无须证明其取得汇票的原因）、可变现等特点，其已从最初的支付工具演变成融资工具。

基于真实贸易背景开出的商票通常被业内称作流通票或贸易票，能够提供贸易合同和对应金额的发票（原件）供审核，流通票的特点是票面金额一般都有零头，且单张票据金额不会太大。

除了流通票外，市场上还有一类商票被称作融资票或包装票，是指通过虚构贸易背景开出来的商票或者只存在小规模的贸易金额却超额签发的大额商票。

然而，根据《票据法》第十条规定，票据的签发、取得和转让，应当遵循诚实信用的原则，具有真实的交易关系和债权债务关系。

商票市场也分为一级市场和二级市场。一级市场，主要进行票据的开具和承兑；二级市场主要进行票据的背书转让、贴现和转贴现。

虽不能证明阳光城、实地、中梁地产所开出的商票就为融资票，但据界面新闻了解，当商票进入二级市场后，它的流转就已经是开票企业所无法掌控的了，极易在没有真实交易关系的背景下被转让。

因此，作为出票人的房企一发生资金紧缺，或者与作为收款人的供应商之间发生贸易纠纷时，往往会提出各种抗辩理由拒绝承兑持票人持有的到期商票，特别是在对持票人取得票据的合法性上提出质疑。

多位业内人士对界面新闻透露，融资票以及流通票被票据经纪拿去做民间贴现的情况在市场上是很常见的情况，属于打政策擦边球的做法，但如果深究，这种方式在规则下也站不住脚。

房企降负债妙招

既然对外给出了涉及刑事案件的理由，但上述房企为何还是在几日内迅速完成了逾期商票的全部兑付？

据界面新闻了解，商票的“无因性”特点是其在市场上自由流转的最大保障，除非是涉嫌伪造商票，否则以任何商业纠纷为由拒付票据的行为，在不少业内看来都属于逃废债。

更重要的是，房企一旦出现拒付商票的行为，将为其带来不小的连带损失。

首当其冲的是信用受损。央行有建立商票业务的定期交流机制，对无理拒付、拖延支付商业承兑汇票的“黑名单”企业信息在一定范围内实现共享，从根本上对企业的商票价值形成打击，引起该企业的商票价格波动，甚至会导致其商票在市场上的流通性大大降低。

一位商票中介机构代理人对界面新闻表示：“一家头部房企因发生过商票逾期的情况，它的融资票价格已经从20%多上升至30%以上了。”

西政资本指出，目前市场上资金方开展商票融资业务能够接受的利率比较一致，基本在年化11%—14%之间，而大多数P2P平台能够接受的利率在年化15%左右。

另外从风险控制和收益两方面考虑，较大型的国企、央企，以及主板上市公司、中小板上市公司开出来的商票是市场最为青睐的。信用越高的企业所开具出来的商票价格越低，反之则越高。

在房地产行业，二级市场的公开信息显示，当前深受债务危机的华夏幸福商票价格有的超过了30%，头部房企融创大概为14%-18%，金科为12%左右，阳光城为16%-17%，新城控股为13%-15.5%。

华西证券指出，一些加权融资成本在5%左右的房企，其二级市场商票收益率（即商票价格）往往会达到10%以上。

恒大研究院2019年的研究报告也显示，当时民营房企商票贴现和应付款融资成本已达10%及以上。

商票中介机构代理人透露：“因为风险大，融资票的价格会比流通票更高，我们一般不收，但总有一些人因为贪图高额利润而去冒险。”

由于票据融资在负债表中计入应付账款、应付票据，避开了“三道红线”对有息负债的监管，承受较大资金压力和降杠杆压力的房企们自去年以来也纷纷加大商票发行。

据上海票据交易所数据，2020年中国票据市场中商票签发金额为3.62万亿元，同比增长19.77%。其中，TOP19房企的总体商票承兑余额达到3355.74亿，同比增长36.59%，占全国商票承兑总量的9.27%。

华西证券研报数据显示，在房地产开发投资资金来源中，各项应付款占比一般在10%-20%左右，但近年来随着其他融资渠道收紧，各项应付款占比有逐步走高的趋势。

“规模房企在行业竞争优势突出，贸易往来中议价能力强，通过挤占上下游资金来维持高规模发展。”克而瑞研究中心指出，商票等应付款项的增加虽然为房企控制了有息债务规模，但开具大量商票后，可能会导致偿债能力虚高的现象，隐匿了债务风险。

另一方面，应付款占比大幅增加也可能意味着房企自身资金周转情况恶化，未来的偿债能力会下降。

从目前的房企融资形式来看，在传统银行渠道和债券市场受到挤压后，商票承兑这一过去常用但占比相对较低的方式，今后在房企的应对款项中可能会继续提高。如何平衡风险，这需要各参与方充分重视。