国内生物试剂企业义翘神州（301047.SH）公布的三季报令投资者大失所望。

2021年第三季度，义翘神州收入和归母净利润分别为1.78亿元和1.14亿元，同比分别减少68.91%和72.66%。受三季度业绩拖累，义翘神州今年以来业绩由增长转为收缩，前三季度收入和归母净利润分别减少23.92%和25.88%。

在这份业绩单发布后，义翘神州股价连续两日下跌，最新价格为331.25元/股，距离292元/股的发行价已经不远。

两个多月前，义翘神州带着A股史上最贵发行价光环登陆创业板。上市首日股价大涨68.41%，此后摸高至699元/股。义翘神州股价过山车原因何在？

“卖水人”

义翘神州的主要产品是种类繁多的生物试剂。根据披露，目前公司产品已超过4.7万种，其中重组蛋白试剂超过6000种，抗体试剂种类约13000种。

重组蛋白和抗体，是两类医学研究和医药工业关键试剂，因此义翘神州客户主要为科研院校与制药企业，其中包括清华大学、北京大学、宾夕法尼亚大学、斯坦福大学等知名院校和药明康德（603259.SH）、赛诺菲等国内外大型医药研发企业和生物技术企业。

2020年开始，义翘神州变身为疫情防控背后的“卖水人”。

自新冠疫情全球流行以来，义翘神州来自新冠病毒相关蛋白、抗体等生物试剂产品收入大幅增长。2020年，公司来自重组蛋白收入4.76亿元，同比增加超过3倍；来自抗体收入10.38亿元，同比增加超过50倍。

这部分增量需求主要来自海外。2019年之前，义翘神州境内外收入基本持平。2020年，义翘神州境内收入2.96亿元，境外收入13.01亿元，境外收入比重超过80%。其中美国市场比重突增，2020年，义翘神州美国收入占比骤增至69.41%，2019年同期仅为33.65%。

直至今年上半年，义翘神州“卖水人”角色仍在持续。

今年1～6月，义翘神州收入6.35亿元，同比增加28.18%；归母净利润4.43亿元，同比增加32.26%。新冠疫情防控带来需求仍在持续，上半年公司疫情病毒相关业务收入4.58亿元，同比增长22.67%。

由于去年同期高基数效应，以及国外新冠防疫需求逐渐缓和，义翘神州从第三季度开始走下坡路，在情理之中。

如何估值？

近期，科创板与创业板新股定价发行机制改变，致使部分新股和次新股股价持续走低。得益于2020年业绩突增，义翘神州的发行市盈率不高，仅为17.76倍。按目前股价计算，对应市盈率为24倍。

考虑到新冠防疫带来的红利将在未来1年内逐渐消退，义翘神州业绩势必会趋于平稳。公司又该如何估值？

实际上，如果仅观察非疫情病毒相关业务，义翘神州2020年以来业绩颇为亮眼。在剔除新冠病毒相关产品后，公司 2020年收入为2.54 亿元，同比增长 40.59%；今年上半年收入1.77亿元，同比增长45.05%。

在重组蛋白和抗体两项传统业务之外，义翘神州培育的CRO服务、基因和培养基业务也贡献了业绩。2020年，义翘神州CRO服务收入5041.57万元，较2019年同期接近翻倍。2021年上半年，CRO服务收入达3614.23万元，预计全年仍有不错增长。

根据披露，由于生命科学基础研究和药物研发涉及的细分研究领域和方向众多，研究靶点分布广泛，对各类生物试剂的需求种类众多，市场上现有生物试剂库无法满足需求，义翘神州因此面向科研单位及医药研发、生物技术企业提供重组蛋白表达纯化、抗体开发与生产等定制化服务。

尽管义翘神州这部分业绩仍实现亮眼增长，但在上半年总收入占比仅27.87%，难以抵消疫情相关业务的收缩。如果全年非疫情病毒相关业务仍能实现45%增长，那么全年该业务能贡献3.68亿元收入，仅相当于2020全年收入的23%。

按2019年26%净利润率计算，义翘神州2021年非疫情病毒相关业务可贡献净利润0.96亿元。如果仅计算这部分业绩，对应义翘神州目前市盈率高达248倍，这显然不是该部分业绩大约40%增速可以支撑的估值。