文｜投研观察 DARREN

伴随疫情反复，消毒湿巾产品的使用范围日趋扩大，而各类湿巾厂商也瞄准这块大蛋糕，卯足了劲借此机会开辟一片新的阵地。

10月27日，铜陵洁雅生物科技股份有限公司（以下简称“洁雅股份”或公司）创业板IPO注册获证监会同意，将登陆深交所创业板上市。

根据《投研观察》了解，洁雅股份的前身洁雅有限公司是蔡英传、冯燕夫妻二人于1999年8月出资设立。系一家湿巾类产品制造商，产品涵盖婴儿系列、成人功能型系列、抗菌消毒系列、家庭清洁系列、医用护理系列和宠物清洁系列等六大系列60多个品种。

可以说，沉寂多年的洁雅股份在疫情环境下迎来了属于自己的高光时刻，但对于投资者而言，也不能忽视其背后的一些“逻辑”与奥秘。

代工厂的喜与忧

根据Euromonitor的数据，2019年全球湿巾市场中，宝洁、金佰利、强生等前十大品牌商共同市场份额占比为46.90%，同期国内湿巾市场中，又以恒安、金佰利中国、维达等前十大品牌商为主，共同市场份额占比为40.90%。

实际上，作为一家消费品制造公司，洁雅股份并不被消费者熟知，因为其在本质上是一家代工商，主要采取ODM/OEM的模式为利洁时ENA、Woolworths、强生公司、欧莱雅集团、3M、贝亲等公司生产湿巾类产品。

其实中国有很多像洁雅股份这种给其他国内企业、零售商或国外企业贴牌生产产品的公司。据智妍咨询数据，从湿巾营业收入情况来看，2020年福建青松股份有限公司市场占有率为6.1%，铜陵洁雅生物科技股份有限公司市场占有率为5.5%，维尼健康（深圳）股份有限公司市场占有率为2.3%。

洁雅股份的具体业绩方面，2018年至2020年，其营业收入分别为2.83亿元、2.77亿元和7.43亿元，净利润分别为5763.26万元、6812.27万元和1.80亿元，最近两年营业收入复合增长率为62.02%，净利润复合增长率达76.55%。

可尴尬的是，看似业绩爆发力非常强劲，另一面却并不可持续。因为公司业绩的提升主要是在2020年完成的，而业绩实现大幅提升的主要原因又是疫情导致的对医用抗菌消毒湿巾需求的突然增加。

放眼整个行业，2020年中国湿巾主要生产企业营业收入均实现大幅增长，同行中的青松股份湿巾营业收入为6.61亿元，同比增长176.5%，维尼健康湿巾营业收入也为2.48亿元，同比增长81.2%。

所以，洁雅股份在行业中的增长也算不上是“独占鳌头”，而随着疫情逐步得到控制，这部分产品的市场需求势必回落。

此外，洁雅股份的收入主要来源于上述知名公司的ODM/OEM销售收入，这也导致其客户较为集中。报告期内，公司向前五名客户的销售额合计占当期营业收入的比例分别为88.54%、90.11%和90.02%，境外销售占比更是超过50%。

而这较为关键的是，将直接导致公司缺乏话语权。举一个简单的例子，洁雅股份向第一大客户金佰利集团的销售价格与第三方可比销售价格相比要低很多。招股书显示，2020年，洁雅股份向金佰利集团销售的婴儿系列湿巾的单价为3.46元/百片，而同期公司向第三方内销销售均价为5.78元/百片。

同时，还有一个问题值得关注，就是利洁时集团在去年下半年突然下了大订单。此公司在2018年、2019年并未出现在洁雅股份的前五大客户中，而据此前洁雅股份招股书显示，2020年上半年的前五大客户中同样无利洁时集团，在其外销前五大客户中，向利洁时集团销售金额只有180.26万元。但最新的招股书显示，利洁时集团在2020年下半年向洁雅股份的采购金额达到近2.6亿元，因此外界对于订单飙升产生了普遍的质疑。

员工和股权数据均存疑

事实上，洁雅股份值得质疑的地方还远不止业务方面。其还在招股书中称，截至去年底，公司总共有985名员工，其中762人为生产人员，但洁雅股份的招股书在生产人员数量及平均薪资中又披露，2020年度生产人员为570人，两项数据之间产生如此大的差距原因不得而知。

不仅如此，洁雅股份在招股书中披露，2020年公司支付给职工及为职工支付的现金总额为4889.04万元，若剔除570名生产人员的薪酬总额后则为1303.52万元。其中董监高及其他核心人员（董事或监事，其余均担任研发相关职务）共16人，这一群体去年的薪酬总额511.55万元，如果再将这部分工资剔除，那么还剩下791.97万元，这便是其余399名员工已支付的人均薪酬。经计算后我们发现，每个人只能领到1.98万元。简而言之，这个结果只能说明两个问题，要么是洁雅股份披露的数据有误，要么就是公司存在故意压低员工报酬的行为。

除此之外，《投研观察》发现，洁雅股份的股权转让历史也是问题频出，其中最大的一个瑕疵就是在增资过程中出现股东出资不实的情形。

如早在2007年，洁雅有限召开股东会，同意将公司注册资本由300万元增加至930万元，新增630万元的注册资本由蔡英传以土地使用权评估作价791.11万元认购，其中630万元作为注册资本，剩余部分计入资本公积。不过值得注意的是，蔡英传用以增资的并不是现金，而是土地使用权，但该土地使用权实际上归洁雅有限所有。蔡英传的出资始终没有到位，因此不符合当时《公司法》的规定。

2008年11月，公司股东蔡曙光以1元价款从公司实际控制人蔡英传处受让洁雅有限56.43万元的股权，并办理了相关工商备案手续。但上述股权转让直到2019年才完成，在此期间，公司共进行了4次现金分红。由于转让双方对上述股权的股利归属并没有明确约定，这些分红则都被蔡英传拿走了。到去年四月份，双方才签订了《关于洁雅生物股份分红归属的补充约定》，蔡英将之前的分红款归还蔡曙光。

可这还不是最大的问题所在。因为还有2019年5月，洁雅股份董事长蔡英传先生以1018.50万元受让俞伟华167.91万股股份，转让价6.07元/股。同年7月，蔡英传分别以190.00万元、112.94万元受让苏州银创、前海银创68.53万股、40.74万股股份，转让价2.77元/股。可见，这两次股份转让仅相差2月，但转股价却差了几倍，如此不合常理的操作，但洁雅股份并没有给出任何解释或说明。

客观而言，洁雅股份是踩中了去年疫情的风口，但一方面其只是代工厂，没有属于自己的护城河，另一方面招股书里的多事项存在疑点或间接影响其未来业务开展。所以或许也可以预估，其就算上市成功，恐怕也难逃“后劲不足”的宿命。