记者 | 胡振明

商业票据事件“虚晃一枪”，“猪周期”里面会不会才真的“埋雷”？

12月7日晚间，有“猪茅”之称的牧原股份（002714.SZ）公告称：“截至2021年12月6日，公司9家子公司尚存逾期未支付商业承兑汇票合计755.98万元。经公司与持票人、银行积极沟通处理，截至目前，前述755.98万元商业承兑汇票已全部兑付完毕。”

在此一天之前，牧原股份一次性发布了32份公告，其中1份就是关于其下属子公司票据“暴雷”传闻而发布的相关情况说明。该公告称：“经公司核实，上海票据交易所于近日公示了《持续逾期名单（截至2021年11月30日）》，2021年8月1日至11月30日，公司共有32家子公司出现付款逾期。经公司核查，截至2021年11月30日，其中23家子公司已完成全部逾期商票的兑付。”

已完成兑付的商票期间累计逾期发生额为4518.53万元。另外，根据该公告，截至2021年11月30日，公司尚有9家子公司存在逾期未支付商业承兑汇票合计1707.27万元；截至2021年12月6日，公司9家子公司尚存逾期未支付商业承兑汇票合计755.98万元。

在商业承兑汇票已全部兑付完毕之后，有网友称这个事件让牧原股份虚惊一场。界面新闻记者从牧原股份2021年三季报中看到，今年9月30日合并资产负债表中的货币资金为99.50亿元。账上近百亿的货币资金为何会发声几千万的商业承兑汇票逾期呢？

大规模扩张，现金流出近千亿

在12月7日盘后牧原股份披露的32份公告中，除了子公司商业汇票逾期相关情况说明之外，还有一份《关于在惠民县、通榆县、溧水区等地设立子公司的公告》也值得关注。

根据这份设立子公司的公告，牧原股份通过旗下子公司拟在山东、广东、四川等10个省份设立10家子公司，每家拟定注册资本都是1亿元人民币，拟定注册资本合计有10亿元。

界面新闻记者梳理了牧原股份各年度年报，发现自2016年以来，其纳入合并报表的子公司数量增长了数倍。2016年年报显示，截至2016年底，全资子公司数量已经达到39个，分布在十二个省（豫、鄂、苏、皖、冀、鲁、晋、陕、黑、吉、辽、蒙），而2015年底子公司数量为16个。2017年，牧原股份新增45家全资子公司，纳入合并财务报表范围的有84家子公司，分布在十三个省。2018年，牧原股份通过新设立而再增6家子公司。

2019年年报显示，截至该年年底，牧原股份的全资及控股子公司数量已经达到138个。又过一年时间，到2020年年末子公司数量达241个，增量超过100个，分布全国24个省级行政区。在2021年半年报中，纳入合并财务报表范围的子/孙公司已经达到266家。五年半的时间里，牧原股份下属子公司数量增长了十几倍，较2015年年底的16家，一共增加了250家。

下属子公司数量的迅速增加，是牧原股份近几年快速扩张规模的一个侧面。这一情况还反映在资产负债表上，固定资产账面金额出现大幅增长，以及账上不断增加的大量在建工程。2016年年末，牧原股份的固定资产和在建工程分别是65亿元和8.51亿元，到2020年年末已经分别高达585亿元和148亿元，固定资产增加了520亿元，在建工程增加额接近140亿元。2021年三季报显示，截至2021年9月30日牧原股份固定资产已经高达890.65亿元，占总资产1692.05亿元的一半以上。

随着固定资产、在建工程的大增，牧原股份大量现金外流。2016-2020年各年度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金分别为43.62亿元、62.76亿元、50.47亿元、131.21亿元和460.71亿元，累计达748.77亿元。2021年上半年，该项目流出了223.21亿元。近五年半的时间里，公司投资活动产生的现金流量净额均为净流出状态，其中购建固定资产、无形资产和其他长期资产的现金流出近千亿元。

赚大钱、仍疯狂筹钱

牧原股份的子公司、固定资产大量增加，扩张了营业规模。2016年至2020年各年度营业收入也出现了大幅增长，2016年营业收入为56亿元，到2020年营业收入录得563亿元，增长了10倍。

在净利润方面，2016-2020年分别有23.22亿元、23.66亿元、5.28亿元、61.14亿元、274.51亿元，2021年上半年净利润达95.26亿元。

近年来，牧原股份通过各种方式筹资。比如，2021年10月29日发布的《牧原股份2021年度非公开发行A股股票预案》显示，拟按40.21元/股的价格发行不超过149,216,612股（含本数），募集不超过60亿元（含本数）。

2021年8月12日的《牧原股份公开发行可转换公司债券发行公告》显示，该次可转债发行金额为95.50亿元。除了可转债，牧原股份还发行了超短期融资券，2021年10月23日公告发行100亿元超短期融资券获准注册，大约一年前（2020年12月23日）也公告过一次，那时发行30亿元超短期融资券获准注册。

另外，2021年12月7日发布的公告中还有两份跟筹资有关，一份是《牧原股份关于调整向关联股东借款相关事项暨关联交易的公告》，将公司及其控股子公司向关联方牧原实业申请借款额度从原来的不超过20亿元调整为不超过50亿元人民币，用于公司生产经营和发展。

另一份是《牧原股份关于公司及控股子公司担保额度预计的公告》，其中显示：“本次对外担保的金额为人民币410亿元。截至11月30日，公司对子公司提供担保累计（含本次担保）为人民币687.71亿元，占公司2020年经审计归属于上市公司股东净资产的136.43%。担保总额中未偿还的担保余额为277.71亿元，占公司2020年经审计归属于上市公司股东净资产的55.09%。公司及子公司未对合并报表范围外公司提供担保，无逾期担保情况。”

2021年三季报数据显示，三季度末牧原股份资产负债率达57.77%，较2020年年末的46.09%大幅增长。

值得注意的是，虽然三季度末牧原股份账上趴着99.5亿现金，但报告期内，牧原股份的短期借款高达187.93亿元，资金缺口达88亿元。

大规模扩张风险何在？

在生猪养殖行业内存在一种观点，即“猪周期”的影响，以数年时间为一个周期，猪肉价格呈现上涨与下跌的一轮周期性波动。由于主营业务原因，生猪价格的变动直接影响牧原股份的业绩，“猪周期”也直接对牧原股份产生影响。

牧原股份2021年半年报显示，今年上半年我国生猪产量持续恢复，已恢复至正常年份水平。上半年全国生猪出栏33742万头，较上年同期增加8639万头，增长34.41%。

2021年上半年，随着公司新建产能的逐步释放，生猪销售量较上年同期显著增加。根据《2021年6月份生猪销售简报》，牧原股份2020年前6月累计生猪销量为678.1万头。2021年上半年生猪销售累计较上年同期增加1065.6万头，增长157.14%。增幅惊人。

界面新闻记者比较了2021年年初以来生猪指数（LHFI）和牧原股份（002714.SZ）的走势情况。从盘面可以看到，两者今年走势非常相似，都是从年初的较高点往下跌，8、9月份触及阶段性低点之后，往上反弹，之后又转而向下。

经过几年的扩张，牧原股份收入规模已经10倍于五年之前，成本和费用、负债规模也今非昔比。已经有投资者发出疑问，如果在“猪周期”的下行期，牧原股份能不能扛得住？