文|深潜atom

2018年4月，港交所上市规则的改变，第一次对尚无营业收入的生物科技公司敞开了大门，此后成为了众多尚未盈利的医疗科技公司上市的重要选择。

2021年，随着科创板对生物医药公司审核更加严格，众多企业上市折戟，今年1月-11月就有16家生物医药企业IPO终止，港交所众多企业的首选。

东软医疗就是众多从科创板转向港交所的医疗企业之一，2020年6月，东软医疗就曾经在科创板递交招股书，并且在2020年11月终止;2021年5月，东软医疗在港交所递交招股书，在6个月内招股书并未通过而失去上市资格。

东软医疗对于上市十分急切，2021年12月1日，年内第二次向港交所递交招股书。只是让人好奇的是，东软医疗的行为让人感觉如此窘迫。

01极其依靠补助，东软医疗“被逼”上市

在医疗领域，东软集团服务广泛，遍及诊疗多个环节，涉及众多高新技术。1998年成立的东软医疗，主要从事CT、核磁等大型医学诊疗设备的研发、生产、销售，是东软集团在硬件领域的重要布局。

经过二十多年的发展，东软医疗的服务已经不仅仅限于医疗硬件，开拓了数字化医学诊疗设备、MDaaS平台、设备服务与培训以及体外诊断设备及试剂四大业务。

数字化医学诊疗设备：包括CT扫描仪、MRI扫描仪、DSA机和GXR机等射线照像设备;超声诊断设备;PET/CT扫描仪和RT产品等肿瘤诊疗设备;及设备核心组件。

MDaaS平台：提供各种创新医疗数据服务和解决方案，包括智能影像服务、基于影像的临床解决方案及医学影像研发服务。

设备服务与培训：在医疗设备整个生命周期中提供售后服务及培训，遍及设备安装、检修、维护和诊断。

体外诊断设备及试剂：包括自动生化分析仪及生化试剂，可以让医生和医疗机构使用生化试剂进行诊断测试。

在众多业务的支撑下，东软医疗已经取得了相当规模的收入，根据招股书显示，2018年至2021年前6个月，东软医疗分别营收19.12亿元、19.08亿元、24.59亿元和13.20亿元，利润为1.69亿、0.82亿、0.93亿和0.88亿元。

东软医疗的利润，离不开主营业务外的其他收入及收益，报告期内分别为2.22亿、1.32亿、1.57亿、0.85亿和0.71亿元。作为行业的开拓者和领先者，东软医疗同样备受政策支持，报告期内东软医疗分别获得政府补助8071.4万、4670.5万、9809.2万及4219.2万元。去除其他收益，东软医疗依然处于亏损状况。

从基本的财务数据，再到市场上，东软医疗要好于市场上大部分的企业。然而，东软医疗目前却有一个巨大的困扰——对赌协议。2014年，东软医疗从东软集团分拆后，完成了A轮融资，并且签署了对赌协议，如果东软医疗、东软熙康在第二次交割日后的6年内未能实现上市，投资方可根据协议约定要求履行回购义务，按照每年8%的复利回购股权。

这意味着，无论是东软医疗又或者是东软熙康，都必须在2022年9月前完成上市进程，否则就要对股东进行赔偿。对于东软集团来说，有多次上市成功经验，比如东软集团和东软教育，都已经成功登陆股市。因此，东软医疗IPO似乎对于东软集团来说似乎并非难事。

但现实却并未向东软医疗的预期方向发展，本次已经是其第三次启动IPO。在刚刚失效的第二天，东软医疗就再次递交招股书，可见其对成功上市行为的窘迫。

02遭遇市场瓶颈?东软医疗未来在何方?

作为国内最早的玩家之一，东软医疗曾经创造过众多辉煌的历史，比如其率先研发出中国第一台全身CT，打破国际垄断，让国产CT开始逐渐走向辉煌。

在产品的销售上，东软医疗的能力并不能与其科研能力相匹配，十分依赖经销商。东软医疗招股书显示，经销商销售销售占比几乎都超过60%，且逐年增加。2018年至2021年前6个月，经销商销售比例分别高达59.9%、60.2%、66.8%、69.3%和71.5%。

经销商的快速扩张，也为东软医疗带来更多的不确定风险。比如，2018年，因为售后问题出现分歧，梁山县杨营中西医结合医院在2020年4月将东软医疗及其经销商泰安市瑞达医疗设备有限公司告上法庭，法院判决经销商瑞达公司支付给医院X线球管补偿费120500元;又比如，2021年，东软医疗代理商因为涉及受贿，再次被告上法庭。随着经销商的数量和业绩的增长，东软医疗又是否需要承担相对应的筛查和监督职责呢?

东软医疗产品单价相对较高，CT均价约150万，MRI和DSA均价均超过300万，对于顶级医院来说或许容易接受，但对于规模相对小一些的医疗机构，这无疑是难以接受的。为了能够让更多医疗机构能够购买这一产品，东软医疗为其产品提供了相关金融方案，东软医疗就与4家银行以及大连康睿道合作，由银行为客户提供贷款，大连康睿道为客户提供贷款担保。

几年前，一家远程医疗公司远程视界，设计了一套医疗设备租赁模式，通过租赁公司将设备以高于市场的价格租售给医院，医院作为承租人和名义还款方获得设备使用权，租赁公司将设备采购款支付给远程视界。这一金融行为，导致医院资金无法正常周转，资金链出现断裂。最终这个号称年营业额高达60亿的独角兽，将自己推向了深渊。

贷款的方式必然会推高产品的综合成本，是否也会出现医院资金链问题。相比较远程视界东软医疗的方案似乎更加灵活，即使医院无法付款，最终也由大连康睿道买单。而大连康睿道也是东软系企业，这一行为无异于左手导右手，可是东软医疗的业绩却也真实的提高了。

2018年-2020年全年及2021年前六个月，东软医疗的销售成本分别高达11.49亿、11.7亿、15.57亿、6.99亿和8.11亿。随着公司销售成本增加，销售额增加并不明显，东软医疗是否触碰到瓶颈了呢?

据弗若斯特沙利文的资料，东软医疗CT市场份额为10.6%，按2020年收入计，东软医疗在中国CT制造商中排名第五，按2020年的销量来看，其是中国CT系统的最大出口商。

在东软医疗的4大业务中，数字化医疗设备销售为主，报告期内营收分别占比71.6%、65.0%、74.4%和74.6%。其中CT扫描仪占据了半壁江山，9.83亿元、8.17亿元、12.93亿元和7.67亿元，占到同期总收入的51.4%、42.8%、52.6%和58.1%。

随着疫情的暴发，车载CT产品再次成为热点，这一模式可以深入灾区，助力灾后救援，并且与急救车辆结合节约大量抢救时间。比如东软医疗的Mobile CT Unit，具有智能全身成像、远程辅助诊断、野外安全移行等功能。相信随着车载CT产品的普及，东软医疗产品依然有一定的发展前景。

东软医疗仍然在研发上大量投入，研发成本分别为1.7亿、1.8亿、2.2亿1.17亿和1.15亿。随着数字医疗时代到来，智慧医疗产品的价值将会被重构，数字化解决方案价值将会被认可。特别是在影像数据一体化的时代，东软医疗的MDaaS平台基于影像的数据服务和解决方案，理论上有巨大的发展场景。

相比较另外一个国产医疗设备联影医疗在数字医疗上，特别是智慧医疗上的投入和产出，东软医疗并未展现出领先者的优势。东软集团及其子公司在医疗领域的整体资源积累丰厚，但竞争者同样不弱，在数字化转型过程中，东软医疗能否抓住这一机遇有待时间观察。