在新一轮深化改革和众多利好政策的驱动下，国内许多企业扬帆远航，积极参与海外并购，尤其是今年上半年，土豪般热恋上欧美优质企业，以中国化工并购先正达、美的集团并购库卡为代表，掀起了中国企业海外并购大热潮！但海外并购是一门交易结构复杂、资金巨大、风险较高的战略操作，需要走出去企业多部门协同作战，其中，关于并购资金的安排更是核心。

一、前述

2014年4月，国家发改委颁布了《境外投资项目核准和备案管理办法》；同年9月，商务部颁布了新修订的《境外投资管理办法》，“备案为主，核准为辅”的管理模式得以建立；2015年3月，银监会发布了《商业银行并购贷款风险管理指引》修订，放宽了商业银行开展并购贷款业务的条件；2015年9月14日，发改委发布《关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》（发改外资[2015]2044号），将中长期外债进行改革，将原先的企业发行外债的审核制变为备案制，明确允许资金回流，支持重大项目，资金在境内外自由支配；2016年4月29日央行发布《关于在全国范围内实施全口径跨境融资宏观审慎管理的通知》（银发[2016]132号），紧接着6月7日，发改委又发布了《我委部署四个自贸区所在省市外债规模管理改革试点工作》和《我委部署2016年度企业外债规模管理改革试点工作》两个通知，鼓励试点省市辖区内企业境内母公司直接发行外债，并根据实际需要回流境内结汇使用，主要用于支持“一带一路”等国家重大战略规划和重点领域投资。

以上一系列对外投资审批环节简政放权的推出，极大地释放了国内企业海外投资活力。2015年中国海外并购达到590亿美元，同比增长18%，2016年前4个月，中国企业对外收购交易总额达到960亿美元，已超过了2015年全年的交易量，相比2015年同时期增长五倍之多。海外并购已经成为中国企业“走出去”，高水平参与国际分工合作的一种重要方式，对提升中国企业在全球价值链中的地位、服务国内经济转型升级，发挥着重要作用。

二、并购资金

1. 资金来源

海外并购涉及大量资金，主要有三种途径：自有资金、债务融资、股权融资。自有资金是收购方多年的企业经营积累，为保证自身的日常生产和运营，收购方投入并购的现金有限，剩下的资金需要通过债务融资或股权融资来完成。

债务融资一般为银行贷款、发行债券、可转换债，债务融资相对于股权融资而言，债务融资不会稀释股权，不威胁控股股东的控制权益，债务融资同时具有财务杠杆功能，但债务融资需要承受还本付息的刚性压力。而股权融资则是收购方通过吸收直接投资、发行普通股、优先股等方式取得资金，这类资金可中长期使用，不存在还本付息压力，不过它容易稀释股权，而且需要以税后收益支付给投资者，融资成本略高。

从并购融资成本上考虑，收购方优先考虑使用自有资金，在需要外部融资时，优先考虑债务融资，如有不足再考虑股权融资。

2．资金支付

海外并购，可以采取现金、股份、或现金+股份作为支付方式，目前以现金支付的案例居多。现金支付的优点是简单、直接、快速，但存在缺点，现金支付是一种买断行为，目标公司的原股东将退出被收购后的企业，无法享受收购方将目标资产整合后产生的溢价收益，而且，采用现金支付无法进行更深层次的资本运作。

现阶段，由于国内对跨境资本的监管，由收购方直接向境外目标公司发行股份进行换股的思路需要面对繁琐的多部门审批。实践中以股份作为支付方式的并购案例，多由大股东或SPV子公司或并购基金先行买入境外资产，然后由国内母公司发行股份将该目标资产购入。

三、债务融资

在中国企业海外并购的这轮浪潮中，不论案例数量还是交易金额，国有企业和上市公司始终是活跃主力。虽然外汇管理局正收紧对资本外流的管控，并更密切地监管相关限额指标，但对于国有企业或上市公司而言，为具有真实背景的跨境交易提供资金并不构成难题，各商业银行竭力参与，积极提供各类中、长期并购资金。

譬如：中国化工于2月3日宣布，拟450亿美元要约收购先正达。如果成功，这将是中国有史以来最大的一宗海外并购案。关于中国化工及其子公司收购瑞士先正达的巨额交易，其中的127亿美元银团贷款已于6月3日完成首层分销。

该融资计划是，450亿美元并购将以250亿美元股权+200亿美元贷款的形式进行，其中的200亿美元贷款，分别由中信银行牵头125亿美元左右银团贷款，以及由汇丰控股牵头75亿美元左右银团贷款组成。

中信银行牵头的银团是有追索权贷款，汇丰控股牵头的银团是无追索权贷款。有无追索权贷款，通常跟项目担保外有无额外担保相关。

中信银行主要通过在香港的投资子公司信银国际来牵头此次银团，参与方共有7家中外资银行，除中信银行外分别为兴业银行、浦东发展银行、法国巴黎银行、东方汇理银行、瑞士信贷集团新加坡分行、法国外贸银行香港分行。另外，荷兰合作银行以牵头行名义参加。

相对于中资企业大肆并购所带来的资本外流的担心，监管层更关切的是海外并购过程中企业债务和国有资产流失的问题。为此，政府应当鼓励企业海外并购进行多元化融资，降低对国内银行资金的依赖，反对高杠杆并购。

目前，国际上流行的一种融资方式是利用海外目标公司现金流为支持获得当地银行信贷资安排，例如2015年中国化工收购意大利倍耐力的并购案例，该交易资金就是用目标企业现金流作抵押在当地市场进行的债务融资。

四、股权融资

诚然，使用境外资金不失为一种减化外汇监管的受追捧方式，随着多元化融资渠道的涌现，在实务操作中，中等规模的并购交易，中资收购方更倾向于选择与股权投资基金、资本管理公司联手并购，例如高盛、摩根士丹利、凯雷投资、黑石基金、软银、红杉、弘毅、鼎辉、复星等机构，以及其它的新型投资基金、并购基金、产业基金、保险资金、甚至信托等，均纷纷现身于并购聚光灯下，积极提供财务支持或股权融资，参见下面案例：

汉德资本于6月10日签署完成第一笔投资手续，据悉，汉德资本联合中国化工、国新国际以9.25亿欧元(约66.3亿元人民币)购买德国克劳斯玛菲集团（Krauss Maffei Group），三方将通过新成立的合资公司持有克劳斯玛菲全部股权，并成立新的董事会。三方没有披露这宗收购中的投资比例。（中国化工近几年在进行海外并购时善用国内外的融资渠道，包括债权融资和引入外部投资者共同发起收购。）

这宗交易是与加拿大Onex公司控股的Munich Holdings II Corporation S.à.r.l.于2016年1月9日签署《股份购买协议》，收购的目标资产是加拿大Onex公司旗下的德国克劳斯玛菲集团公司100%股权，目前收购尚需获得境内外反垄断机构及有关监管机构的审批。

再有，6月13日，汉德资本宣布收购意大利机械臂前端装置供应商Gimatic，对该企业的估值介于1亿到1.5亿欧元之间，未公开具体收购价，此次收购Gimatic是汉德首次作为唯一收购者进行交易。

汉德资本为前德意志银行投行亚太区执行主席蔡洪平一手创建，初始规模为10亿美元。这是中德、中欧间目前为目最大的一只交互式促进基金，同时，也是唯一一只在中国首个以工业4.0为主题的全球性股权投资基金，主要投资领域为智能制造、高端装备、节能环保、先进材料和医疗技术。

又比如：6月12日，美国基因编辑公司Applied StemCell宣布，获得来自中国投资者1900万美元D轮融资，本轮融资由复星医药和韩国SK集团共同设立的健康产业基金——通德资本领投，其他参投方包括平安创投、弘励创投等。

当前正处于经济转型的关键阶段，在新一轮改革政策的驱动下，成熟行业的并购整合和新兴行业的股权融资，促成了私募股权投资基金的快速发展，尤其是在互联网、文化传媒、医疗服务、高新技术、半导体、房地产、金融机构、医疗健康等行业，股权投资基金凭借其专业专长和丰富的并购操作经验，为传统渠道融资困难的企业提供资金支持，同时也为基金投资者实现较好的预期回报。

五、结束语

随着世界主要经济体相继进入工业4.0时代，以及中国经济的内生源动力召引，可以预见，将有更多的优质企业参与海外并购。在大量的实务案例中，每一个目标企业的规模、经营状况、品牌估值不尽相同，任何一次的并购方案都没有可复制性，具体的并购战略针对而定，尤其是并购资金的安排！