不久前，美图的招股说明书悄然在港交所披露。招股书显示，奋战八年的美图至今仍在亏损，累计亏损达63亿人民币。扣除优先股价值亏损的影响亏损为 12 亿元，总负债 90 亿是公司资产的 3.65 倍。

营收方面，美图2016年上半年总收入5.855亿元，其中美图手机贡献了5.5005亿，占93.9%！

此前邮报君就曾分析美图的收入高度依赖智能手机，但不曾预料这一比例高达93.9%！万万没想到你竟是这样一个美图：一家做了20多个免费软件的公司，却要靠硬件来赚钱。

▲这可能是对美图手机最详尽的解读

美图在招股书中表示，它将积极探索其他的变现机会，例如在线广告、直播、手游、电商等。但鉴于这些业务仍具有较大的不确定性，且暂未形成支柱性的收入，美图手机的重要性自然不言而喻。

今天邮报君就来深扒招股书，还原一个你所不知道的美图。

营收

手机贡献了公司的93.9%

2013年6月，美图捕捉到用户对于自拍的强烈需求，适时推出了专攻自拍的美图手机，由此进入彼时风头最盛的智能手机领域。那一年小米正如日中天，把中华酷联打得满地找牙。美图的这一动作，也被外界解读为是一种变现的探索。

到目前为止，美图共推出了两个系列共5款手机，平均售价在1500—2000元人民币之间。智能手机的推出，驱动了美图的营收的快速增长。2013年智能手机的销售收入达到5120.3万，总营收为8587.7万；到2016年上半年，智能手机收入飞涨到5.50亿，总营收也增加到5.85亿！

▲美图手机驱动公司营收飞速增长

不难看出，美图的营收越来越依靠智能手机的销售。邮报君计算发现，这一占比从2013年的59.6%上升到2016年上半年的93.9%！而整体智能硬件收入的占比，则从59.7%上升到95.1%！

与之相应，美图2013年的第一大客户还是一个广告客户，从2014年起至今已经变成了智能手机分销商或零售商。

销量 3年卖不出100万台

招股书披露，2013年、2014年、2015年及2016年前六个月，分别售出合共2万7917台、27万7595台、38万7775台及28万9079台。第1年不足3万台的销量还可以理解，这是美图小心地探路。但截至今年6月底，3年的时间累计销售量仅为98万2366台，还不到100万！

要知道，华为、OPPO、Vivo、小米等玩家，它们的销量都是以千万为单位的。华为仅在去年一年的销售量就超过1亿台！而2013年7月小米推出的红米系列（与美图手机推出的时间接近），至今销量也已经突破1.1亿台！

▲3年时间，美图手机累计销量不足100万台

美图没有单独披露智能手机部分的毛利数据，只笼统地披露了智能硬件（主要是智能手机）的数据。数据显示，智能硬件的毛利在2013年为1839.2万元，2014年为5560.9万元，2015年为1.25168亿元，2016年上半年为1.08708亿元。其智能硬件的毛利率分别为：2013年为35.8%，2014年为13.0%，2015年为18.8%，2016年上半年为19.5%。

▲美图智能硬件部分的毛利率十分可观

据此粗略推算，今年上半年美图每台智能手机的利润将超过300元！这个数字带来的幸福感，实在比多数苦逼的厂商要好太多。

当然，这种幸福感未必真实。因为细心的邮报君发现，美图在计算智能硬件的销售成本时，仅是计算了硬件成本！如果直接拿这样的毛利及毛利率做对比，显然对其他厂商而言是不公平的。

研发、制造、售后

148人负责设计研发，制造售后都外包

招股书也披露，目前美图仅负责手机的设计及研发，把制造环节分包给代工厂，诸如保修等售服务后也委托给了第三方。另外，美图手机的物流和仓储也依赖第三方。

据披露，目前美图的智能手机研发人工共有148人。2013年、2014年推出的机型，美图聘请了ODM进行设计、开发和生产。到2015年4月，美图手机由ODM转变为OEM，并开始直接采购部件和材料，诸如屏幕、摄像头等。

同时，美图也开始聘请富智康集团有限公司（江海精密工业（股）公司的间接子公司，通常被称为富士康科技集团“富士康”）代工制造。而富士康也间接持有美图公司少量的股份。2016年初，美图为了减少对富士康的依赖，又增加了一家代工厂。

▲富士康的间接子公司为美图代工手机

值得一提的是，由于美图从1家（摄像头和处理器均只有1家供应商））或者数目有限的供应商采购及其授权经销商采购部件和材料，它必须面对价格上涨的风险。而美图亦称，它并无能力将全部的涨幅及时转嫁到智能硬件的定价上。如果这一部分的价格出现重大波动，无疑会对美图的盈利及利润产生重大影响。不过目前这一情况并未发生。

换句话说，由于美图手机的销量有限，它在采购过程中没有规模优势，因而难以在与上游的谈判中占到便宜。而面对下游，它的议价能力同样有限。一旦两头夹击，将十分痛苦。这也是为什么过去几年那么多国产的智能手机品牌纷纷倒下。

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销售  市场开拓严重依赖分销商

最早，美图是自己直接把手机卖给用户的。不过，直接销售的比例在不断下降。招股书显示，2013年、2014年、2015年、以及2016年上半年，分別有约90.3%、17.9%、18.3%及25.5%是直接销售。

从2014年起，美图开始通过分销商和零售商出售，它们有线上或线下的渠道。这些分销商和零售商是美图的客户而非代理，美图向它们以较低的价格出售手机。售出之后，除非有质量问题，否则不得退回手机。

这样做的好处在于，没有电商经验和渠道优势的美图，可以快速扩大市场，同时减轻了自身的销售和库存压力。但也让美图对几个大客户产生了严重的依赖。

目前美图拥有7家分销商，分布在大陆、香港、澳门及台湾。截至2015年，2016年上半年，美图的第一大客户都来自分销商，贡献了总收入的45.1%及50.5%。邮报君在此大胆猜测，这第一大客户很可能就是江苏良晋电子商务股份有限公司。

▲美图的两位股东投资了美图手机的分销商

因为招股书披露，良晋电商从2014年起就是美图的前五大客户，拥有美图手机全国线上销售的独家代理权。更重要的是，它获得了美图创始人、董事长蔡文胜的战略投资。另据邮报君调查，美图的另一股东富士康也参与了投资，是富士康在手机行业投资的唯一一家企业。

由于美图手机的市场开拓严重倚赖分销商，只要失去少量大客户或与一个或多个该等客户的业务减少，都可能对美图的经营业绩造成重大不利影响。这也可以解释为什么美图的股东会战略投资美图的一家分销商。

此外美图还在大陆有7家零售商，包括苏宁云商和唯品会。目前零售商销售的比例并不高，2016年上半年零售商带来的收入仅有7.7%。但在2014年曾高达75.4%。美图亦透露2013年9月至2014年11月，一位零售商（目前也仅有此一特例）退回了卖不掉的产品。

品牌和融资 这才是核心竞争力

若从财务的角度来看，美图看起来更像一家智能手机商。3年的时间，坐拥4.46亿月活跃用户的美图，累计只卖出不到100万台手机，转化率仅为0.2%！这样的成绩，实在难言优秀。放到整个中国智能手机市场，3年100万的销量几乎没有任何存在感！

一旦美图其他的变现努力未能取得预期的成功，那么它还得继续依靠智能手机。但危机是，若要靠卖手机这门生意，恐怕无法支撑起50亿美金的预期估值！

有意思的是，那些与美图手机销量相当、甚至更高的智能手机品牌却活得不如美图。比如2012年创立的大可乐手机，曾在不到一年的时间突破百万销量，如今已经彻底倒下。罗永浩的锤子手机最终也难逃“情怀不敌现实”的命运，频繁传出被收购的消息。

而美图手机，却能够顽强地驱动一个连年亏损的公司赴港上市！在邮报君看来，美图手机虽然销量几乎无法登上任何一份排行榜，在自拍的技术上也看不出有明显优势，营销上更没有奇招，但在品牌和融资方面无疑拥有超强的能力。

▲有天使投资人蔡文胜在，美图从来不差钱

美图系列App积累的口碑，以及背后4.46亿的活跃用户，是美图手机的品牌基础。加之这些年美图手机并未有重大的负面消息，以及用户本来就是重度的自拍用户，使得美图手机保持了“小而美”的形象。因此，强大的品牌知名度”也是美图在招股书中反复强调的优势。

有了美图的系列App和海量用户数做后盾，再加上董事长蔡文胜天使投资人身份的加持，美图手机想要融资自然不难。邮报君从美图的历次融资中发现，在做手机之前的5年美图一共融资两轮，不过数百万美元。而2013年做手机之后的3年间，美图已经完成了5轮融资，总额超过5亿美元！

因为，智能手机的投入远高于App，研发、零部件、组装、销售，每个环节都要投入巨资。这在美图的销售成本中得到证实。2016年上半年，美图为智能硬件投入4.48139亿，而互联网服务及其他仅有6285.7万。

由此看来，做智能手机3年不到100万的销量，换做别人大概早玩完了。但人家是美图啊。

对了，那些叫嚣硬件免费的友商，你们有考虑过美图的感受么？