从季度数据来看，中免归母净利润下滑并不意外。一季度时，中免的归母净利润增速就已经下滑10.25%。从单季来看，中免二季度实现营业收入和归母净利润分别为150.89亿元和15.63亿元。相比去年同期，营业收入和归母净利润分别增长了38.8%和13.8%。可以看出，中国中免二季度的表现已经有所恢复。

另外，造成中免盈利能力下降的原因主要有两点。第一是从疫情期间开始，中免为了带动收入规模打折力度还是比较大的。这点从中免2022年明显下滑的毛利率中可以看出。第二点可能是来自汇率端的压力。中免所售的商品中很大部分需要汇率结算。过去几年，中免的汇兑损益每年的波动在2亿元到5亿元左右。今年以来，人民币汇率波动较大对中免净利的影响也在增加。

对于净利表现不及预期，中国中免也及时做出调整，今年上半年中免更加重视利润与规模的平衡。一季度，其主营业务毛利率较去年下半年提升7.81个百分点，其中，二季度较一季度提升3.67个百分点。

估值方面，中免已经回落到历史底部区间。Wind一致预期给予中免的2023年归母净利润为101.31亿元，当前市值对应的市盈率为22.4倍。目前，外部消费和汇率的环境对于中免都不是最好状态，中免自身也在调整产品结构以及加大对重奢品牌的布局。短期内，其面临的成长压力较大，但已有恢复的迹象。长期来看，无论是免税市场的规模、前景和中免作为绝对龙头的布局，其长期成长性都值得期待。