近期，央行先后上调MLF、OMO、SLF等公开市场政策利率，市场普遍认为这意味着央行加息，政策中性偏紧的信号意义明显。

一般来讲，公开市场操作利率上调直接影响的是货币市场，而在利率市场化背景下，货币市场利率将传导至其它资产利率。有分析认为，政策利率上调对资本市场的影响大于对实体经济的影响。

而大类资产价格也将呈现分化。

债券市场需保持绝对谨慎

加息对债市的影响最直接。华创债券团队研报表示，近期央行通过提高公开市场利率、回收流动性等操作，继续释放去杠杆决心的信号，债券市场情绪完全转向负面，信用债估值调整压力较大，且短期内调整压力不会衰减。同时，考虑到监管具有持续性，在中短期内央行可能会再次上调公开市场利率，债券市场持续承压，建议投资者重视去杠杆大背景下的各项政策变化，缩短组合久期，保持绝对谨慎。

九州证券全球首席经济学家邓海清认为，此次央行全面上调OMO（公开市场操作）利率，标志进入“债市黑暗时代2.0”。在央行货币政策再次出现拐点之前，或者可能导致央行转向的重大基本面因素变化之前，应避免盲目抄底债券市场。

中金公司报告分析指出，通胀上行、利率上行、金融去杠杆使债券受影响整体负面，信用债风险更大。国泰君安证券固收团队的研报认为，短期内债市在快速下跌后有超跌反弹的技术性交易机会，但从未来1-2个季度看，经济上行风险、通胀预期、金融去杠杆冲击等中期利空仍未消除。

不过，海通证券姜超认为，目前央行开始变相加息，其实有助于抑制地产泡沫和通胀风险，有助于稳定汇率，最终反而对债市有利。在去杠杆的过程中，经济短期稳定、长期回落，因而利率也是短期上升、长期下降。同时，对于高债务的中国经济而言，高利率是不可承受之痛，预计央行难以大幅收紧。因此，3.5%的10年国债利率具有长期配置价值，未来继续调整的风险有限。

股市在基本面驱动下上行

相对于债市的谨慎，股市则比较乐观。

方正证券首席经济学家任泽平指出，这一轮加息的政策目标是防风险去杠杆，政策工具是提高货币市场利率而非存贷款利率，影响最直接的是债市而不是股市和实体经济。另外，近期政策通过调控房市债市将资金压回了实体经济，资金出现“脱虚向实”迹象，这对实体经济和企业业绩是利好，分子改善将对冲分母的负面影响。因此，此轮加息周期利好股市，建议投资者积极把握“两会”前后做多的时间窗口。

姜超则表示，利率上行短期对股市也有负面影响，但影响要小于债市。股市是多因素定价模型，利率上行对估值不利，但是短期经济稳定盈利改善，可以部分对冲估值下行。从长期看，如果政府决心抑制地产泡沫，而且能有效防范金融风险，那么资金将有望从地产市场流出，股市有望受益于资金的回流。

华泰证券李超团队指出，无风险收益率的抬升，会降低股票估值。盈利改善与无风险收益率对股票市场呈双向影响，要看盈利改善速度能否跑赢无风险收益率的变化。如果无风险收率上升过快，长期仍然会冲击股市。

从经济基本面来看，企业盈利有望进一步改善。中银国际证券研报认为，2017年国内经济增长并不悲观，需求端对企业盈利有所支撑；振兴实体经济的政策导向对减轻企业税费、降低要素成本的强调则意味着企业面临的成本有所下行；在PPI继续加速上行、CPI维持温和上涨的背景下，PPI-CPI剪刀差将继续扩大，从而对企业盈利构成进一步的支持。此外，从风险溢价的角度看，政策路径的明朗有助于风险偏好的回升，降低风险溢价。综合考虑盈利、无风险利率和风险溢价的影响，股市将在基本面驱动下上行。

商品市场大概率降温

姜超认为，在利率上升的冲击之下，2017年的商品市场高处不胜寒。今年如果地产销售负增长，汽车增速也降至零增长，尤其是在2016年底各类工业品产量增速普遍由负转正，产量创出历史新高的背景下，光靠基建投资能否稳住庞大的商品需求存疑。从钢铁的库存来看，在近期大幅上升，同比增速甚至已经转正，说明供需已经开始发生逆转。所以，如果利率大幅上升导致房地产步入寒冬，商品市场大概率也会显著降温。

不过，有观点认为，同股市一样，政策利率的上调会对商品产生短期冲击，但不必悲观。中银国际证券认为，2017年全球经济复苏好于2016年，给商品提供了需求端的支撑；国内供给侧改革的继续强化则从供给端继续支持商品价格；在通胀上行的背景下，实物资产更具有相对优势。综合看，商品至少在上半年投资机会依然明显。

整体而言，加息周期下，高杠杆和利率敏感性部门将受到较大冲击，比如债市、房地产、房地产链上的周期性行业、航空等；低杠杆和利率中性部门受影响较小，比如农业、食品饮料、医药、电力、公路铁路运输等。因此，任泽平对大类资产的排序是：黄金>股市中的涨价和改革受益板块>供给出清的商品>债券>房地产链上的周期品>房地产。

中金公司在最近一份关于大类资产的配置建议报告中表示，维持中期（6-12个月）配置建议不变，超配另类和港股，标配A股、其他海外和大宗，低配债券和房地产；从短期（1-3个月）资产轮动看，重点关注股票和黄金的配置机会。