在上海证券交易所上市的百花村（600721.SH）由于连续两年亏损，股票遭到特别处理。从3月8日起，公司股票将以*ST百花的名称上市交易。更名后的*ST百花当日跌停报收，跌幅为5.03%。3月9日，*ST百花再次跌停，收于13.82元。

这样的市场表现，让投资者怀疑此前发布了百花村买入评级报告的机构权威性。发布买入评级报告的两家机构分别是中银国际以及长江证券。事实上，自从这两家机构发布报告以后，*ST百花市场表现相当不好。

市场表现足以让投资者对这样的报告产生质疑。当然股市有涨跌，投资者也需要为自己的投资承担必要的风险。然而，报告还是有所疏漏。

已经连续两年亏损，亏损额累计接近10亿元。对于这样的一家公司，根据上交所的规定，将被以ST特别处理。这样的上市公司意味着未来存在较大的退市风险和盈利压力。对于这样的投资风险，两家机构的报告中对此均避而不提。要知道，这两家机构发布的日期与百花村被ST的时间可是相当接近。

这两家机构当然可以说发布的报告以未来置入的资产盈利能力为参照，看重的是资产置入后的价值。我们姑且对此予以认可，但需要考量的是资产注入也有失败的风险，比如此前准备以85亿元收购湘财证券的大智慧，近日就终止了重组。

百花村是一家连续两年亏损而被ST的公司。这一特定事实说明百花村的管理层必须要实现资产置换的成功，并实现2016年盈利，否则将会被退市。这对于此前的大股东新疆生产建设兵团第六师而言，的确是不可承受之痛。

即使不考虑重组会终止，那么资产置换完全成功后，置入的资产是否物有所值，恐怕也需要投资者仔细辨别。

*ST百花将要注入的资产南京华威医药科技开发有限公司（下称华威医药），是一家面向医药行业提供药物发现、研究、注册等专业技术服务的高端药物研发企业。截至2015年底，经审计的公司总资产2.31亿元，净资产1.68亿元。

华威医药2015年实现收入1.1亿元，相比2014年的0.5亿元，大幅增长了108%；净利润7185.40万元，相比2014年1254.76万元大幅增长了超过4倍。

从毛利率来看，这两年华威医药保持高位运行，这成为驱动利润增长的另外一个重要因素。然而，细心的投资者还是会发现有些地方并不那么和谐。2015年底，华威医药应收账款达到了3546.15万元，相比2014年末的800万元，上涨了343%，这远远超过了公司营业收入增长的速度。这也导致了公司的经营性现金流仅仅增加了1500万元。

华威医药承认了其收入确认更多是基于2015年12月应收账款确认的影响。由于重组停牌的时间正好是2015年底，2016年初，这自然而然的让人产生突击确认应收账款和收入的怀疑。

未来华威医药是否能够保持这样的高速度成长？为什么华威医药估值高达10倍？这些问题依然有待回答。

不管怎样，华威医药的管理层基于当前的状况还是做出了利润承诺。根据资产重组预案，华威医药未来三年承诺的净利润如下：

且不说上述利润能否一定实现，上述利润预测相对当前股价，估值已然不低。下面这个图表反映了三个不同时点的市盈率。

即使华威医药的资产评估值算作公允，但是在置入上市公司后，由于*ST百花原有股本的稀释，显然会推高既定资产的估值水平。*ST百花经过连续两个交易日下跌以后，当前股价相对于2016年预测盈利，仍有高达63倍的市盈率。这个估值水平并不算低。

从重组方案来看，华威医药的控股股东张孝清对于CRO行业前景相当认可，不过，对公司利润他的信心看起来不是很足——张孝清对于未来上市公司业绩的补偿优先采用股份补偿而不是现金，而且进行业绩补偿的期间是按照未来三年合并考虑，而不是具体某一年。此外，张孝清的股份解锁，最低业绩下限是当年利润的60%。

这些举措显示张孝清对于2016年公司业绩，并没有长江证券或者中银国际在研究报告中那么确定。

如果按照2016年的业绩最多只有承诺利润的80%（我们按照最低60%和实现承诺100%的中位数）测算，华威医药2016年为*ST百花贡献净利润8000万元，折合每股收益0.18元。相对于机构发布报告时点的市盈率水平分别为95倍和86倍。

而同业务类型的上市公司中，泰格医药（300347.SZ）停牌前P市盈率为82倍，信邦制药（002390.SZ）目前也是82倍水平。显然，华威医药的乐观预估值偏高。

从这两家机构报告中投资者更多得到的是一种乐观信息。对于业绩对赌的目标能否实现这样的估值风险，机构在报告中寥寥数语、一带而过。

如果投资者选择认可长江证券报告的观点并作出“买入”的决策，最不幸的遭遇会是在3月3日以17.3元最高价抢入，又未在4日果断斩仓，则至9日收盘最大亏损可达20.12%。当然，如果有投资者在报告发布的2月29日以最低价15.39元买入，到3月3日以17.3元卖出，则可获利12.41%。

同样的，如果投资者信任3月8日中银国际的研报，看好华威医药的高成长性，受报告中首次给出的“买入”评级鼓舞，认可中银国际给出的22.40元目标价，在8日以15.47元抢入或抄底14.55元跌停价，则9日跌停时亏损分别为10.67%和5.02%。

尽管两份研报主要内容都强调的是重组、混改、转型的中长期价值，但“买入”的首次评级指向性和对*ST短期风险提示的缺失，仍可能让投资者遭受短期损失。