12月19日央行有关负责人透露，将于2017年一季度评估时开始正式将表外理财纳入广义信贷范围。九州证券全球首席经济学家邓海清指出，央行宏观审慎框架再升级，未来有极大可能会将表外理财的杠杆部分也纳入到监管考核范畴内。这意味着，债券市场的收益率中枢上行是系统性的、不可逆转的，“债市黑暗时代”需多一份耐心。

央行对于银行体系整体风险的宏观审慎监管，是早在其政策框架之内的，是长期的而非只有短期影响的事件。实际上，自2014年以来，就宏观审慎监管问题，我国央行的监管框架就不断升级，最终建立了MPA，即广义信贷类资产考核体系。

邓海清表示，表外理财，尤其是委外投资加杠杆行为，本质上是一个放大杠杆的工具。这种投资模式易在牛市时助推“资产荒”，在熊市时助推“钱荒”，具有非常强的顺周期特性。以这个框架来看，选择将表外理财纳入到MPA考核中，是符合宏观审慎监管的逆周期框架的。他认为，表外理财纳入到MPA考核之后，理财规模的增速必将受到极大限制，明年理财规模增速将有可能有所减慢。

有观点认为，在MPA将表外理财纳入到考核之后，由于“表外理财＋委外投资”模式仍是MPA考核下占用广义信贷额度最小的方式，因此银行仍然会选择这种方式来投资债券市场，也正因为此，表外理财纳入MPA考核影响较小。

但邓海清并不认同。他指出，广义信贷的超标对于银行来讲后果较为严重，因此银行不太可能会去触碰到MPA考核的监管红线，势必要控制广义信贷的增速。从监管角度看，此前委外投资有两重目的：一是从表内转向表外，规避央行对广义信贷的监管；二是相比银行自己进行债市投资，委外投资的加杠杆部分并不计入其规模。

邓海清指出，在表外理财纳入到MPA考核后，委外投资不再能够规避央行对广义信贷的监管，第一重目的不再存在。从第二重目的而言，表外理财是否扩张，则取决于债券市场是否处于牛市。而在目前的债市“熊市”状态下，表外理财纳入到MPA的广义信贷考核的影响是极大的，两重目的的丧失会导致银行扩容委外的意愿大幅降低。

从目前情况来看，邓海清认为，受到表外理财纳入广义信贷影响最大的可能是城商行农商行等金融机构。相对而言，2016年城商行农商行等机构扩张速度最快，是债市“加杠杆”的“生力军”。由于MPA使用季度同比计算的方式，因此在面临明年一季度考核的背景下，城商行农商行等机构可能面临最大压力，债市“加杠杆”、“生力军”势必边际减少。

对债市而言，邓海清指出，本次表外理财纳入到MPA考核，可以预料对债市将造成较大冲击。他也提醒到，MPA考核问题可能并没有到此结束，后续风险仍不可低估。

从MPA考核来看，MPA考核主要分为七大指标体系：资本和杠杆情况、资产负债情况、流动性、资产质量、定价行为、外债风险、信贷政策执行。广义信贷是资产负债情况中的一个部分，而杠杆率指标则是资产和杠杆考核中非常重要的组成部分。

邓海清认为，监管层不会让委外加杠杆行为游离于其对杠杆的限制的框架之外，未来极大可能性会将表外理财的杠杆部分纳入到监管考核范畴内。

他表示，央行将表外理财纳入到MPA考核中后，特别是若未来真的将表外理财的杠杆纳入到对杠杆的考核中，那么2015-2016年“资产荒”下的定价逻辑将完全失去存在的基础。

在加杠杆行为不再的情况下，“资产荒”导致债市收益率系统性偏离泰勒法则定价的情况将不复存在。这意味着，债市收益率的上行是系统性的、中枢性的上行。因此，邓海清建议投资者还是应当多一份等待的耐心，防范风险，才能顺利跨过债市黑暗时代的各种陷阱。