文 | 中泰宏观 张德礼 游勇

2024年2月20日，中国1年期LPR为3.45%，持平于前值；5年期LPR为3.95%，和上一次相比下调了25bp。针对本次LPR的非对称“降息”，我们有以下四点理解：

第一，LPR下调预期较强，实际的下调方式和幅度超预期。

虽然2月MLF没有降息，但最近两天市场对LPR下调仍有较强预期，原因一是央行领导1月24日在预告降准和下调支农支小再贷款、再贴现利率时，称“这些措施都将有助于推动信贷定价基准的贷款市场报价利率，也就是我们说的LPR下行”；二是2月18日央行主管的《金融时报》公众号发表文章《贷款利率仍有下行空间》，称近期LPR还可能下行，市场解读为这是在预热LPR下调。

2月1年期LPR不变、5年期LPR下调，和2023年8月的那次非对称“降息”正好相反。2019年8月LPR报价改革后，到本次“降息”前，中国5年期LPR共下调了7次，降幅为5bp、10bp、15bp的分别有3次、2次和2次。本次5年期LPR下调了25bp，是单次“降息”幅度最大的。

第二，在有效需求不足的情况下，实际贷款成本偏高，可能是本次5年期LPR大幅下调的最主要原因。

2023年12月召开的中央经济工作会议，权威定调指出推动经济进一步回升向好面临“有效需求不足”等困难和挑战。今年春节国内旅游市场火爆，不过可比口径下今年春节长假国内旅游人均支出恢复到2019年农历同期的91%，低于今年元旦假期97%的恢复率。春节档电影平均票价为49元，已连续两年下降。春节楼市成交平淡，中指研究院统计显示，今年春节假期25个代表城市新房日均成交面积和去年农历同期相比下降了近三成。

降低融资成本，是刺激消费和购房的重要举措之一。CPI和PPI这两个重要物价指标同比持续低位，抬高了实际融资成本。和中长期贷款利率挂钩的5年期LPR大幅下调，有助于降低实体部门的融资成本。2023年12月国有大行存款利率下调和1月降准，也一定程度上缓释了商业银行净息差压力。

第三，对资本市场有积极影响。

股票市场方面，我们理解和1月官宣降准一样，本次超预期非对称“降息”，是一揽子稳定资本市场的政策之一。债券市场方面，1年期MLF不变+5年期LPR下调的组合，相比于“宽货币”，“宽信用”的政策信号更明显。不过在房地产企稳带动信用周期内生性扩张前，我们认为贷款利率下降带动长端无风险收益率下行的幅度，要大于信用扩张对长端无风险收益率的推升，综合来看中国10年期国债收益率短期调整的风险可能有限。汇率因素对MLF利率下调有一定制约，不过由于5年期LPR对宽信用和稳经济的积极意义，本次非对称“降息”对人民币汇率影响偏正面。

第四，对商业银行而言，进一步降低存款等负债端成本的诉求上升。

根据中泰证券研究所银行组的测算，本次非对称“降息”拖累上市银行净息差8bp左右；综合考虑前期的降准50bp、2023年12月存款挂牌利率调整的缓释，上市银行净息差降幅在5bp左右。从稳定息差的角度看，我们预计一个季度内可能出台新一轮的存款降成本。

 

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