文｜拾盐士 科技互联网观察组

凭借半年净利润暴涨700倍亮眼业绩“出圈”的存储龙头，近期在资本市场却迎来反转走势。

9月8日，深圳市江波龙电子股份有限公司（以下简称“江波龙”）以236港元/股的价格在港交所主板挂牌，成为国内首家“A+H”双平台上市的独立存储器企业，但上市当日即破发，让市场始料未及。

2026年9月11日，江波龙H股盘中下已探至200.2港元，自9月8日上市以来第四个交易日再度刷新上市新低，较236港元的发行价回落约15%。同期A股收报339.55元，跌2.15%。

要知道，江波龙股价曾在7月1日创下749.88元的历史新高，彼时年内涨幅达194.9%、近一年时间涨幅达792.1%，一度被市场冠以“妖股”之名。但如今股价已较高点回撤超5成。

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江波龙港股遇冷，是估值错位与业绩隐忧相叠加的结果。中国企业资本联盟副理事长柏文喜指出，A股给予其“独立存储龙头+端侧AI+国产替代”的成长溢价，港股机构则将其超高利润视为行业景气表现，而非常态，因此仅按全球存储周期股定价，此次A、H股的巨大价差或将引发市场对于江波龙A股的重估。

AI故事被港股祛魅，江波龙“高增长”泡沫正在出清

值得注意的是，江波龙港股上市破发当日，A、H股走势出现明显分化。其A股并未跟随下跌，反而逆势微涨0.18%。也正是在9月8日，搁置月余的公司股份回购方案正式落地，释放出维稳股价的信号。

8月7日，公司董事会审议通过回购方案，拟在未来一年投入4至8亿元用于A股股份回购，所回购股份将全部用于股权激励和员工持股计划。而该方案在公布后迟迟未见落地，一度引发了行业媒体与投资者的讨论。

直到9月8日，江波龙首次通过集中竞价方式回购A股股份124.95万股，成交均价359.45元，总金额约为4.48亿元，在当日其A股44.78亿元的总成交额中占比达10%。

香颂资本执行董事沈萌指出，江波龙此时实施股份回购是为了缓和港股下跌对A股产生的负面影响。此前其A股的高估值，本质是在海外存储板块和长鑫科技上市的刺激下，市场的过度乐观预期外溢到相关概念个股，而非基于企业基本面价值基础的客观判断。

图片来源/江波龙公司公告

截至9月8日收盘，江波龙AH溢价率已超80%。其H股发行价较前一日A股收盘价折价超43%，与公司8月A股定增时560元的定价相比，折价幅度更是高达63.9%。

双平台间股价的极大差异，正体现出了本次江波龙港股破发的主要原因之一——A、H股市场对其估值逻辑的错位。

2026年，AI基建扩张带来存储需求的暴涨，第一季度全球存储市场规模已达1371.4 亿美元，环比增长81.6%，其中，DRAM、NAND Flash市场规模分别达943.25亿美元、428.15亿美元，各环比增长81.5%、81.8%。

图片来源/江波龙2026半年报

存储市场进入罕见的超级景气周期，江波龙自身也在进一步加强“AI”叙事，依托其SPU芯片与自研HLC技术，实现了主控芯片、固件算法与系统级架构的协同创新，使其产品从软硬双侧达成对当下端侧AI需求的精准适配。

两方面因素相叠加，A股资本市场对于江波龙的定位逐渐从传统的“存储模组厂商”转向“AI存储龙头”。

长城证券曾发布研报，预测公司2026年与2027年PE将为62、49倍，已与A股AI成长股约为50-70倍的PE范围相重合。天风证券也在其研报中表示，江波龙已处于“周期+成长”的双击逻辑。

此后，江波龙的表现也确实达成了机构的预期，其A股股价在2026年涨势强劲，截至9月9日，年内涨幅达36.6%，静态市盈率已超112倍。

不过值得注意的是，就在上半年这一股价暴涨时间段，江波龙多名高管、董事接连减持。

5月至6月，公司股东、副总经理高喜春减持2.3万股，合计套现约1243万元，公司股东及董事李志雄大幅减持240万股，套现金额高达13.82亿元，而公司副总经理朱宇预计于9月前完成的减持计划还尚未落地，其减持数量最高将达59.83万股。

柏文喜指出，江波龙A股的疯涨态势，含有明显AI、存储超级周期情绪溢价，其超高静态PE已是将周期高景气线性外推，而公司董事、高管减持与回购并行，恰恰证明其筹码层存在非理性与套利分歧。

图片来源/江波龙公司官网

然而，H股资本市场给予江波龙的定价逻辑并未延续A股判断，而是将其视为储存模组企业“周期股”。今年6月，江波龙曾在互动平台表示，公司自研主控芯片及存储芯片采用Fabless模式，即无晶圆厂制造模式。

该模式下，公司负责芯片的架构设计、逻辑开发和测试验证，但不直接生产晶圆，也使得江波龙无法与三星、SK海力士、美光等存储IDM厂商直接划上等号。

这一差别或许正是港股市场所关注的，若公司核心利润来源仍是“买晶圆、卖模组”的价差生意，那么其业绩也依然会随存储价格周期而波动。

沈萌指出，当前A、H股投资者的投资习惯、判断标准等方面存在差异，港股投资者趋向于对科技企业的“AI叙事”祛魅，对企业成色的判断更为务实，但这一趋势当前并未传导至A股，江波龙双平台价差扩大的原因正在于此。

雪上加霜的是，江波龙在本次发行中选取了港交所“机制B”，发售过程不设强制性回拨或重新分配机制。

最终，香港公开发售部分占比仅为8.7%，认购倍数却高达40.32倍，而在拥有91.3%比重的国际发售渠道中，江波龙虽获传音、联想、蓝思科技、七彩虹、TCL科技等基石投资者支持，认购倍数依然仅为3.88倍，认购态度相对平淡。

柏文喜指出，A股投资注重赛道叙事与利润增速，H股则看重全球可比、现金流、周期位置。机制B不设强制回拨，定价由机构簿记主导，对于周期后段上市的江波龙，机构更易按“正常化盈利”而非半年105.77亿给予PE，这也会放大与A股零售定价间的差异。

估值错位致使江波龙面临双平台价差的尴尬局面，但若将视线投向公司2026年上半年业绩便可发现，港股市场将其定位为“周期股”的估值逻辑也并非过度保守。

高利润的另一面： 257亿存货压顶，借债囤货暗藏周期风险

港股坚持周期股定价并非过度保守，其估值分歧的核心，正是市场对江波龙超高业绩可持续性的深度质疑。

今年上半年，江波龙实现营收240.88亿元，同比增长136.3%，归母净利润则为105.77亿元，同比增幅超70000%，仅此半年内录得的归母净利润已是公司此前2个年度之和的5.5倍。

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同时，报告期内公司营业成本为99亿元，仅同比增加11.6%，整体毛利率从上年同期的13%大幅提升至58.9%。分季度来看，第一季度其毛利率为55.5%，，第二季度又再度升至61.2%。

在2025年上半年这一存储价格尚未攀升的时间点，公司就已有80.76亿元的低价存货，其规模居行业之首。而在2026年一季度，DRAM合同价环比增速激增至90%以上，江波龙的毛利率同步走高，其当前超高盈利或在很大程度上存在“低买高卖”的因素。

江波龙也在报告中坦言，公司产品销售成本变动具有滞后性，未来存在毛利率波动和下降的风险，可能对其业绩产生负面影响。

沈萌指出，江波龙2026年上半年的业绩受到全球存储板块的行情波动影响，并非源于企业个体的竞争优势，公司当前正加大囤货力度，若后期产品价格发生较大波动，可能使企业因投机操作面临巨大的流动性压力。

报告期内，江波龙经营活动产生的现金流为净流出31.51亿元，上年同期则为净流入6.93亿元，同比减少554.69%，且该数据自公司2022年A股上市以来，已连续四年为负，合计净流出额已超55亿元，其现金流“失血”问题十分明显。

江波龙表示，公司经营活动产生的现金流变动主要源于购买商品付现增加。

2026年上半年，其销售收现金额为233.52亿元，同比增长135%，现金回笼状态虽较为良好，但同期购买商品付现支出高达244.69亿元，同比增幅超190%，已呈现“入不敷出”的趋势。

图片来源/江波龙2026半年报

另一方面，公司存货储备持续攀升。期末存货账面价值257.77亿元，占总资产比例超60%，较年初增加141亿元，同比增长219.2%，远高于同期营收增速。

公司表示，按容量计的存货量有所下降，存货价值上升主要是因为存储晶圆单位成本大幅上涨。

图片来源/江波龙2026半年报

而负债端的压力同样不容小觑，截至6月末，公司长期借款已达104.93亿元，同比涨幅超300%，短期借款为49.2亿元，同比增长42.9%。最关键的一点是，公司同期货币现金仅为31.09亿元。

柏文喜指出，江波龙当前已具有明显的“借债囤货”特征，在AI服务器需求较高时尚可缓冲，但若未来存储价格或市场需求反转，公司将陷入“售价先跌、成本滞后—毛利收窄—跌价准备—现金流失血—偿债压力加大”的连锁风险。

图片来源/江波龙2026半年报

更关键的是，行业周期红利已显露见顶信号。TrendForce数据显示，通用DRAM合约价环比涨幅预计将从一季度的90%以上收窄至三季度的13%-18%。江波龙该报告期超高业绩与行业周期关联性较高，而行业涨价斜率见顶的信号正在显现，公司未来的盈利可持续性已然存疑，“A+H”股市场对其估值或也将以此为参考。

“当前经济分工细化不断加深，任何企业的任何产品都是整个系统中的一环，很难在整体中表现出完全独立于周期的行情。一旦行业价格迎来调整，市场炒作情绪将快速退潮，公司估值或将迅速回归基本面。”沈萌强调。