记者 习曼琳

兴业银行首席策略师乔永远日前指出，目前中国已达到了“去杠杆”的既有目标，未来调整的方向是杠杆辅助、财政主导，保持利率稳定，财政政策从基建投资转为减税。

12月16日，乔永远在上海金融与法律研究院举办的“杠杆之辨”专题研讨会上指出，在中国经济下行压力有所增大的当下，进行下一轮放松和继续“去杠杆”都不可行，目前可行的是维持与当前的经济相适应的杠杆水平，允许“影子银行”维持当前的水平 。

目前来看，包括乔永远等在内的学界呼吁已在政策层面得到呼应：12月13日，央行行长易纲在参加新浪长安论坛时表态，影子银行是金融市场的必要补充，但要依法规范经营。尤其是最新结束的中央经济工作会议，在表述来年货币政策时去掉了“中性”、“管住货币供给总闸门”，转而提出“松紧适度”和“保持流动性合理充裕”。

乔永远表示，“去杠杆”的效果很明显：M2增速持续创新低，社会融资规模下降，表外融资快速萎缩。这直接导致民营企业借钱越来越难，而融资环境必然影响经济增长。

但中国也不能再进行一轮杠杆式宽松。乔永远指出，2014年-2016年的快速降息证明一旦有降息的持续预期，金融机构的杠杆、期限杠杆会快速提升，“去杠杆”的成就可能全面逆转，并导致通胀。

他表示，虽然杠杆是个“好东西”，没有杠杆就没有金融，但是要警惕过度扩张。杠杆分为期限杠杆和信用杠杆两类，即期限错配和风险错配。在过去的三轮放松中，两种杠杆都扩张到了极端——

2009年四万亿政策扩张是信用杠杆的扩张，把固定收益的资金投向高风险资产，传统金融机构不愿意主动投资和配置的资产，在四万亿政策刺激之下被迫投资和扩张。乔永远认为这既是中国式的量化宽松，信贷投放替代了美国式的债券扩张。

2012年降息、降准，同时政策推动地方债置换，降低资产端的风险的同时降低了负债成本，并导致金融机构期限错配严重。

2014年依然是期限杠杆扩张。由于金融市场利率快速下降，几乎每个人都预期十年内利率会持续下行，负债周期和资产周期的匹配被打破，短借长投导致期限杠杆全面上升。

而从效果来看，乔永远认为，三轮放松政策对经济的“药效”越来越差：从GDP增速来看，除了2009年的4万亿投资提振了经济增速，2012年和2014年两轮放松仅仅放缓了经济下降的速度，而没有把经济真正拉起来。

乔永远表示，应当维持杠杆和利率的有效稳定，通过减税、扩张财政以及适度的资产规模的扩张来提振经济。

具体到2019年中国经济发展，他认为，第一，利率要稳定，不要大幅度波动。

第二，建议实行针对“目标市场的量化宽松”。12月20日，央行推出新型中期借贷便利工具（TMLF），央行要求资金重点投向对小微企业、民营企业。此前，中央对民营企业发债、举债的支持也大体属于这一政策范围。

第三，提振经济的关键还是在于财政。在政策上，确实已经出现了一些稳定性的政策，从基建投资转为减税，此次减税力度会比想象的大，赤字率也会上升。