文 | 中国企业家 李秀芝

距离长生生物疫苗风波不到一年，香港迎来了首只疫苗股。

3月28日，康希诺生物股份公司（简称康希诺，6185.HK）在香港联交所主板上市，发行价为每股22港元，净募集超11.51亿港元。截至中午12点休市，康希诺的股价为33.3港元/股，较发行价上涨51.36%，市值72.66亿港元。

康希诺创立于2009年，总部设在天津，核心业务为创新疫苗的研发、生产和商业化。该公司在12种不同的疾病领域，已研发出15种不同的疫苗。

作为中国首个研发出埃博拉病毒病疫苗的公司，康希诺的埃博拉疫苗Ad5-EBOV于2017年10月获批上市，二价流脑结合疫苗MCV2于2019年初提交新药注册申请，四价流脑结合疫苗计划于年内提交新药注册申请，其他疫苗如百白破疫苗组合、肺炎球菌疫苗、结核病加强疫苗等则处于更早期阶段。

包括董事长宇学峰在内，康希诺的多位创始人曾就职于赛诺菲巴斯德、阿斯利康、惠氏等国际制药企业，从事创新疫苗研发和商业化管理工作。

礼来亚洲基金是康希诺上市前的多轮投资方，也是康希诺此次上市的基石投资方。

康希诺的投资者还包括国投、中信证券、启明创投等。成立至今，该公司已累计完成5轮上市前融资，融资总额近8亿元。

需要指出的是，康希诺上述产品均未实现商业化，康希诺也没有实现营收。2016~2018的三年里，它分别亏损约4985万元、6445万元和1.38亿元。该公司也是继歌礼制药、百济神州、华领医药、信达生物、君实生物、基石药业后，第7家在港交所上市的未盈利生物科技企业。

疫苗“黑天鹅”频现

近年来，疫苗行业频现“黑天鹅”事件。比如，2013年，康泰生物曾卷入婴儿接种乙肝疫苗致死事件；2016年的山东疫苗案中，国家食药监总局通报，9家涉嫌虚构疫苗销售渠道的药品批发企业中。

在2018年，长生生物疫苗事件的影响则更深远。自当年7月15日起，长生生物的冻干人用狂犬病疫苗生产记录造假案和“百白破”儿童失效疫苗旧案先后爆光，疫苗概念股曾集体大跌。

以7月23日为例，长春高新、智飞生物、康泰生物、沃森生物等疫苗类股票开盘跌停。智飞生物市值减少70多亿元，康泰生物、长春高新市值分别较前一日缩水约40亿元，沃森生物的市值也跌了30多亿元。仅这四大跌停疫苗股，市值就减少了近200亿元。

医药板块也受到殃及，跌幅一度超4%。从当时媒体的初步统计来看，整个医药板块市值蒸发超过500亿元。

在此期间，7月17日，康希诺却向港交所递交了招股说明书。

新经济投行易凯资本负责医药业务的董事总经理张骁告诉《中国企业家》，康希诺从2017年就已策划上市，2018年4月港交所发布利好新政（允许未盈利生物科技公司上市）后，给该公司增加了赴港上市的选项。因此，康希诺提交上市申请跟这次疫苗事件关系不大。

张骁还认为，疫苗事件让A股疫苗企业股价大跌，加之政府可能会对国产疫苗行业进行整顿，或对即将上市的疫苗企业构成一定影响。

彼时一位投资机构合伙人也向《中国企业家》透露，康希诺获得新药注册批准的只有埃博拉疫苗，这种疫苗的用量不大，而其他产品还在申报阶段。疫苗事件后，药监局对疫苗的审批会更加严格，这意味着它的拿证时间要延迟。

不过，更早的2017年10月，中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》，提出要改革临床试验管理、加快上市审评审批、促进药品创新等措施。

“实际上，受益于药审改革制度，我们拿证时间在缩短”。康希诺董事长宇学峰在接受《中国企业家》采访时表示，康希诺的二价流脑结合疫苗MCV2的临床申报花了30个月，百白破疫苗组合花了25个月，肺炎结核蛋白疫苗花了18个月。而肺炎结合疫苗，按照国家新的规定，应该只需60天。

“长生生物疫苗事件性质的确恶劣，同时也让普通老百姓关注到疫苗对健康的必要性，和疫苗质量的重要性，是在进行用户教育。”宇学峰说。

资本层面上，礼来亚洲基金合伙人林亮向《中国企业家》坦陈，长生生物疫苗事件发生后，曾有二级市场的投资人对疫苗产业表现出了犹疑和谨慎。经过一段时间消化后，真正懂疫苗行业的投资人，反而看到了投资康希诺的更大价值。“如果不是这样，康希诺的IPO也不会有国际顶尖投资机构的高超募”。

此次康希诺在香港公开发售中，共获得超过90倍的认购。据《中国企业家》统计，此前在香港上市的6家未盈利生物科技公司，认购情况最好的是信达生物，但也是仅逾10倍超额认购，而华领医药的认购倍数仅为0.5，即认购不足。

未盈利股曾集体破发

在港交所上市的未盈利生物科技公司，大多经历过或仍在经历破发。

以歌礼制药（01672.HK）为例，作为首只未盈利生物科技港股，其在上市首日先涨后跌，先升6.4%至14.9港元/股，后回落跌穿招股价至13.66港元/股，最终险守招股价14港元/股，成交达11.8亿港元。

百济神州（06160.HK）同样遭首日破发，开盘便急剧下跌至103港元/股，跌破108港元/股的发行价，收盘时报收于107港元/股，跌幅为0.93%。

作为香港交易所集团行政总裁，李小加在2018年9月举办的第三届中国医药创新与投资大会上对此进行了回应：无营收的公司都处于高风险的早期发展阶段，投资者很难有可靠的标尺来判断公司发展前景和投资风险。

康希诺在招股书中也坦言，临床试验代价高昂、难以设计及实施，可能耗时多年才能完成，且其结果不确定，一个或多个临床试验的失败可能发生于测试的任何阶段。

“但生物科技公司很特殊，他们在最初的研究开发阶段恰恰是最需要资金的，特别是这个行业发展到现阶段，很多公司已经越来越不能得到它所需要的资金，所以我们要来做‘雪中送炭’这件事。”

李小加还表示，目前中国的医疗健康产业进入大洗牌、大博弈的时代，整个医疗体系也在进行大改革。“这种背景下，希望大家能共同建立一个健康、干净的生态。生物科技公司要善待投资者，如果上市破发、一地鸡毛的情况出现了，我们大家一起把生态清理干净，继续往前走，让投资者的资金形成一个干干净净的下水系统和灌溉系统，流向该去的地方。”

一个积极的信号是，未盈利生物科技企业的产品正陆续获批并走向商业化。

2018年12月，君实生物和信达生物各自研发的PD-1（一种肿瘤免疫治疗药）单抗注射液，先后被国家药品监督管理局批准上市。这分别也是国内首款和第二款国产PD-1。

截至3月27日收盘，前3家上市的歌礼制药、百济神州、华领医药仍在破发，后3家上市的信达生物、君实生物、基石药业则回升明显。其中，君实生物和信达生物的股价，相比发行价分别上涨了108.87%和53.25%。

肿瘤诊疗一体化平台公司思路迪CFO徐萌此前接受《中国企业家》采访时分析，前3家破发与定价偏高也有关，后面上市的企业吸取了这一教训，采取了相对保守的定价。而信达和君实生物的药物获批上市销售都安排紧随IPO之后，也为股价上涨提供了催化剂。

值得一提的是，于3月2日凌晨正式开闸的科创板，也允许未盈利生物科技公司上市。相比香港主板，上海科创板上市的企业有着更好的融资渠道和更高的估值，这使得许多企业对科创板抱有更高的热情。甚至徐萌透露，已经有一些拟在香港上市的生物医药公司决定转向科创板了。

康希诺为什么还选择香港主板？林亮解释，香港是国际金融中心，港交所的生物科技板块吸引了全球的目光。康希诺在这里IPO不光能获得国际资本认可，而且有助于康希诺“走出去、引进来”。

“康希诺要做一个根植于中国的全球化疫苗企业，在H股上市只是第一步。在适当的时机，我们也可以回到A股”，宇学峰则表示。