文丨郭强

（郭强博士，供职于国内某大型商业银行。）

从4月8日沪指触及3288点的年内高点开始，A股就一路走弱，M型头部结构初步形成后，并没有经过常规的跌破颈线位反抽无力继续向下，而是在美国总统特朗普的推特发文攻击下，以一根跌幅超过5%的大阴线，直接打穿了市场的幻想。截至5月9日收盘，沪指的年内累计涨幅已降至14.3%，大幅低于原油的年度涨幅，也从今年绝对收益最高的神坛跌落。

如果今年2月25日5.6%的大阳线让你树立了A股牛市的信仰，那么时隔46个交易日后的5.58%的大阴线，是否又将你的信仰击得粉碎？不管A股今年是帮助你了还是伤害了你，记住，别在喜悦时得意忘形，也别在愤怒时随意做出判断。我们来仔细分析一下市场以及未来可能影响市场的因素再做抉择。

首先，A股的单日波动幅度不能判断A股的趋势。在年初的时候，笔者就写过《A股想要的“慢牛”可能不会来了》，里面详细解释过为什么在现在的市场氛围和投资者结构下不可能出现“慢牛”的走势。从历史数据来看，当前A股市场的波动幅度远不能判断A股未来的走势，以著名的2007年“530”事件为例，当时财政部凌晨突然宣布将印花税从千分之一上调至千分之三，导致股市在短短一周内从4300点一路狂泄至3400点，众多股票连续遭遇三个跌停板，如果你在三个跌停后斩仓，那么后面将近3000点的涨幅就和你没有关系了。

分析得再全面一点，可以比较一下当时和现在的关键事件：一是2007年的调整印花税与当前的特朗普推特发文威胁，二是2005年的国企股权分置改革与当前的科创板推出。哪个政策的影响力更大更持续？结论笔者认为必然是仁者见仁智者见智，关键是市场怎么看。

其次，推动A股上涨的资金是否充足？所有的市场都是资金推动的，中国的A股更是如此。年初外资入场的“带节奏”点燃了场外资金的热情，日成交额从不足3000亿元快速膨胀到过万亿，在这一过程中，明显能感觉到，市场上并不缺钱，缺的是入场的意愿和动机。尽管近一个月来，沪深港通的北上资金表现为持续的净流出，但央行公布的最新数据显示，今年一季度境外机构和个人持有的境内人民币股票资产增长超5000亿元，创下近6年外资持股市值的最大季涨幅，直逼公募基金持股市值。截至2019年一季度末，外资持有A股市值为16838.88亿元，而公募基金持股市值是19459.96亿元。这两个数据的对比能说明什么问题？有媒体给出的标题“是他们傻，还是我们不够聪明？”

此外，5月底即将迎来MSCI对A股第二次扩容：MSCI提高A股纳入比例首批从5%提高到10%。中金公司认为，5%的纳入比例的提升，可能带来的主动+被动增量资金约为200亿美元左右，并预计其中被动资金占比可能在20%左右。这么巨量的新增资金够不够阻挡A股的下跌？更何况，国内银行理财子公司还没有正式入场，大家可以想象一下后面的资金体量和空间。

再次，老生常谈的A股估值并没有显著提升。用数据解释更有说服力，当前上证综指的市盈率仅为12.7倍，而2005年上证指数市盈率为17倍，2008年的市盈率最低到过13倍，都高于当前12.7倍的估值。所以，从估值的角度来看，A股的估值水平并不是资金获利了结的理由。相反，当前的A股估值水平在全球范围内都极具配置价值。作为短线投资者，在资金量不大的情况下，追涨杀跌可能会带来更大的财富效应，但作为大体量的机构投资者，显然更重视逆周期的配置节奏。

最后，仍要强调对政策力量的重视。今年以来，资本市场发生了不小的变化，从高层会议提到的重视资本市场，到证监会新任主席的敬畏市场，再到科创板的加速落地，都显示出决策层对资本市场的重视。当前政策的扶持，并不是为了改变A股的运行，而是把影响A股运行的障碍逐步清除，大家应该可以感觉到，近期查处的A股违规案件越来越多。而笔者自始至终认为，政策因素也是市场运行的一部分，脱离政策的市场观察必然是形而上学的行为。

以上分析种种，均是对A股走牛有利的因素，那么不利的因素有哪些？后期需要关注哪些风险点呢？其一，中美贸易摩擦仍是绕不开的扰动因素，但别把这个事件理解成可以长期影响A股的因素。其二，人民币汇率问题。如果能稳定保持在7左右，那么人民币汇率就不会成为A股的硬约束，但若人民币汇率持续贬值，那就可能会影响外资入场的信心和判断。其三，货币政策的超预期收紧。但考虑到现在的经济基本面，这种情形发生的概率不大。

从现在的走势看，A股短期会有反弹，但继续快速向上，还需要一个契机，可能是中美贸易摩擦的超预期，也可能是二季度企业财报的触底反弹，或是科创板的超预期利好。总之，笔者今年对A股的观点一直是比较鲜明的，那就是牛市未改——如果沪指年内不碰3500点，那还叫牛市么？

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