文 | 国泰君安证券研究

5月以来，六大发电集团耗煤量（以下简称“六大电厂耗煤”）同比下降18.9%，较4月5.3%的降幅进一步扩大。

由于六大电厂耗煤数据发布频率高，且历史上与中国的宏观经济增长有较强的相关性，因此通常会被市场当做是观察经济增长情况的重要监测指标。

此次耗煤量降幅骤然扩大，再次引发了市场对经济下行的担忧。然而，国泰君安公用事业团队分析了现象背后的三重原因，得出重要结论——“廉颇老矣”，六大电厂耗煤的数据对判断宏观经济增长的价值或已远不如前。

原因一：沿海用电需求显著弱于内陆

六大电厂耗煤的数据取样于沿海地区，为浙电、上电、粤电、国电、大唐、华能六大集团旗下位于沿海火电厂的日耗情况。

但是，目前我国电力需求的地域差距较大，沿海省份用电量增长显著弱于内陆地区。

以2019年1-4月为例，江苏、浙江、上海、福建、广东用电量增速分别为2.8%、5.6%、2.2%、3.1%、5.2%，低于全国平均水平5.6%。

与之相反的是，内蒙等地受益于重工业迁移、外送电需求增长等影响，电力增长较快。

因此，沿海省份的用电需求显然已经不再能全面反映全国的用电需求情况。

原因二：沿海地区外来电占比提升

就算是在沿海地区内部，火电厂的日耗情况也越来越不能反映电力的真实需求。

2019年1-4月，上海、浙江、福建、广东用电量呈现正增长，然而火电发电量均为负增长。

这是因为，近年来我国东南沿海省份相继实施控煤计划，大力削减煤炭消耗量。在控煤趋严的大背景之下，沿海省份的电力需求主要依靠外来电和省内清洁能源补充。

与此同时，跨省跨区电量规模不断扩大，多条特高压线路陆续投运（锦屏官地送江苏、向家坝送上海、溪洛渡送浙江等）。

截止到2017年底，国家电网特高压输电通道累计送电超过9000亿千瓦时，南方电网“西电东送”电量累计2028亿千瓦时，主要受电省份包括浙江、江苏、上海、广东、山东等地。

根据在建及待核准特高压项目进行测算，预计到十三五末，江苏、浙江、福建、广东等省还将有较大的特高压增量。

因此，东部沿海省份用电量结构近年来逐步发生改变，外来电占比不断攀升，浙江、江苏、上海、广东等地外来电占比由2008年的11.3%、10.9%、32.0%、24.1%上升至2018年的26.0%、19.5%、47.4%、30.9%。

外来电占比的不断扩大，使得当前沿海多省份的内部发电量增速显著小于用电量增速。

原因三：清洁能源挤占效应显著

除了以上两个原因之外，更核心也是更长久的原因，是只有火电才会耗煤，因此六大电厂耗煤主要反映的也是全国火电的发电情况。

然而，近几年来，火电发电量增速与全国总发电量增速的差距正在越拉越大。

以最新数据为例，2019年1-4月，全国发电量同比增长4.1%，增速较上年同期回落3.6个百分点，其中火电发电量同比增长1.4%，增速较上年同期回落5.7个百分点。

火电发电量增速明显低于总发电量增速，主要原因是清洁能源的挤压效应显著。

以沿海各省为例，由于清洁能源发展较快，省内火电发电量占比明显下降，2019年苏、浙、粤、闽火电发电占比较2010年下降5-10个百分点。

近年来我国积极发展风电、光伏等清洁能源，新增装机中新能源装机占比超过一半。

截至2018年底，我国风电光伏装机合计3.5亿千瓦，占总装机的比例达到19%，较2011年提升14个百分点。

新能源作为重要补充能源高速发展，占据了电力需求的主要增量空间。

根据国泰君安公用事业团队的预测，2035年全国电源装机将达到36亿千瓦，其中清洁能源装机占比将由2018年的40%提升至60%，对火电的挤压效应将持续增强。

不过短期来看，比风电和光伏更厉害的，是水电的挤压效应。

来水是水电发电量的最重要影响因素，而由于来水的不规律性，水电的发电量呈现出较大波动，丰水年/期，水电对火电的挤占效应增强，贫水年/期，水电对火电挤压效应减弱。

2019年以来，南方部分地区来水普遍偏丰，水电持续高发，1-4月水电发电量同比增长13.7%，增速比上年同期提高12.4个百分点。这让火电受挤压更加明显。

火电，不温不火

总结以上的三重原因：首先，沿海省份用电增速走弱，渐渐无法代表全国的用电量增速；其次，跨省跨区输送电量增加，沿海省份火电厂耗煤量与用电增速也不再匹配；最后，清洁能源正出现越来越明显的挤占效应，火电对整体用电量的代表性也将越来越弱。

因此，在“六大电厂耗煤”与“全社会用电量”的关联越来越弱的大背景下，也将逐渐失去对于经济走势的参考意义。