作者：理查德·威尔逊  

迈克尔·康纳（Michael Connor）先后为几家资产管理规模近10亿美元的单一家族办公室服务，目前在管理资产超过10亿美元的Consolidated Investment Group任职。在采访中，迈克尔分享了自己关于现金管理和投资组合构建的建议、见解，以及他的家族办公室选择基金经理的方式。

Q & A

Q= 理查德·威尔逊   A= 迈克尔·康纳

Q：你能简单介绍一下你服务的家族办公室将资本配置到什么地方吗？

A：我非常乐意分享我工作过的一家大型家族办公室的高端资产配置情况。富豪的大部分财富仍然集中在他联合创办的上市公司的股票里，比例在18%左右，还有一大部分现金，也是占18%。因为我们的投资并不具备流动性，所以我们持有很大一部分现金。大多数投资都直接投资，流动性不强。但随着企业的发展，不断地有融资的需求。在这些资产中，9%涉及体育相关产业， 12%是房地产资产，20%是私募股权投资，9%由外部经理管理。投资组合中还有一大部分是艺术品投资，大约占总资产的6%。其余的8%投资于个人资产，比如个人房产、游艇或财富所有者感兴趣的其他独特资产。

这个家族办公室的独特之处在于它的所有资产除了外部经理管理的9%以外，都由我们内部的投资或运营人员管理。这个综合型的投资组合包括多家专业体育连锁企业、一个大型电影工作室、一个房地产投资组合、一家大型美国电缆企业以及一家大型天然气管道运营商。

管理这个投资组合需要大量的时间和一个多元化、大规模的专业团队。这个家族办公室非常独特，它不同于你平常所见的其他家族办公室。

Q：当你进入一家水平较高的单一家族办公室后，会发现这里注重长远利益，你甚至可以忽视短期的现金和收益需求。所以，一些家族办公室可以集中发展他们有信心的领域，这样，就具备了某种战略优势，可以开展长期投资，对吗？

A：你说得对。如果你在某个行业拥有某个战略优势或者运营专长，那么你就能获得长期的竞争优势，但你还需要关注资产负债的匹配情况，这样才能避免突然遭遇流动性紧缺的问题。例如，当我第一次去西北地区的另一个家族办公室时，资产与负债的匹配关系还没有建立起来，所以需要保持高于实际需求的现金量。这是因为投资组合不具备流动性，同时我们也不确定未来的资金需求。

如果我们管理的这些企业在运营操作过程中出现失误，而你没有将具体的变现事件与能预测到的整个投资组合的资本需求以及家族的个人需求和慈善需求匹配起来，那么你就有可能遇到流动性紧缺的问题。

因此我们需要预测到期债务等大规模负债的未来现金需求，然后根据实际情况积极管理变现问题。

Q：现金管理是一个重要的课题，它已经成为家族办公室资本管理研究中异常活跃的领域。你能和我们分享你在运营单一家族办公室时发现的一些现金管理最佳实践吗？

A：这个话题很有意思。几年前，大家还对现金管理的关注度不高。人们认为它技术含量很低、枯燥，而且没有风险。他们会想，我把现金投入某种升级版现金投资组合或者货币市场账户，坐等收益就行了。但他们不太明白那项投资的风险及意义。之后，2007~2008年，人们才不幸地发现那种方法也存在某种风险。在那期间，我遇到许多银行家在推销拍卖利率债券。可疑的是当你和一位银行家坐下来，他介绍说这个产品可以提高你的收益率时，你深究细节后发现，他其实并不了解这个产品。

我熟悉的一个基金经理曾经提供一种策略性现金储备基金。这个基金的收益率比市场上其他基金要高，但它持有风险更高的信贷产品，而且投资者没有关注的另一个风险是基金的投资者集中度。由于所持的证券类型和投资者集中度，这支基金成为首批跌破净资产的基金之一。

因为该基金当时所持的证券不具有流动性，所以在一位大型投资者赎回份额后，该基金马上就陷入困境。

快进到现在，（市场环境）发生了什么改变？你应该采用哪些最佳实践？对于当今许多家族办公室来说，首要目标是资产。我举一个收益率方面的例子，假如你持有一个证券投资组合，你决定将这个组合的投资回报率提高5~10个基点，那么该组合的风险是否会随之上升20%、30%或40% ？答案肯定是“不会”。因为对于家族办公室及其创始人或家长而言，现金只是“应急用的钱”。那你为何要这样管理现金？

如今，我们在管理现金的时候，资本保值排在首位，收益率次之，但你必须考虑美元的购买力。现在通货膨胀不再构成大的威胁，但未来却有这个可能，按照这种趋势，未来美元在全球的购买力如何？长期来看，美元将继续贬值，所以，你现在可能很满意资本保值的效果，但其实很有可能你的现金资产正在失去购买力。对于家族办公室来说，它们需要在全球范围内收购资产，这就成了长期性的问题。

当你在制定现金管理方面的决策时，当你在设计现金管理方案时，你还要考虑购买力以及维持美元对于其他货币的平价。

在这种环境下，你应该经常回顾现金管理投资政策。你不需要每个月都审核相关政策，每季度或每半年审核一次就行。这样，你就能确保它与当前市场的发展保持同步。例如，6个月前的3A市政公债（Triple A Muni-credit）的定义现在可能已经发生了改变，你为投资组合选择证券的方法也可能需要改变。因此，你一定要不断更新投资政策，使其与当前市场的动态同步。

回到拍卖利率债券的问题，你需要了解正在投资的标的，深究细节，多提问题。对于大多数家族办公室而言，这些投资都会被外包出去，所以你在审核自己的另类投资时，尽量了解你购买的东西以及你能获得收益率上升的原因。如果你的咨询对象表述不清，那么请三思而后“投”，因为你可能意识不到某种风险的存在。 比如2007~2008年，你不想被别人追问为什么某些现金投资组合的本金价值还会受到损失。

我觉得交易对手风险的因素也很重要，值得持续监控。

在2007~2008年这段时间之前，我认为这种观点属于“事后诸葛亮”，人们并不会真正理解或预知交易对手风险的具体含义，也不会了解它带来的伤害。我认为，那些和雷曼兄弟建立关系的投资者已经吸取了这个教训，因为有些投资者还没有追回他们的资产。雷曼仍在执行清算的程序，这个过程要持续很多年。

Q：我总结一下，那些希望为家族办公室提高现金管理效率的人应该密切关注资产的流动性，以确保满足客户的需求，了解市场上各种现金管理的解决方案并且避免过于激进，防止在现金配置时最终亏损委托投资的部分资金，对吗？

A：你总结得对。

Q：你还比较了托管银行和商业银行，以及由于通货膨胀而导致货币价值相对稀释。如果你没有监控这个风险，没有将现金作为单独的资产类别进行管理，那么你可能遇到麻烦。

许多家族办公室这样管理他们的投资组合：60%或80%的投资放在跟踪市场β敞口的投资项目或者核心投资项目上，然后更低的比例，比如说5%、15%或者30%可能投向风险略高的投资项目，这样可以获得额外的、更高的阿尔法收益。在现金管理方面，你会做出类似的推荐吗？你愿意将85%或95%的资本投在更加安全的项目里，另外一部分则放在风险略高的项目里吗？或者，你将如何管理这个现金管理投资组合呢？

A：我认为如果投资目标之一是按照不同的资产类别来提高收益率和管理现金，那么这种方法是对的。你越接近无风险的那类资产，就越能实现资产保值的目标。然后，你也许会将一小部分资产投入风险水平更高的投资项目，以提高现金的收益率，前提是你明白后者存在一定的风险。这样，我们就又回到我前面提过的建议——你可以利用这种方式管理客户的预期。

Q：对于那些正在管理家族办公室投资项目的人，你有什么投资组合风险管理的经验可以分享吗？

A：要想对这个角色充满信心，最重要的一点是充分理解这项投资组合的结构是什么，风险在哪里以及出现各种“混乱状况”时如何管理这些风险。风险可能来自市场，甚至可能来自委托人对市场变化的反应。牢记这点之后，再和委托人坐下来讨论他的投资组合。

接下来，设定业绩预期，根据预期制定路线图。这样你不再仓促行事、被动应付，你可以主动决策。你制订了计划，设定了预期，清楚地理解了各种资产、风险以及它们在某些环境中的反应方式之后，你就会发现混乱的程度开始降低。随着情况的变化和趋势的变动，你就可以顺势而为，而不是逆势行动。

Q：在我的《家族办公室》一书里有一个主题是“家族办公室的投资”，其中我会介绍三种家族办公室的投资模式：运营企业专注模式、多元化机构模式及混合模式。你认为哪种模式最好？

A：我不确定哪种模式最好。我认为，企业创始人或投资委托人都有自己最熟悉的一种模式，那这种模式就应该在投资组合中占最大权重，但并不是所有委托人都这么想。你提的这个问题很有趣。在我的家族办公室，我们已经开始在多个市场领域做一些直接投资了。委托人和我讨论战略问题的时候，我经常会问，为什么不以他从事的行业作为投资重点呢？假如委托人创建了一家很大的连锁企业，积累了巨额财富，那么他的优势可以给类似的投资项目增加价值。委托人不仅能提供资本，还能提供经验和知识，这些东西都会越来越有价值。

所以，对于委托人而言，如果你愿意投资到运营的企业中，那么在哪些行业你更有可能创造最大的价值呢？你的最大价值来自把以前的成功和失败的经验或教训带到新的投资项目中，帮助企业避开一些误区，这样就能产生真正的价值。我认为这种方法很好，但是有些委托人，比如我的委托人，不想只关注这种方法。资本保值和增值对他来说非常重要，但他还喜欢其他领域，比如房地产、慈善事业。难道这种方法就不对吗？不，它只是不同的方法而已，它适用于所有的家族办公室。

在我们位于西雅图的办公室，我们将一小部分投资组合配置到符合委托人愿景的技术上。委托人愿意投资那些既独特又能反映他的愿景或技术专长以及能增加价值的技术。他非常独特，对某些投资项目持有与众不同的观点。在我认识的人中，很少有人有那样的愿景。我之前没有，至今也没有见过这类客户。这种经历非常独特。简而言之，大多数家族办公室投资的对象就是委托人热爱或最喜欢的领域。