文 | 中国金融四十人论坛 高攀 熊茂伶

从两三年前的“渐进加息”到今年年初的“暂停加息”和“保持耐心”，再到最近几周的“降息”和“进一步宽松”，美联储官员对货币政策关键词的表述出现鲜明变化。这折射出美国经济前景面临的下行风险上升，美联储货币政策思路正悄然转变，从防范通胀大幅飙升转向维持经济扩张。

美联储2015年12月启动2008年国际金融危机以来的首次加息。从那时起，保持渐进加息、巩固美国经济复苏和防范未来通胀风险成为美联储的主要政策思路。多数美联储官员认为，美国就业市场已基本接近或达到充分就业水平，失业率进一步下降会推升薪资涨幅和整体通胀水平，美联储需保持适度加息，以抑制未来通胀大幅飙升的风险。

截至2018年12月，美联储已加息9次，将联邦基金利率目标区间提高到2.25%至2.5%。令美联储官员意外的是，过去一年来美国失业率处于4%以下的历史低位，早已达到美联储所预计的充分就业水平，但薪资上涨却没像美联储预期的那样加快。

美国劳工部数据显示，美国失业率从今年初的4%降至6月的3.7%，但6月员工平均时薪仅同比增长3.1%。通胀方面，个人消费支出价格指数5月同比增长1.5%，低于美联储2%的通胀目标。这说明失业率下降并未带来整体通胀水平上升。

美联储主席鲍威尔上周在美国国会作证时表示，失业率与通胀之间的关系变得越来越弱，美联储官员已认识到充分就业下的失业率水平比美联储预想的更低，中性利率水平也比美联储预想的更低，实际货币政策并没有美联储预期的那样宽松。

分析人士认为，鲍威尔的上述表态意味着美联储承认过去几年对失业率和通胀的评估有误，部分加息决策值得商榷。

明尼阿波利斯联邦储备银行行长卡什卡里认为，目前美国就业增长强劲，但薪资上涨温和，这说明美国尚未达到充分就业水平。而在金融危机爆发十年后，美国通胀水平仍过低，这意味着本轮经济复苏以来美联储货币政策可能过于收紧，美联储应对其货币政策框架重新评估。

从今年初开始，美联储已在全国范围内举办一系列活动，邀请公众和专家学者对美联储货币政策进行全面评估，评估主要聚焦三大问题：美联储是否需要更新货币政策框架、弥补过去通胀不达标的情形；现有货币政策工具是否足够实现物价稳定和充分就业的双重目标；如何改善货币政策沟通。

鲍威尔已经认识到，失业率指标并不能反映美国就业市场的真实全貌，许多社区远未实现充分就业，美联储应尽力维持美国经济扩张，让更多放弃找工作的人重返就业市场。

俄勒冈大学经济学教授蒂姆·迪伊认为，美联储政策框架的关键要素已发生转变，美联储对其预测的通胀和失业率不再那么有信心，美联储将更加看重实际通胀数据而非经济预测模型来评估通胀走势。当前美联储对通胀失控的担忧明显减少，更愿意容忍较高的通胀率来维持经济扩张和促进充分就业。

不过，美国政府挑起的经贸摩擦和由此带来的贸易政策不确定性令企业投资放缓，削弱美国经济增长前景，给美联储带来更大政策挑战。鲍威尔上周表示，贸易紧张局势的不确定性和对全球经济增长的担忧继续令美国经济前景承压，美联储将采取适当行动维持经济扩张。

华尔街分析师认为，鲍威尔在国会作证时并未作出任何表态扭转市场降息预期，明显在为最早7月底降息铺路。美联储上周公布的6月货币政策会议纪要也显示，如果经济下行风险持续且对经济前景构成压力，许多与会美联储官员支持短期内出台更宽松的货币政策。

目前投资者不清楚的是，美联储将宣布小幅“预防性降息”，还是对货币政策框架作出根本改变，为更多降息铺路。有人担心，持续降息和宽松货币政策可能会埋下资产泡沫的隐患和增加金融稳定风险。

此外，在当前环境下，持续宽松的货币政策也可能促使美国政府采取更加激进的贸易政策，加剧全球贸易紧张局势。