【“凯丰视角”是美国匯盛金融 Horizon Financial 首席经济学家陈凯丰在界面新闻开设的专栏，基于一线经历和一手信息，从华尔街传送新鲜、独到的全球宏观视点】

亚特兰大联邦储备银行是美国第六大联邦储备区，创立于1905年，负责从佐治亚州、阿拉巴马州到田纳西州、密西西比州、佛罗里达州的美国经济和金融监管，在美联储系统中地位非常重要。该区的经济总量占美国总体GDP的1/6左右，和印度或者意大利的经济总量类似。区内包括美国极为重要的物流、交通、能源和医疗健康产业。亚特兰大的杰克逊机场已经蝉联二十年是世界旅客流量最大的机场，年度乘客量超过1.08亿人次。

因此，纽约大学邀请亚特兰大联储总裁伯斯提克来纽约做的晚宴交流对于理解美国经济增长和宏观数据非常重要。伯斯提克曾经长期担任大学教授，对于城市特别是低收入社区增长的研究非常深入。他主讲的内容是，“从细节来分析宏观经济”，角度很有新意，结论也非常有创见性。他主要提到了减税、低失业率、贸易摩擦等等的宏观条件变化，为什么没有产生大家预期的效果?包括减税为什么没有导致经济增长加速？极低失业率为什么没有导致通货膨胀上升？贸易摩擦为什么没有造成美国经济的负面影响？针对货币政策对低收入社区和人群的影响，他也有极为独到的见解。

一、减税为什么没有导致经济增长加速？

亚特兰大联储对美国宏观经济的研究历史悠久，而且非常有创新性。著名的美国实时国内生产总值数据更新 GDPNow 就来自该联储的量化经济研究中心（Center for Quantitative Economic Research）。GDPNow 的数据每周五发布一次，包括13个细分指标，涉及每天的最新宏观数据，包括存货、消费、投资、贸易等等。需要强调的是，这个是实时更新，因此，不属于美联储的官方数据汇报系列。可以说，2008年金融危机后，反思的一大教训就是宏观数据更新太慢。季度GDP增长情况需要在季末后一到两个月才公布。从2011年开始，亚特兰大联储尝试提供实时数据，到2014年一季度开始正式上线，每周更新，金融市场和投资人对美国的宏观数据的反应定价速度提高很快，也有助于减少市场风险积累。最近几年很明显的情况是美国经济增长速度放缓，从2018年的3%左右下降到今年的2%左右。

众所周知，白宫在2017年年底通过大规模减税法案，主要目标是刺激经济，特别是希望通过给企业减税来增加企业的投资。很多研究人员在减税法案通过后，预期美股的企业投资将会加速，经济增长也会加快。但实际上，美国2018年和2019年的宏观经济数据显示没有实现期望中的目的。美国企业实际上的投资增长速度在减税后变化有限，在今年甚至出现负增长。

伯斯提克总裁提出，要从细节寻找原因。根据亚特兰大联储的研究，减税后，大量企业把多余的资金用于以下用途：回购股票、分红派息、给员工发放奖金、增加福利、增加工资、归还银行贷款或者债券以降低企业的杠杆。由于大小企业的股东和管理层在细节上更关注企业财务结构和劳工福利，因此减税对投资的刺激作用很小。

二、低失业率为什么没有导致通货膨胀？

目前美国的失业率处于60年低位。很多宏观经济模型都认为现在的美国失业率已经低于“社会自然失业率”。在这样的低自然失业率情况下，模型预测美国的工资上升压力巨大，因此会导致通货膨胀率迅速上升。但是，目前的通货膨胀不但没有上升，而且密西根大学的消费者调研长期通货膨胀预期还在下降。这个问题如何解释？

亚特兰大联储的研究再次从细节上入手，分析全美大量中小企业的工资福利情况，提出了他们的见解。2008年的全球金融危机对美国的企业家，特别是中小企业主的打击非常巨大。虽然大企业康复较快，股市创历史新高，但是大量中小企业的复苏还是非常缓慢。这些中小企业在美国劳工市场的雇佣人数占了全美劳动市场的90%，他们的工资增长决定了全美的工资增长。虽然雇佣市场比较紧张，但中小企业宁愿通过其他方式来竞争获得雇员，而不是涨工资，他们提供的方式如下：提供弹性的工作时间（包括可以在家办公）、增加每年的假期数量，以及增加福利，比如提供更好的医疗保险、提供办公场所的食品餐饮、提供员工继续学习的奖学金和培训计划等等。可以说，这些细节的劳工市场福利上升补偿了工资压力，也因此，社会通货膨胀没有攀升。

三、贸易摩擦为什么对美国经济影响很小？

从2017年开始，美国和全球各重要经济体都出现了贸易摩擦，包括和欧盟的贸易谈判、北美自由贸易区的重新谈判，和日本等亚洲国家的贸易摩擦。很多媒体和经济学家都担心这些贸易摩擦会对美国经济产生负面影响，甚至导致美国进入经济衰退。实际上，各个宏观数据显示贸易摩擦对美国的实体经济影响很小。对此，亚特拉大联储的研究也提出了独到的见解。

值得一提的是亚特兰大联储的研究部和芝加哥大学、斯坦福大学有一个全美企业家不确定性调研项目（Survey of Business Uncertainty，SBU）。研究调研的方向覆盖全美大中小企业，而且覆盖除了美国的沿海大城市以外的中西部和南部经济腹地。调研的主题是今后一年的投资增长情况、雇佣情况、营业收入增长情况。

关于贸易摩擦，很重要的一个细节发现就是美国的中小企业和贸易关系很小。媒体上关注的很多是美国大型跨国公司的收入和盈利，以及物流体系受到的全球贸易摩擦的负面影响。但是，美国经济体的中小企业，从投资、雇佣，到物流都和国际贸易关系很小。很多企业主给调研人员的反馈基本上就是“贸易摩擦是全国新闻的事，我的企业正常经营，对我雇佣员工、卖产品、做服务无关”。这些实证研究结果证实经济增长对于贸易的相关性很小。

还有细节研究证明目前的贸易摩擦领域主要在工业品、耐用品、钢铁等工业原料（capital goods），比较容易转换供应方。消费品的关税上升幅度很小，因此对实体经济的消费或者就业影响也比较小。下一步，如果贸易摩擦加剧，有可能产生实质性的负面影响。

会后，笔者也和伯斯提克教授做了一些沟通。他的观点就是研究宏观经济，不能只看模型预测，需要看细节数据。同时，他的学术背景是宏观经济、哈佛大学的经济学和心理学本科、斯坦福大学的经济学博士。他长期研究社区发展，包括城市规划、低收入社区的房地产开发等等，并在加利福尼亚州担任过社区开发投资公司的高管。和很多美联储的高层长期研究货币政策的学术研究不同，他拥有长期的社区，特别是低收入社区的工作经验。

作为美联储公开市场委员会（FOMC）委员，在货币政策的决策取向上，他更关注对贫富差距的影响。他提出，过于宽松的货币政策有可能导致金融资产和房地产资产的价格上升过快，对于低收入人群的负面影响很大。比如，亚特兰大市中心地价大幅度攀升后，很多穷困人口有可能住不起，被迫搬走。这些人有可能因为搬去远郊区，导致即使有工作机会也因为通勤太远而不能在市中心工作。这些都和长期在象牙塔的宏观经济研究专家的观点和经验非常不同。可以说，他对货币政策的观点比美联储的很多FOMC成员更加偏向鹰派。

（陈凯丰博士，系美国匯盛金融 Horizon Financial 首席经济学家，纽约金融论坛（NYFF）联席发起人，同时在纽约大学、纽约佩斯大学、西班牙巴塞罗那商学院纽约中心任教。文章仅代表作者观点。）