文|迈点空间租赁

编辑|李菁

根据11月14日上交所披露的信息，国都证券-融创长租公寓一号资产支持专项计划，项目状态更新为“终止”，品种为资产支持证券-ABS，拟发行金额3亿元。曾在5月24日，该比ABS状态更新为“已回复交易所意见”。

观点地产网对此评价道，“终止”而非“中止”，一字之差，天壤之别。原本被视为长租公寓融资新渠道的资产证券化道路，看似被“堵上了”。但是长租公寓融资真的就此进入困局或者说，其实是破局的信号。

长租公寓资产证券化：“七分靠实力，三分靠运气”

不同于先前看到的企业长租公寓/住房租赁资产支持专项计划“中止”，这一次融创的ABS是被“终止”。有业内人士分析称，中止一般由于正常项目需要更多时间梳理材料，而终止则意味着这笔融资在某种程度达不到要求，跟产品层面有关系。

那么这笔3亿的ABS产品是什么情况呢？根据上交所资料，该笔资产支持专项计划由融创间接子公司合肥万达城投资有限公司发行，国都证券股份有限公司作为承销商。而合肥就是融创长租公寓试水的两大先行城市之一。2018年7月，融创东南区域正式发布长租公寓品牌名称“zhuzhu”，中文名“住住”，杭州、合肥首落地长租公寓。其中，合肥滨湖新区项目房源数量达700余套。

早在品牌创立之初，融创曾表示，希望把长租公寓建成中国长租公寓领域的“奔驰”，将聚焦长租公寓的中高端市场。业内人士对融创的这一定位表示肯定，认为中高端项目在合肥还是能够得到消化的，需求量依然存在。

即便是对于一家长踞头部房企队伍的融创而言，3亿的ABS金融并不算很大，甚至可以说“终止”也不是很可惜。但是巨头这样的遭遇，加上今年以来多家公寓爆雷，让不少的长租公寓品牌心头一紧——长租公寓融资渠道是否将收紧。甚至有人认为，长租公寓资产证券化产品的审核将会逐步趋严，“七分靠实力，三分靠运气”。

要知道，这样的担忧并非是空穴来风。

融资下降70%，长租公寓成“资产证券化弃儿”？

从CV Source的数据统计来看，2019年前7个月，仅有11家长租公寓品牌获得了融资，同比下降了70%。所以有一些业内观点认为，长租公寓不再受到资本的青睐。加上此次融创终止的3亿元ABS，甚至有长租公寓成了“资产证券化弃儿”的质疑声出现。

其实不然，融创此次终止的3亿元ABS为今年首只在上交所终止审核的长租公寓类ABS，此前披露的包括合景泰富、朗诗寓在内的长租公寓ABS均审核通过。截至前三季度，作为类REITs的长租公寓产品数量约为14个。

所以，有业内人士分析道，“长租方面的金融是没有收紧的，ABS的评估，整体还是看企业的资产管理和运营能力。其中最重要的莫过于现金流状况，运营业绩是否稳定，收入是否稳定，然后预测未来几年的收入状况，甚至需要提供一些征信措施。”

在投融资市场变得冷淡之后，资产证券化其实反倒是一条更值得选择的融资渠道。甚至有资本相关人士认为，“资产证券化才是对于国内存量物业盘活资本输送的雪中送炭的模式”。美中不足的是，不少长租公寓品牌卡在了“基础资产具有稳定、可预测的现金流”。这一条件对于那些持有资产的地产系长租公寓品牌更为有利。

不过随着市场的逐步成熟，目前租赁资产证券化方式逐渐增加，主要有以下3种方式：

第一种是购买房源资产，成为房产拥有者或者REITs投资人，再对外出租；第二种是长租企业以自身信用为抵押发行ABS，比较典型的是魔方公寓发行的“信托受益权资产支持专项计划”；第三种是自如、蛋壳等长租公寓所发行的租赁贷ABS，“其核心不是一笔租金的收益权和证券化，而是由此产生的租金消费贷的证券化”。

简而言之，有自持物业的长租公寓品牌，可以凭借物业资产作为基础资产，而那些轻资产公寓品牌，就需要“借道而行”，资产证券化的道路需要多走一段。好在政策持续助力中，长租公寓资产证券化的难度日渐降低。

自2018年长租公寓资产证券化元年开启以来，对于这一领域的融资“绿灯”频频亮起。加上今年伊始，上交所就发声，将加快发展住房租赁REITs，为该领域的资产证券化进展垫下了基调。这一点，就让长租公寓不可能成为“资产证券化弃儿”。

要知道，同在资本市场使出“融资36计”的房企，今年4月、5月、7月、8月、10月均有融资收紧政策出台，如此密集的收紧政策在房地产的历史上可谓非常罕见，与之相随的是，房企融资额呈现曲折式下滑，10月降至最低。

用便宜的资本，长租公寓就能“算得过账”？

融创的ABS终止，看得出国家对相关产品审核的严格，但是并不意味着资产证券化这条路“被堵上了”。因为以资本使用成本来说，这条路才能让长租公寓“算得过账”。

绿城前执行董事曹舟南曾在2018年初的业绩会上向媒体“诉苦”，表示现阶段长租公寓的投资回报率约2.3%，但融资成本普遍在5.7%左右，因为很少有银行机构能够提供成本在2.3%以下的贷款，因此旗下长租公寓尚未开始运营就直接亏了3个点，绿城也因此没有大范围扩张，主要利用获取的地块中自持部分的面积做长租公寓。

同样的，在2018年8月一次《潘谈会》上，潘石屹也曾公开表示，“做长租公寓一定会有银行贷款，如果是从银行贷款来的利息，按照银行基准利率是4.9%，可能实际得5%、6%，用贷款建成公寓租出去，回报率最高超不过1%，所以这个生意是亏的。生意一定要能算得过来账才可以做。”

资本使用的成本高，成了这个行业人士说不出的苦。但是没有充足的现金流，企业势必得不到更好的发展。

从住房租赁类资产证券化产品的发行利率来看，70.4%产品的利率处于5%-7%（含5%与7%）之间，利率低于5%的占比7.4%，高于7%的占比22.2%。总体而言，该融资工具的发行利率均在4%以上，但不超过9%，平均发行利率为6.2%。相关产品的优先级利率大多在5%左右。

也就是说，不论是银行贷款或是资产证券化，长租公寓的投资回报率不提升，都是无济于事。同样是存量物业改造，根据仲量联行数据统计，自1987年至2016年，长租公寓是美国平均年回报率最高的资产类型，超过办公、零售及物流资产。仲量联行根据市场零星存量改建的资产收购案例来测算其基于总成本租金稳定后的回报率。这些位于上海、北京、广州的为数不多的案例显示该数值在3.5%-4.5%之间。而美国龙头住房租赁企业EQR的投资回报率持续稳定在7%以上，这样的生意才是“算得过账”。

所以，单纯依赖使用成本低的资本，并不是长租公寓提升投资回报率的唯一方法。如何在资本优势之上，提升品牌溢价能力和市场规模拓展才是长租公寓在拿到资本之后最需要做好的事情。

“地主家余粮”，好吃也得省着吃

常有人将地产系长租公寓品牌比喻为“拥有爸爸的小地主”，其实不然。从现有的几个被终止的长租公寓资产证券化产品看来，如果这个钱没有落入长租公寓业务中，那么审核机构是不会同意这笔钱的申请。尤其是一些“张冠李戴”的房企，明明已经获批了长租公寓资产证券化产品，但是却迟迟未见到产品的推出。这样的品牌，很难让人相信其是在发展长租公寓业务，而不是假借长租公寓的名头，为品牌其他业务输血。

所以，“地主家的余粮”好吃也得省着吃。

大浪淘沙，当资本的热情膨胀逐渐冷却下来，潮退之后裸泳的人也开始穿衣服回家了。一笔ABS终止错失的融资，或许会给融创的长租公寓及资产证券化产品带来一些新的思考。所以对于未来资产证券化产品的获批和发行，迈点空间租赁认为将会呈现以下三点趋势：

① 房企提交长租公寓资产证券化产品将会越来越严格，尤其是那些尚未开展并在计划书中明确长租公寓业务开展规划的房企，因为极有可能存在资本“张冠李戴”之嫌。

② 具备轻资产运营实力的长租公寓品牌将会受到基金等机构青睐，疏通“资产证券化之路”。尤其是头部品牌，这样一来有机会获得更便宜的资本，实现品牌的理性规模化拓展。

③ 申请资产证券化产品的长租公寓品牌将增加。当投融资市场开始变得冷静，上市、资产证券化都是品牌能够获得资本的通道。

3亿元的金额，其实对于5000亿的融创而言，并不是一个巨大的数字。即便是主推高端长租公寓品牌，相信融创的长租公寓也能继续下去。所以，同处长租公寓行业的品牌无需过多焦虑，资本的进退并不是毫无理由的，在你将自身品牌及产品打磨至最佳状态时，融资之路自然会通，资本才会源源不断的流入。不过，在那一天到来之前，请“精打细算。理智饮食”。