记者 | 周静

嘉御基金创始合伙人兼董事长卫哲近日在由香港溢达集团主办的探讨可持续发展的“十如对话”上指出，未来经济、流量和资本都将进入“存量”时代。他列出了以下数字：GDP年度增速2010年为10.6%，2018年为6.6%，2019年及以后预计会更低；移动互联网月活跃用户数量已触顶，约为11.4亿，增速由22.6%放缓至6%；资本的规模和数量更是双双骤降，2018年全球私募股权基金募集规模和数量较2017年分别下降约46%和34%。

这样的形势对于习惯了过去每年都有万亿以上新融资额的投资行业来说，是一个巨大的挑战。未来，投资人只能靠存量资本投资，而不能像以前那样有大量的增量资本作为支撑。

那么，在中美连续降息的宏观环境下，资本是否能重回增量时代？资本存量时代该如何投资才能有好的回报？投资人该承担什么样的社会责任?针对这些问题，界面商学院专访了卫哲先生。

卫哲认为，资本存量时代将是常态，应对的办法是提高资本的利用效率，产业互联网将是很好的投资方向；95后、二胎家庭以及蓝领人群和农村人口有很强的消费力，投资应围绕服务于这些人群的领域；投资人应有道德考量标准，坚持可持续发展。

卫哲曾任百安居（中国）首席财务官和首席执行官、阿里巴巴首席执行官，在离开阿里巴巴后创立嘉御基金。以下是采访实录：

界面商学院：这两年资本的募集出现了断崖式的下跌，很多人称之为“资本寒冬”。您同意这种说法吗？另外，最近中美都在降息，您认为宏观环境的变化会让资本重回增量时代吗？

卫哲：首先我不认为应该称为“资本寒冬”，因为如果叫“资本寒冬”，似乎意味着未来还有“资本春天”。但其实现在的资本状态才是正常的，持续的增量市场是不正常的，以前的全民PE、全民VC的时代是反常的。中国现在有3万家PE机构,美国只有三四千家，事实上中国三四千家也足够了。

美国的资本是良性循环的状态，每年募集2000亿美金，同时项目退出后还给投资人2000亿美金，这才是健康的资本运转状态。而中国之前是每年募集上万亿资金，项目退出还给投资人大概只有1000亿，每年靠新募集资金来支撑继续投资，这是不健康的。等到每年投资项目退出还给投资人的资金越来越多的时候，这个市场才是正常的。

界面商学院：您认为中国资本市场退出金额过少的原因是什么？

卫哲：首先当这个市场有上万亿的增量资金时，根本没有那么多的优质项目可投，造成很多资金投向了质量差、无法退出的项目；其次，在市场机制上中美两国差别比较大，所投项目上市之后，中国有强制的锁定期，这就造成即使优质项目上市，资本也不能在短时间内退出，导致资本的利用效率很低。

好消息是资本市场机制正在改革，以后的退出会相对更快、更容易一些。目前，证监会拟对《上市公司证券发行管理办法》、《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》及《上市公司非公开发行股票实施细则》等再融资规则进行修订，征求意见稿中提到取消创业板公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件、取消创业板非公开发行股票连续2年盈利的条件、将非公开发行股票锁定期由现在的36个月和12个月分别缩短至18个月和6个月且不适用减持规则的相关限制等，这些措施将加快投资机构优质项目的退出，提高资本的利用效率。

界面商学院：嘉御基金的资本利用效率如何？

卫哲：虽然大环境改变不了，但我们可以尽可能得做好自己的工作。我很感谢能够在基金创立的第一年见到了黑石集团的创始人史蒂夫·施瓦茨曼先生，他给我的建议是做投资首要的是重视项目的退出。他认为投资就四个字“募、投、管、退”，很多投资机构募、投、管都有专门的团队，“退”不设立专门的团队，但是如果“退出”做不好，前面的工作全白做。他的话非常有道理，在和他见面之后，我们马上成立了退出团队，专门负责项目的退出，所以我们基金成立八年来，总共投了40多家企业，其中有八家通过上市退出，十几家通过并购退出，是国内为数不多的能够实现资本快速循环的基金。

界面商学院：对于大多数的投资机构而言，都要从过去资本循环缓慢、靠增量资金投资的时代进入靠存量资金投资的新时代，您认为在存量资本时代该如何投资？

卫哲：产业互联网（服务于企业的互联网模式）是很好的投资方向。首先，产业互联网不依赖于被BBAT四大巨头所控制的流量；其次在经济存量时代企业家们有迫切的需求利用互联网来提升效率；最重要的是资本投资于产业互联网的利用效率将会非常高，我们做了个研究，如果想要打造一家百亿美金市值的产业互联网公司的话，投资一亿到两亿美金就够了，而如果是打造同等市值面向消费者的互联网公司，需要的投资额则是二十到四十亿美金。

界面商学院：能不能讲一讲具体看好哪些类型的产业互联网？

卫哲：我们把产业互联网划分为交易型、服务型和产品型，美国在产业互联网领域发展得相对比较成熟，可以对照美国比较成功的产业互联网企业，结合中国国情，来看是否会有市场前景。比如，美国有人力资源管理型企业WORKDAY，中国也发展起了类似的易才集团。需要强调的是，有些类型的产业互联网企业在美国发展得很好，但是在中国就发展不起来。比如，SLACK和ZOOM就不适合中国国情。

界面商学院：在经济存量时代，您还看好消费领域吗？

卫哲：我认为消费领域还是有很好的发展前景，95后、二胎家庭以及蓝领人群和农村人口是有较高的消费动力，也比较看好服务这些人群的消费领域。

拿95后来说，根据淘宝的数据，他们的购买力是85后的两到三倍，再过四五年，具有这样强的消费能力的95后接近1亿人，是非常重要的消费驱动力。对他们来说，产品的好玩比好用重要，今年很火的盲盒就是一个典型的例子。

二胎家庭需要更大的房子、更大的车，他们不仅需要婴童护理产品，而且是房地产业和汽车行业的消费驱动力。

至于蓝领人群和农村人口，比传统的白领有更高的可支配收入，而且蓝领目前是短缺的，比已经饱和的白领有更高的涨工资的潜力。

需要注意的是，对于80后、85后来说，消费能力在下降，除了教育和医疗是刚需外，旅游等支出都在下降，在投资时要避免市场前景下降的项目。

界面商学院：能不能讲一讲您目前看好的消费细分领域？

卫哲：比如和房地产脱钩的领域，或者属于房地产“后装”领域，像浴霸等在收房后需要安装的器具。另外我也非常看好奶茶和水果茶等的消费需求。

界面商学院：新科技领域是近几年投资的热点，比如人工智能、区块链、5G等，您是否布局于以上领域？

卫哲：我们基金不追逐热点，只投自己能看懂、看好且能为其赋能的项目。

当然我认为人工智能的应用场景还是非常广泛的，但是我不懂技术，我们的团队也没法短时间内变得特别懂技术，所以对于新科技项目我们采用的投资方式是，依托我们已经投的十几家市值一百亿人民币以上、利润三亿以上的大公司，由他们来做技术判断，我们来负责帮助他们做所需要的前沿技术的投资。比如我们依托之前投资的一家制造耳机的公司，来投资一家致力于提高音质和降噪的AI芯片公司；依托之前投资的从事高性能光通信产品的海信宽带，投资了一家能够自主生产光芯片和电芯片的公司。

这种模式的好处是，我们的投资项目产业化非常快，从投资到投产最快一年左右，同时项目退出时，有大公司作为潜在的购买方。

界面商学院：您认为投资人应该承担什么样的社会责任？

卫哲：我觉得投资人的社会责任非常重要，现在很多基金在讲ESG（Environment、Social Responsibility、Corporate Governance，即环境、社会和公司治理），我们会遵守成套的ESG标准。同时我们基金还有另外一个简单的衡量标准，因为我们的合伙人都是有孩子的，所以我们在投资项目的时候会考虑：这个项目的产品和服务是否愿意让我们的孩子使用？这个项目的团队和工作环境是否愿意让我们的孩子去实习或者工作？如果答案是不，那么利润率再高的项目我们也不投，目前为止我们没有投过任何一家游戏公司，就是这个原因。我们不希望自己家的孩子沉迷于游戏，所以也不能通过投资让别人家的孩子打游戏的项目来赚钱。

在我们投资项目时，道德标准是首要的，其次才是市场前景和利润率。我们也曾经看过一个广场舞的项目，但是这个项目的变现是通过向老年人推销一些他们并不需要的东西，包括保健品之类的，过不了我们的道德标准，最后放弃投资。

另外，单从商业回报来说，我们也更支持有较高的道德标准、能够可持续性发展的商业模式。00后、95后是现在及未来的主流消费者，他们没有任何贫穷的记忆，他们有更高的道德标准，更加注重对环境和社会的影响。以前我在阿里巴巴工作时，每次义务献血年轻人比我们献得多，尽管收入不是很高，他们捐款也比高层经理要多。如果企业要想赢得他们的青睐，赢得他们的心，必须要证明你的企业是一个可持续发展的企业，打造你的品牌和信誉，让年轻人信赖。

界面商学院：美国的一些投资人在投资新技术时，同时会考虑机构投资人对于整个行业的影响，防止机构投资导致行业过热反而阻碍新技术的发展。您做投资时会考虑对于行业的影响吗？

卫哲：我们其实想得比较简单，阿里巴巴对我的影响是“客户第一”，如果我们所投的企业需要某项新技术，那么我们就帮他们去投资，不管这技术是否是热点、需要多长的期限盈利。如果我们的企业不需要，再热我们也不投。

界面商学院：阿里巴巴的工作经历对您现在的投资有什么影响？

卫哲：当年阿里巴巴被很多人投资过，所以我特别理解企业家被别人投资的心态，我们基金创建的第一天，就把当年我作为企业家被人投资时，投资人的行为和条款全部列了出来，凡是我们当年喜欢的行为和条款，我们就多做；凡是不喜欢的，我们就不做。己所不欲，勿施于人。