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2020年的债市还会像2019年那么“稳”吗?

债市走强的积极因素明显增多,从现在的情形看,2020年的“债牛”还是可以预期的。

图片来源:视觉中国

文 | 郭强(博士,供职于国内某大型商业银行)

2019年的中国债市还是值得特别纪念一下的。无论是美联储重启降息、地缘政治冲突、中美贸易摩擦反复,还是国内经济下行压力增大、“二师兄”价格暴涨,都没有影响中国债市的“稳”。

2019年12月31日,10年期中国国债收益率收于3.14%,较2018年末下行9个基点,全年下行幅度绝对值为2002年以来年涨跌幅绝对值的最低水平(2006年涨跌幅绝对值也为9个基点)。同时,2019年的10年期中国国债收益率的年振幅也是2002年以来最小值,全年高低点振幅仅43个基点,2002年至2019年的这18年中,仅2006年(42个基点)和2012年(37个基点)的振幅低于50个基点。

但是,如果回顾全年收益率的走势,我们会发现,短短一年内,收益率实际上经历了两个小周期。

2019年一季度的小幅震荡,主要是市场预期的央行宽松、A股走牛以及对票据套利的监管增强等因素的交织扰动,导致中债收益率来回震荡。4月份公布的一季度经济数据大超预期,央行也通过公开市场操作对货币市场进行了一定程度的调控,债券收益率便由此经历了一波快速的上行并创出年内的高点。但5月以来,中美贸易摩擦的升温,A股的回调,以及个别中小金融机构的暴雷,让市场的风险偏好瞬间走低,加之前期上行的收益率带来的配置价值凸显,机构开始入场配置,恰逢全球主要经济体的债券收益率均出现不同程度下行,中国10年期国债收益率也在8月创出了年内低点,年内的第一个小周期运行完毕。

第二个小周期的开启是众所周知的,非洲猪瘟引发的猪肉价格上涨,快速推高了CPI,叠加中美阶段性缓和,收益率重新开始上行,但随后稳增长的基调以及央行的宽松态度,再次让收益率调头下行至年底,完成了年内第二个小周期。

从时点结果看,2019年的中国10年期国债收益率波幅和经济基本面的运行还是多少有些背离的。

首先,从GDP增速看,预计2019年全年增速可能在6.0%-6.2%的区间。最少要比2018年下降0.4个百分点,按照以往的数据规律,去除股票市场牛市的影响,那么相应10年期国债收益率的下行幅度应该至少在50个基点以上(只是数据统计,收益率不只受基本面影响)。2019年的9个基点明显没有充分表达基本面的下行压力。

其次,从横向对比看,2019年美国10年期国债收益率下行幅度达77个基点,同期美国的经济下行压力并没有比中国更大,且美股已经持续了超过10年的牛市,中美的10年期国债收益率利差已经从2018年的54个基点扩至122个基点,尽管利率看,还是处于易纲行长所说的“舒服的区间”,但中美收益率走势已经呈现出显著的背离。

在梳理2019年中国国债收益率走势的影响因素以及与美国的横向对比之后,我们认为,2020年的10年期国债收益率走势可能会对2019年进行修正:

第一,十三五收官之年的稳增长压力,将会决定央行的货币政策维持一个稳健偏松的基调,猪肉价格的回落也会解除通胀对政策的硬约束。

第二,金融市场对外开放持续推进,以及人民币今年的升值预期,将吸引外资加大对中国债券的配置力度。

第三,银行理财子公司经过一年的准备,可能会开始正式入场操作,此外,根据机构调研,多数公募机构当前投资组合的久期较短,未来可能通过拉长久期来增加收益。

第四,年初这波人民币的升值,也给债券收益率的下行打出了较大的缓冲空间。

第五,2020年违约等事件还会阶段性出现,风险偏好降低可能会进一步压低国债的利率。

综合分析,债市走强的积极因素明显增多,更重要的是,畅通货币政策传导机制、解决“融资难融资贵”的关键,也要求10年期国债收益率这类市场的基准利率,保持一个较低的水平,这就决定了市场的预期将会转向收益率下行,或者说市场将会对收益率下行进行再次确认。并且,如果2020年的资金利率能稳定保持较低水平,部分机构仍然会有加杠杆的冲动,在收益率降至较低水平前,通过放大杠杆来增加收益。当然,也有一些可能的扰动因素会出现,例如A股的超预期走强(现在市场的预期也比较乐观),海外需求的超预期增长等。但从现在的情形看,2020年的“债牛”还是可以预期的。

(文章仅代表作者观点。责编邮箱:yanguihua@jiemian.com)

 

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