文 | 郭强（博士，供职于国内某大型商业银行）

受疫情影响，2020年的“两会”比往年来的晚了两个多月。俗话说，好菜不怕晚。今年的两会还是有很多新的提法，值得市场去反复体会。

首先就是经济增长目标方面，有史以来第一次没有提出具体的增长目标或区间。但今年赤字规模为3.76万亿，相应推算2020年名义GDP为104万亿，2019年名义GDP为99.1万亿，由此推算2020年GDP的名义增速为5.41%。如果按照GDP平减指数3%估计，那么GDP实际增速的目标可能在2.5%左右。没有硬性的目标提法，笔者认为这是最能体现执政能力成熟的方面。

货币政策的方面的新提法也让大家耳目一新。报告要求“创新直达实体经济的货币政策工具，务必推动企业便利获得贷款，推动利率持续下行”。“融资难融资贵”并不是疫情后的新问题，实际上，近年来，央行也在疏通货币政策传导机制方面做了大量的努力和改进。但有限的金融资源依然无法高效配置，这里不仅是金融系统方面的问题，也有实体企业本身存在的问题。如道德风险、如资金空转等等。

而本次报告再提“创新直达实体经济的货币政策工具”，无疑又会引发市场的遐想。早在2019年初，市场上就曾经激烈地讨论过央行买卖国债甚至买卖信用债券乃至股票的问题。

国外央行确实有这样的先例。如2008年金融危机以后，美国一些商业银行和金融机构丧失了信用扩张能力，利率接近于零，美联储开始购买资产证券化产品，在危机时还购买了AIG等金融机构的股权，帮助市场恢复信心。也有央行（如日本央行）直接购买了企业股票。不过，值得注意的是，央行直接入市的背景都是，在危机中零利率或者接近零利率的条件下，价格政策受到限制而失效，中央银行只能通过购买中长期国债等方式向市场投放大量流动性，促进经济金融复苏。本质是由于传统货币政策的失效而采取的非常规手段。

那么本次“两会”中“创新直达实体经济的货币政策工具”的提法，是否是监管向市场释放的类似信号？下一步央行的政策会有哪些变化？

首先，笔者认为，在人民银行货币政策空间没有用完的情况下，央行创新直接入市买卖资产的可能性几乎为零。《中国人民银行法》第 29 条规定，“中国人民银行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券”。这就意味着人民银行要购买资产，就必须要突破目前的法律框架。而且目前人民银行的货币政策相对全球其他国家而言，仍有较大的调节空间。易纲行长在2019年“庆祝新中国成立70周年活动新闻中心首场新闻发布会”时曾表示，“珍惜正常的货币政策的空间，使得我们能够在这个正常的货币政策的空间中尽量长地延续正常的货币政策，这样对整个经济的可持续发展和老百姓的福祉是有利的。”因此，在实际操作过程中，这种非常规的政策工具并不是首选。

其次，既然政府工作报告中有此新提法，那么会从什么方面来实施呢？笔者认为，既然判断央行不会直接入市，那么依据现有的政策框架，进一步疏通货币传导机制应是主要手段。“直达实体经济”实际上也是包含“量”和“价”两个方面。在疫情之前，人民银行已经开始结构性的宽松，降准已经实施数次，疫情爆发后，央行再贷款和再贴现都实行了政策性的低利率,还通过市场化改革贷款市场报价利率形成机制,引导市场利率下行。目前，货币市场隔夜和7天加权利率均处于历史低位，银行的流动性极为宽松，备付率不断升高，但企业的融资问题仍存。银行流动性的宽松和企业融资的矛盾，实际上意味着当前信贷扩张没有跟上货币放松的节奏。这个问题显然人民银行是有深刻认识的，提出小微贷款的增速目标，就是宽信用的一个具体体现。

第三，“直达实体经济”最好的手段还是积极扩大“直接”融资比例。股票市场注册制的不断推进，可以解决一部分高新技术企业的融资问题。但即便实施注册制，很多企业尤其是小微企业依然不具备上市的条件。对此，央行可以推动债券市场改革，通过丰富投资者结构和债券分层，一方面解决企业的融资问题，另一方面也可以完善我国的债券市场。此外，PPP模式也将是未来投资的主要方式，建立规范的投资渠道与投资机制，能够有效解决资金和项目之间的信心不对称问题。

第四，如果经济停滞严重影响到社会稳定，央行直接入市干预也是备选。未来充满不确定性，IMF、中国社科院等机构均对今年的情况表达了担忧，除了经济衰退，还可能出现国际贸易冲突升级、地缘政治、原油供给危机等一系列的系统性和结构性的问题。若后期情况并未朝着乐观的方向发展，那么常规政策空间是否足够就需要相机考量。

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