文丨初善投资

最近读了挪威森林关于华侨城的帖子，深受启发，才知道自己之前关于华侨城的文章写得太浅了，根本没有触及华侨城的灵魂。

同样的，市场上很多资金对华侨城也有很大的偏见，依然以老牌地产股的视角看待公司。今天初善君再聊聊华侨城，希望尽快把股价吹上去，不然很多人又开始在后台催初善君了。

1、枯木逢春的成长

在市场眼里，华侨城仅仅是个地产股，而且应该是没有成长性的地产股。作为起家于改革开放特区深圳的地产公司，他已经浪费了地产扩张最好的十年。

不过即使是地产股，华侨城也由死气沉沉的地产股变为成长性突出的地产股。在之前的文章中，初善君基本把华侨城当做地产股来对待，重点关注了华侨城这三年周转速度加快带来的收入、利润快速提升。

2016年至2018年新开工面积分别为72（下图预计为笔误）万平方米、293万平方米和479万平方米，在建面积分别为221万平方米、495万平方米和725万平方米。基本上新开工面积、在建面积都是爆发式增长。

     可惜的是2019年数据没找到，债券募集书中，相关面积又没有包含旅游综合业务的数据，整体来看，华侨城2019年整体预计新开工面积超过700万平方米。

换句话说，仅仅从地产公司的角度，公司未来几年可以维持不错的成长性：虽然上半年签约销售金额只有316.64亿元，同比降低10%。但是今年全年，大概率还是会超过1000亿，同比正增长。

公司2017年-2019年的销售额分别为450亿、596亿、862亿，只要销售数据在，公司的收入、利润是跑不了的。

简单的验证一下，公司的预收账款+合同负债高达820亿元，较年初增加17%。这820亿元都是已售未结的项目，会在未来2年内转化成公司的营业收入和利润。

从成长性来看，公司妥妥的持续增长。

那么这是房地产企业的共性吗？对比一下保利和万科的预收账款（含合同负债），保利2018年、2019年、2020年上半年增长率分别为33%、10%和5%；万科分别为24%、14%和3%。华侨城的45%、57%和17%是不是远远好于行业龙头？

初善君把华侨城的增长比喻为枯木逢春的增长，憋了很多年，在段先念入主后，重新焕发了活力。

那么华侨城仅仅是地产股吗？

2、旅游股？

当然不是，大家都知道华侨城还是旅游股。

按照半年报的说法，华侨城旗下共有21家景区、25家酒店、1家旅行社及2家开放式旅游区。

欢乐谷基本完成了全国布局：北京上海深圳、天津成都武汉重庆，这七家是运营多年的。南京欢乐谷预计今年开业，西安、郑州、太原、顺德是增量。此外，扬州、襄阳、兰州等地还有小型的欢乐谷建设。

针对欢乐谷，其实公司已经有了员工持股了。2017年华侨城组建欢乐谷集团，员工持股比例高达40%。

除了欢乐谷，开放式景区肯定也是旅游业，主要是东部华侨城等景区。

此外，酒店和旅行社都是配套的，这也算在旅游里也无可厚非。

初善君之前算过，公司欢乐谷+景区+酒店收入大概50亿左右，这个估算是非常保守的，稍微激进一些，2019年纯旅游收入大概70亿至80亿之间。

不知道在市场眼中，年收入70-80亿的旅游股能给多少估值？

当然，上面的数据不包含新业态——欢乐海岸模式，华侨城把这块业务也算在了旅游业务里。

3、造城者？

我们都知道，华侨城与一般地产商不同的财务数据就是毛利率、净利率高。2019年华侨城的毛利率和净利率分别为45%和30%，而一般的地产商保利为28%和17%，万科为36%和15%。

差异的原因之一是华侨城特有的文旅拿地模式。比如建一个欢乐谷，不仅拿了欢乐谷的地，还把周边的地也拿了，当然这个地价是打包的，所以很低。

这是以前的模式，现在也还在沿用，只不过欢乐谷换成了欢乐海岸：目前华侨城主要采用欢乐海岸拿地的模式。

欢乐海岸是商业地产，华侨城叫文旅地产，就是建设一处商业中心，跟万达、吾悦的区别在于，这个商业中心是依赖自然景观的，不光是室内，还有室外。欢乐海岸一般位于主城区内依山傍水的绝佳位置，满足市民休闲旅游和消费的需要，具有不可复制性和排他性。

这种东西说破了嘴，大家还是不能很好地理解，最好的做法就是去体验一下。

目前开业的深圳、顺德，今年预计还有宁波欢乐海岸，深圳欢乐港湾和南昌欢乐象湖投入运营。今年底投入运营的就有五家了。

欢乐海岸，看着是商业地产：拿地、建住宅，建商业综合体，卖住宅收回投资额，商业部分持续收租贡献未来收益。

但是华侨城与一般的商业地产不一样：一是对地域要求高，并非给一块地就能搞，必须是依山傍水的地；二是华侨城对周边房价提升明显，可以大幅提高整个片区的价值。

所以华侨城的模式可以成为造城模式：就像段先念在西安搞的曲江一样，落地一个欢乐海岸，整个地块的价值就起来了。所以特别招政府喜欢。

这也基本契合了华侨城的战略定位：在华侨城集团“文化+旅游+城镇化”的战略布局下，公司以“主题公园领导者、旅游产业领军者、城镇化价值实现者”。

当然，三个、五个欢乐海岸并不能说明什么，问题是华侨城已经开始了全国布局。

据统计，在建的欢乐海岸有13个。南京欢乐滨江（建邺区）（2022年）、南昌欢乐象湖（西湖区）、扬州欢乐水岸（邗江区）、郑州欢乐海岸（二七区）、西安欢乐海岸（西咸新区）、湛江欢乐海岸（调顺岛）、中山欢乐海岸（石岐）、襄阳华侨城—欢乐水岸（东津新区）、宜宾欢乐海岸（三江口）、济南欢乐湖畔（章丘区）、深汕合作区欢乐海岸（小漠镇）、淄博华侨城文旅（高新区）（欢乐海岸模式）、茂名歌美海（电白区）（欢乐海岸模式）。

已与地方政府签约待拿地欢乐海岸项目（16个）：烟台欢乐港湾（莱山区）、义乌欢乐海岸PLUS（拓展区东区）、南京溧水欢乐海岸（溧水区）、郑州荥阳欢乐海岸（荥阳区）、唐山欢乐海岸PLUS（开平区）、汕头欢乐海岸（东海岸新城）、武汉欢乐海岸（汉阳五里墩）、太原华侨城晋祠项目（晋源区）欢乐海岸模式、南通欢乐海岸（崇川区主城滨江）、嘉兴欢乐港湾（乍浦滨海新城）、成都欢乐海岸（青白江国际铁路港）、东莞万江东莞记忆项目—欢乐滨湾（莞城区）、东莞道滘特色小镇—欢乐水岸（道滘镇）、济宁欢乐海岸（太白湖新区）、平潭华侨城文旅（竹屿湾）欢乐海岸模式、番禺莲花湾欢乐荟。

未来如果欢乐海岸模式进展顺利，华侨城就是特有模式的旅游股。

4、未来

华侨城的股价最近表现的非常不好，涨了一波后，调整了一个月，主要原因还是市场不喜欢地产股，同时把华侨城当做地产股看待。

所以未来华侨城如何演绎呢？

一是收入、利润恢复快速增长（15%以上），通过利润增长带动股价增长，希望这个下半年可以实现，股价先上10块钱再说。

二是年报加强信息披露，提高信息透明度，尤其是旅游业务的透明度。通过信息披露，提高估值，给个10-20倍倍左右的估值，股价才能上15块以上。

三五年后，把杠杆降下来，利润跑起来，二三千亿市值的确定性非常高。

当然，现在的华侨城与外面的小姐姐比起来，毫无吸引力，中长线资金留着，短线资金的话还是换小姐姐吧。

理论上这篇文章应该在华侨城涨到10倍估值之后在写，后台问的人太多了，这里简单说说。

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