文丨简容（经济学博士，就职于国有大型银行）

Archegos Capital爆仓事件给美股造成不小冲击，纳斯达克指数一度由3月22日13377.54高点跌至25日的12786.81，至今该事件还在发酵过程中。目前已公开信息显示，除了自身损失的200亿美元之外，Archegos Capital已给华尔街造成近80亿美元损失，包括已在一季度财报中公布损失的瑞银（47亿美元）和摩根士丹利（9.11亿美元），和已预告损失的野村（20亿美元）、日本三菱日联（3亿美元）及瑞穗（0.9亿美元）。但与此同时，高盛一季报则显示其未因此损失，德银虽未公布一季报，也宣称未受损失。

Archegos Capital属于为富裕家族管理财富的私人机构家族办公室，并且它还是只为一个家族服务的单一家族办公室，所以其公开信息十分有限，令其行为无形中有了神秘感。因此，伴随其突然爆仓，也给市场带来一连串的疑问：

作为近年来华尔街宠儿的Archegos Capital，为何就突然爆仓？

与Archegos Capital有业务往来的金融机构，为何行动差别如此不一致？因为，在本次事件中，高盛与Archegos Capital也有业务往来，但却能全身而退。

Archegos Capital爆仓事件是风险事件，还是危机的前兆呢？对此，高盛的CEO所罗门就公开表示事件具有典型性，未来可能重复发生。

诸如此类的疑问还有很多，当然答案只能从事件真相中探寻。

虽然公开信息十分有限，但“历史和逻辑永远是统一的”，只要能将信息碎片背后的逻辑主线摸到，我们凭借有限信息，依然能对事件本身进行溯源寻迹。

 

问题1：压倒Archegos Capital的最后一根稻草究竟是什么？

答案：维亚康姆的股票增发。

3月24日维亚康姆（VIAC）股票增发后股价大跌，当日跌幅23.18%，并带动同类股票探索频道（DISCA）股价大跌，当日跌幅13.59%，而实际上此两只股票于3月22日创出新高后就开始下跌，3月22至24日，维亚康姆累计下跌了30%，探索频道累计下跌17%。此两只股票均是Archegos Capital用于加杠杆融资的抵押物，他们股价的下跌，直接导致他们作为抵押物估值的缩水，进而Archegos Capital触发了 Margin Call，即被要求追加保证金。从维亚康姆和探索频道股价跌幅导致Archegos Capital的Margin Call来估算，Archegos Capital的杠杆率应该至少在3倍以上，甚至是5倍以上。

很显然，Archegos Capital已经无法追加保证金，所以在3月24日当晚，Archegos Capital的创始人Bill Hwang与其关联的银行罕见地召开了电话会议。但次日（3月25日），高盛、摩根士丹利、德银还是先后通过大宗交易模式出售与Archegos Capital交易相关的股票，意味着他们已经开始关闭与Archegos Capital的交易，随后包括野村、瑞银等也开始关闭与Archegos Capital的交易，并引发市场的踩踏。期间，美国证监会发布的有关《外国公司问责法案》、网传中国教育部的“双减”文件、中国监管部门对电子烟的监管新规则更是放大了市场对中概股的踩踏。

由此来看，3月24日的会议对此事件至关重要，Archegos Capital流动性枯竭状况不仅被与会各方所掌握，而且Archegos Capital在各机构的信用敞口可能也在这次会议上被公开，之前此类信息是讳莫如深的。而此次会议的内容一定是在商讨Archegos Capital所欠保证金的追补问题，甚至也讨论了如何防止无序清算的风险，但就会后两日市场的表现来看，显然24日会议的诉求失败了。

经过一个周末（3月27日至28日），自3月29日开始，与Archegos Capital有业务关系的金融机构，就开始陆续公布Archegos Capital爆仓事件的影响评估，标志着华尔街受Archegos Capital流动性危机冲击的损失开始露出水面，与此同时，清算关闭与Archegos Capital相关的交易还在继续中。

 

问题2：高盛是如何做到全身而退的？

答案：信息优势和其较强的内部信息沟通机制与较高的风险评估定价能力，以及较快的风险处置反应机制。

在创办Archegos Capital之前，Bill Hwang作为30家“Tiger Cub”之一，管理着Tiger Asia，并一度业绩靓丽，但后因做空大众和抄底雷曼损失惨重，加之因内幕交易还被香港和美国施以禁入和巨额罚款等处罚，2012年Tiger Asia被迫关闭。随后Bill Hwang创办了交易更加隐蔽，且不受美国证监会监管的家族办公室——Archegos Capital，Bill Hwang则转身成为32家“Tiger Seeds”的一员，但其投资标的依然集中在亚洲地区，投资风格也还是高杠杆操作。

Bill Hwang有内幕交易丑闻在身，令Archegos Capital创办之初很难得到高盛、摩根士丹利等美资机构风控部门的业务开展许可，所以其最初更多是与野村、瑞银等非美投行开展业务合作。而伴随Bill Hwang给合作伙伴带来丰厚的交易佣金，尤其是Archegos Capital吸纳了前高盛的员工担任重要职位，其中2014年加盟、担任联席主席的Dina Y.Pae曾是高盛人力资本管理部的董事总经理，也曾在摩根士丹利工作过；还有2010年加盟、担任首席合规官Michel也曾在高盛的风控合规部门工作过，并曾在高盛美国和伦敦担任副总裁兼执行董事，负责合规工作；另外2008年加盟的，担任首席技术官兼定量研究负责人的Jensen也有高盛的工作经历。

估计在丰厚佣金吸引和人脉关系影响等因素推动下，Archegos Capital最终得以与高盛、摩根士丹利等机构开展业务合作。

如前文所言，Archegos Capital爆仓的导火索是维亚康姆（VIAC）股票增发，今年以来，维亚康姆股价由去年底收盘价的37.156最高涨至3月15日的101.97，涨幅接近180%，但就是在如此涨幅下，Archegos Capital虽然重仓持有维亚康姆股票，但罕见地没有参与其股票增发，而维亚康姆股票增发的主承销商就是摩根士丹利，高盛则是联合簿记人，显然Archegos Capital不增持维亚康姆的信息，高盛和摩根士丹利是能够及时获取的，与瑞银、野村相比，显然他们具有信息优势。

虽然有信息优势，摩根士丹利依然因Archegos Capital爆仓损失9.11亿美元，其中包括保证金损失6.44亿美元，折价出售股票损失2.67亿美元。但高盛则未有损失，事后高盛CEO所罗门盛赞高盛内部在业务合作和风控方面的信息沟通及处理方式。从公开信息来看，高盛在应对此事件过程中处置的最为果断，在3月25日开盘前，高盛就率先通过大宗交易出售40亿美元的涉事股票，开盘后又出售105亿美元的涉事股票，同日摩根士丹利仅出售80亿美元的股票；另外，高盛给Archegos Capital的交易合约条件可能起到了重要作用，令其止损线空间十分充裕。换而言之，高盛较强的内部信息沟通机制、较高的风险评估定价能力、较快的风险处置反应机制保护了交易的安全性。

 

问题3：Bill Hwang为何出现流动性危机？

答案：高估值股票价格回调导致的保证金追加，消耗了Bill Hwang大量的流动性。

今年以来，中长期美债收益率出现了超预期上行，尤其是10年期美债名义收益率于2月16日升破1.3%之后升速加快，至3月18日就升破了1.7%，同期10年期美债实际收益率也由-0.94%快速升至-0.6%下方（-0.56%），美债收益率的快速上升直接给美股形成了“杀估值效应”，高估值美股股价出现了明显回调。例如，特斯拉股价就由900.4一度跌至539.49，累计跌幅超过40%，相应纳斯达克指数也由2月16日峰值的14175.12跌至3月18日的12397.05，累计跌幅近13%。

而与高估值美股调整同期，中国金融政策部门按照2020年中央经济工作会议 “要完善平台企业垄断认定、数据收集使用管理、消费者权益保护等方面的法律规范。要加强规制，提升监管能力，坚决反对垄断和不正当竞争行为。金融创新必须在审慎监管的前提下进行”的精神，频繁向市场宣示将加强对互联网平台公司金融活动的监管，加之之前蚂蚁科技集团股份有限公司科创板上市暂缓等因素，进一步放大了中概股的“杀估值效应”。例如，期间百度股价跌幅超过32%，拼多多股价跌幅超过35%。

另外，与Bill Hwang投资标的类似，同样是重仓高估值股票和中概股的明星基金——被誉为女巴菲特的Catherine Wood旗下ARK基金管理的ETF ARKK，在2月中旬至3月中旬期间也出现了超过30%的下跌。

按照文初对Bill Hwang杠杆率的估算，在2月中旬至3月中旬期间，美股因美债收益率上升而被杀估值过程中，Bill Hwang应该需要持续追加保证金，这也是其流动性被快速消耗的原因。

 

问题4：Archegos Capital爆仓事件是风险事件？还是危机的前兆呢？

答案：是风险事件。

鉴于Archegos Capital爆仓事件还在发酵中，而且美国财政部、美联储和美国证监会等均已经开展涉事机构与Archegos Capital之间是否存在内幕交易的专项调查，最终Bill Hwang的结局如何，要看最终的调查结果。如果真的存在内幕交易，那么预计涉事机构将面临巨额罚款，而Bill Hwang则可能面临牢狱之灾。

由于Archegos Capital是家族办公室，其突然爆仓，连带出市场对家族办公室的关注，相关数据显示，截至2019年末，全球家族办公室管理资产规模已近6万亿美元。 因此，现在市场最为关心的问题是，Archegos Capital爆仓事件是危机前兆吗？

我的答案是Archegos Capital爆仓事件仍属于风险事件，尚不会引起美股乃至金融市场的危机。

此判断主要基于两点理由：

首先，Bill Hwang管理的Archegos Capital是单一家族办公室，即从表面形式上，其资金渠道相对单一，估计更多是隐形富豪的托管资金。Bill Hwang在创设Archegos Capital之初，就同时在美国、韩国和日本创设了慈善基金会（Grace＆Mercy Foundation），并多次组织“圣经学习会”，慈善+宗教学习很可能就是Bill Hwang与其背后金主沟通的平台和渠道。巧合的是，管理ARK基金的Catherine Wood也热衷于在公司组织“圣经学习会”。

与普通投资者不同，Archegos Capital爆仓事件虽给其背后的隐形富豪造成巨大损失，但这些富豪一定会讳莫如深，尽力掩盖事件对其的影响，因此Archegos Capital爆仓事件不会带来很糟的社会影响，此点与之前围绕游戏驿站股票的美股散户暴动事件截然不同。

其次，在遭受2008年金融危机冲击之后，华尔街金融机构均进行了重大的业务模式、机制等方面的调整，加之美联储宽松货币政策的长期实施以及监管的加强，近年来华尔街金融机构的财报数据反映出，他们的“身体情况”正处于历史上最佳阶段，其承受冲击的能力已经大幅提升，Archegos Capital爆仓事件尚不至于像当年雷曼那样，掀起危机巨浪。

当然Archegos Capital爆仓事件和Bill Hwang从快速暴富到瞬间破产，再一次告诉我们金融市场的那一条铁律——一定要敬畏市场，而伴随跟多信息的浮出水面， Archegos Capital爆仓事件的最终影响必将水落石出。

 

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