一夜间，万科与华润的争执热度大增，毫不逊色于正在举办的欧洲杯。从去年的「万宝之争」到今年的「万润之争」，一切来得那么突然又充满趣味。6月17日的下午，万科董事会关于增发股票引入深圳地铁的投票成了引爆“股权之争”的导火索。

从「抗战」到「内战」，王石一年不闲着

去年宝能系买入万科股份的时候，王石极力反对，声称要为股东权益负责。没办法，在王石的眼里，宝能系就是草根出生的野蛮人，根本没办法和根红苗正的华润相提并论，无奈宝能的背后站着安邦，也是根红苗正国资背景。最后宝能系步步增持，成为万科第一大股东，持股比例达到24.26%；第二大股东为持股15.23%的华润集团，第三大股东为持股6.18%的安邦集团，到此收场。

与万科相爱从未相杀的华润，一直被王石看作万科的保护神，有信用、有资本、有能力、有背景，在对抗宝能系时候，华润没有帮上忙，于是，万科给深圳地铁抛出橄榄枝，想要通过增发股份的方式收购深铁旗下前海国际100%股份，拟向深铁发行发行28.72亿股，每股15.88元，价值456.13亿元。

此次交易看中的是前海国际拥有的两个地块，是位于深圳前海和福田的两个大型综合体项目，评估价较原深圳政府出资给深圳地铁时，有大幅增值。万科称这是「深圳最好的两块地。」

通过引入同样拥用央企背景的深圳地铁集团，用来牵制宝能系，或许是王石想走的一步，不过，华润不答应。

董事会上的数学题

根据2015年万科年报显示，同事会成员共有11人，分别是王石、乔世波、郁亮、孙建一、魏斌、陈鹰、王文金、张利平、华生、罗君美、海闻。其中万科3人，华润3人，剩下的5人中有4位是独立董事，应到11人，实到11人。那么投票吧。

独立董事张利平放弃投票，原因是作为美国黑石集团的大中华区主席，旗下公司与万科合作成立了万科物流地产公司，为了避免牵涉利益纠纷。所以实际投票10人，有意思的是，华润的3位董事均投了反对票，其余7位是赞成票，于是问题来了。

按照万科的规定，收购事宜需要三分之二以上的董事赞成同意才能生效，万科认为赞成率为7/10，超过了2/3。而华润认为，赞成率应为7/11，并未超过2/3。

简单地说，万科华润大晚上不睡觉为分母应该是10还是11在争执，而且双方引用的都是《公司法》。

华润为什么不同意万科引入深圳地铁？

万科入股前海国际的方案是，增发股份456.13亿，发行价格为每股15.88元。按计划，交易完成后，深圳地铁将持股万科20.65%，宝能系股份被摊薄至19.27%，被挤下第一大股东宝座，华润也间接受损，股份将被摊薄至12.15%，沦为第三大股东。

其次，这个生意不实惠。华润官微提出的第一条理由就是：「本次万科增发股票定价为15.88元，比资本市场目前平均对万科每股净资产约21元的估值测算低约24%」。第二个理由是「因注入的净地资产在未来两至三年不能贡献盈利，从而导致万科的每股盈利均被摊薄约20%，影响股东回报。」简单的说，就是，这个生意不挣钱。

最后，万科拉拢深圳地铁的时候，竟然没和华润商量。

而华润最看重的便是自己一年内从「老大」沦为「小三」，股份还被稀释。这么说是有依据的。华润给出的反对理由是：

1）近期深圳土地市场异常火热，在此时点大举增加深圳土地储备的风险加大；

2）考虑到税费，本次注入的项目实际土地楼面价格将上升，将对项目盈利能力构成压力；

3）地铁项目一般会受到多个政府部门监管，同时对地铁上盖物业的规划设计、建筑质量等有一定的限制或特殊要求，将提高对项目开发的技术性要求、增大对整个开发进程控制的难度，从而影响项目的开发进度及开发成本；

4）本次项目规模较大，开发周期及资金回收期较长，导致短期内难以实现收入，现有股东在2016-2018年的每股盈利将被摊薄；

5）公司与地铁集团较适合采用在项目层面合作的方式；

6）公司可通过债权融资支付全部交易对价，无需发行大量股票。

前五点理由冠冕堂皇，而第六点则清楚的表示，可以收购前海国际，现金可以但是新增股票不行。

这场股权之争怎么收场？

1、 华润能接受的结局：成为万科第一大股东，同时董事长由华润指派，做法为可以接受深铁入股。但万科管理层得有人走。

2、 宝能能接受的结局：只要股价不掉，宝能都可以接受。

3、万科能接受的结局：深地铁必须入股，控制权和经营权必须在万科手里。华润可以增持，可以当大股东，但是宝能必须不能。

4、 深圳地铁能接受的结局是：入股万科或者不入股并不重要，以深铁的实力，买下万科都不是问题。

5、 国资委能接受的结局是：国家最大，其他人都给我老实点。

我们能得到什么启示？

宝能系多次举牌万科，直到成为第一大股东，但从未公布入股目的，让市场感觉到宝能系没有诚意，而王石为了拿掉宝能系第一大股东的位置，不惜对抗昔日战友华润，引入深圳地铁集团，而华润并不想失去万科的控制权，反对王石和深圳地铁的合作，而这两家公司都是央企背景。

说到底，万科不是王石说了算，也不是大股东说了算，最后的权利回到改组后的董事会手里，而此处的改组，未必是王石想要的改组。