《基金中基金（FOF）指引（征求意见稿）》发布后，基金行业对于FOF的热情骤然升温。积极筹备的同时，公募基金行业发展FOF也将面临市场环境尚待健全和运作流程急需规范两大难题。

近期，证监会发布《公开募集证券投资基金运作指引第2号——基金中基金指引（征求意见稿）》（下称征求意见稿），意味着公募FOF产品“破冰”在即，期待已久的公募FOF（基金中基金）产品或将问世。

FOF是Fund of Funds的缩写，译成“基金中的基金”，其80%以上的基金资产投资于证监会依法核准或注册的基金份额的基金。对投资者来说，买FOF就相当于把钱交给一个投资顾问，由他帮助投资其他的基金，而不是直接买股票、债券等资产。

征求意见稿就公募FOF发行公开征求意见，对分散风险、控制风险、透明度以及防止利益输送，在基金持仓、投资标的、费用等方面都做出了规定，预示着国内公募基金离发行FOF又向前迈进了一步。

除交易型开放式证券投资基金联接基金外，FOF投资其他基金，被投资基金的运作期限应当不少于一年、最近定期报告披露的规模应当高于一亿元。这在业内看来是防止FOF为新基金抬轿，避免利益输送问题发生而设定的。

“成立不到一年的很多新基金尚在建仓期和设置安全垫的阶段，不能达到合同约定的投资比例要求。而规模过小的话，FOF的进入会造成对原标的基金过大的冲击成本，不利于标的基金持有人的利益。”中投在线研究中心吕晴表示。

值得关注的是，征求意见搞中还指出，FOF不能投资分级基金，不得持有具有复杂、衍生品性质的基金份额，证监会另行规定的除外。业内认为，对分级基金的禁止是为了防止间接扩大杠杆，并且现阶段的分级基金经过去年的暴跌成交量已经大幅缩水，FOF如果进场进行单边操作会造成市场冲击和流动性困难。

早在十多年前，国内FOF就已萌芽，券商是FOF当之无愧的排头兵，随后私募行业也向FOF领域延伸。目前，券商集合理财FOF和私募FOF占据国内FOF大半江山。格上理财数据显示，目前券商集合理财发行总规模约为700亿元，而私募则在500亿元左右。

尽管FOF在国内的发展已有多年的累积，但尚未形成气候，这对于公募FOF的起步也构成一定障碍。“国内FOF多为券商或保险资管基金部操作，保险资管以非公开FOF投资为主，外部净值型产品则是券商涉足居多，但大部分FOF沦为券商交易量的交易筹码，FOF过往市场化没有做好，对现在公募的起步是很大的障碍。”某公募基金公司高管告诉界面新闻记者。

“对于净值化产品，渠道在做产品准入时对于过往业绩依赖很大，FOF在中国的发展要么在保险资管，没有公开业绩，要么在券商资管，业绩并不突出，因此FOF目前最大的难题在于净值化产品没有良好的过往业绩，很难在短期获得市场认可。”新沃基金总经理助理周虹告诉界面新闻记者。

除去过往业绩难以对市场形成吸引力以外，公募FOF的发展还面临人才的短板。“和传统基金公司将固定收益和权益投资划清边界不一样，公募FOF要从全市场2800多只基金中进行挑选，对于投研团队的宏观与策略，资产配置，甚至行业分析与交易能力都要求非常高。”周虹表示，“FOF专业投资人员还是相对匮乏，从股票到债券的全才非常少，目前来说，相对成熟的人才都在一些保险资管的基金部。”

FOF的流动性问题也在一定程度上降低了FOF产品的投资吸引力。据格上理财统计，大部分FOF为按月开放，超过25%的FOF按季开放。除预留流动性外，私募FOF只有通过赎回标的基金才能保障足够的头寸来支付投资者赎回款。这种被动仓位调整还需对接各子基金月度或季度的开放日，资金调配缺乏自由，导致投资者赎回大多需提前20天以上，赎回进程缓慢。

格上理财认为，为提高公募FOF的流动性，可设立第三方转让平台，规范转让费收取标准及转让流程，待市场成熟时，适时引入赎回期权注入流动性。即在申购基金份额的同时，可选择性购买赎回期权，约定行权时间（赎回时间）及行权价格（赎回价格）。

随着市场上公募基金类型的覆盖面越来越广，公募FOF存在多种管理模式和产品类型，按照FOF基金管理人和投资范围划分就包括四类：内部FOF管理人+内部基金，内部FOF管理人+全市场基金，外聘第三方FOF投资顾问+内部基金，外聘第三方FOF投资顾问+全市场基金。

凯石基金认为，内部FOF管理人+内部基金模式适合产品线完整的大型基金公司，而内部FOF管理人+全市场基金模式最大的优势是可投标的和种类更加丰富，而且可以有效避免只投资内部基金的道德风险问题。

对于投资者最为关注的FOF二次收费问题，征求意见稿规定，基金公司利用FOF投资本公司基金，只能收取一次申赎、管理费用。而托管行托管FOF时，针对原本就托管本行的产品也只能收取一次托管费，这就降低了双重收费的范围。但对于采用内部管理人+全市场基金的模式，也就是子基金筛选对象不仅仅局限在公司的产品，就难以避免双重收费的难题。