文丨财通证券

我们或已正站在新一轮牛市起点之上，短期的迷雾掩盖不了长期的坦途，把握“上证50高股息央国企+科创50赛道大切换”。

5月的迷雾在增加：回落的PMI和长端利率、反复的美联储、激烈的中美摩擦、偏弱的一季报业绩；但中期的坦途较为明确：经济温和复苏、美联储年内结束加息、A股市场估值极低、产业趋势明确、机构赛道大切换向TMT。

看长做短，如何应对短期迷雾？5月建议重点关注上证50高股息央国企，央国企指数和ETF后续将发行、迎来增量资金行情，高股息组合在经济偏弱、利率下行环境下获取超额收益（13只被指数集中覆盖的高股息央国企见正文）。此外Q1基金持仓呈现机构赛道的第五次大切换（切向TMT方向），如果TMT方向在5月有明显调整，是进一步加配的良机，其中以科创50方向最为关键。若美联储能够在5月完成最后一次加息，中美摩擦有所缓和，将极大地利于新兴市场（A股和港股）、尤其成长股表现。

结构性牛市未变，市场再迎布局良机。过去5年“五穷六绝七翻身”的触发因素是“经济走弱+内外流动性收紧”，体现在“长端利率下行”和“北向资金流入暂缓”，而展望未来1-2个月，经济温和复苏、流动性中性偏松、美联储边际转松，依然是主要宏观环境，当前多数指数的PE分位数约30%，估值性价比凸显。4-6月是成长中继行情，重点在于业绩兑现，全A/全A非金融的2023Q1单季度利润增速为2.5%、-5.0%，基本面修复偏弱；结构上，下游消费和TMT盈利改善显著。科创方面，23Q1营收、盈利同比为-5、-46%相对承压，结构上计算机和通信趋势向上，电子和医药相对趋弱。

ETF后续将发行，高股息、央国企新机遇。围绕着央企指数将发行数只ETF基金，形成增量资金行情。十大央国企指数行业集中于建筑装饰、公用事业、国防军工。10支指数中建筑装饰行业成分股数量最多，共62支，其次为公用事业、国防军工。此外10支指数均覆盖机械设备行业，成分股共39支。长江电力、中材国际等13支个股被十大指数集中覆盖，关注后续或有的相关产品发行带来的增量资金。重视高股息央企机会，高股息在熊市更抗跌。熊市中高股息策略的防御性是其超额收益最主要的原因。高股息公司往往估值低、波动性低、业绩增速相对也低。当熊市流动性收缩或风险偏好回落压制市场估值时，因高股息估值对贴现率和风险溢价相对不敏感，所以股价受损相对较弱。

重视第五次机构持仓“赛道大切换”。

1）基金重仓历史4轮切换：大金融→(09Q3-10Q4)大消费→(12Q4-15Q1)TMT→(16Q1-17Q4)大消费→(20Q3-22Q2)新能源链。“大切换”进程约8季度，超配调整幅度约15%，切换两侧行业的相对表现差近100%。

2）23Q1基金重仓变化：科创板超配比例环比上升0.7%（1.9→2.6%）；行业看，计算机、食饮、通信超配比例提升前3（+1.8、1.2、0.4%）。同时创业板/电新超配下降1.4/2.2%，接近科创板/TMT增配比例。基金重仓的第五次“大切换”或在进行时。

3）科技基金买了什么？23Q1，行业主要增配计算机、通信、电子、传媒（合计8.4%→18.4%），细分主要增配云计算、安防、信创、PCB、光器件，个股金山办公、爱尔眼科新进前10。

4）科创板增配了什么？行业主要增配电子、计算机（+7.5、6.3%），细分主要增配半导体、云服务，个股寒武纪-U、芯原股份新进前10。

配置推荐继续关注：存在需求逻辑之外的上证50方向、当下有业绩支撑的科创50方向。上证50价值方向，需求企稳，关注“国企改革” 、“一带一路”、“人民币国际化”。石油石化、建筑可能将受益于对外合作，同时龙头国企兼具国企改革、中国特色估值体系。黄金关注5.3联储能否结束加息，铜受益于金价提升、中国温和复苏、龙头自身alpha属性，铝龙头受益于国企改革。

另外地区层面，新疆作为一带一路沿途核心区域，相关标的值得重视。科创50成长方向，各行业5月-9月的市场表现与其Q1净利润增速呈现高度正向关系。电子关注库存周期见底的库存芯片、AI革命下的算力服务器、国产替代加速的半导体设备。传媒关注版号常态化和AI+的游戏、复苏的广告。通信关注AI+的光模块、国企改革的运营商。计算机关注AI+的工业软件、商秘获批后的网络安全。医药关注国内政策回暖+海外产业映射（各类创新药会议）的创新药。

行业模型组合跟踪：周期方向推荐轮胎、工程机械；大金融方向推荐保险、白色家电；大消费推荐黄金珠宝；高端制造推荐铁路设备；电新推荐电网一次硬件、火电发电运营、水电发电运营；数字经济推荐运营商。

外资跟踪：1）近3个月外资主要流向机械（134亿）、电新（127亿）、电子（85亿）、食品饮料（69亿）、传媒（68亿）等方向；2）二级行业方面，近3个月外资主要流向电气设备（90亿）、酒类（77亿）、专用机械（63亿），建议关注外资流入方向。

风险提示：联储加息超预期、海外金融风险超预期、中美博弈超预期、历史经验失效等。