“不可能三角”是经济学的一个著名理论，在金融政策方面是指，资本自由流动、汇率稳定和货币政策独立性三者不可能同时兼得。澳大利亚麦格理集团首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事胡伟俊指出，“不可能三角”非常容易产生误导，在解释中国的汇率、利率、资本流动方面就出现了很大的偏差。

他说，基于“不可能三角”理论，一年前海内外专家认为中国的宏观政策已经陷入了困境。如果为了应对经济下滑而放松货币政策，那么就会出现巨大的资本外流，这意味着外汇储备的大幅下降，以及人民币的巨大贬值压力。所以，为了保持人民币的稳定，就不能够放松政策，但这可能导致经济陷入衰退。面对这样的困境，当时主流的解决方案是，中国应该让人民币浮动，至少是一次性大幅贬值，从而释放汇率贬值压力，为政策宽松赢得空间。

后来的发展是，中国并没有让人民币一次性大幅贬值，人民币汇率目前已企稳，一季度经济增速还创下自2015年第四季度来的最高。中国也没有大幅放松货币政策，现在强调的是政策要保持稳健中性。

对于这一现象，胡伟俊认为，这都是出于对“不可能三角”的误解。作为一个理论，“不可能三角”也存在不少假设，而现实远比这些假设要复杂得多。

简单来讲，“不可能三角”可以这么理解。如果一国降息，资本就会大幅外流。这时，为了保持汇率稳定，央行就必须在市场上买入本国货币。这会导致本国的货币供应下降，利息上升，从而使得之前的降息无效。换言之，货币政策失去了独立性。

胡伟俊说，这个判断貌似合理，但细看漏洞不少。

首先，降息未必会导致资本外流。从一个很简单的事实就能看出，利差对于资本流动的影响，远远不如教科书上说的这么大。如果资本流动主要是利差驱动的，那么一个国家的资本流动应该是单边的，要么是流入，要么是流出。但中国的资本项目下既有巨大的资本流入，又有巨大的资本流出，资本的总流动远远大于净流动。说明驱动资本流动的因素，远远不止国内外的利差这么简单。

其次，“不可能三角”对于资本管制的有效性通常持比较悲观的态度。这对于小国是成立的，但对于中国这样的大国却并不尽然。资本管制的有效性，除了外汇管理部门的执行力之外，也和资本外流的主体有关。2015年，中国的资本外流有一半来自外资撤离或者中国企业偿还外债，这时资本管制是相对无效的。外资撤离和偿还外债带来的资本净流出，到去年一季度已经基本结束。之后资本外流的主体主要在于本国居民增持外国资产，对于这种形式的外流，货币当局通过加强外汇管理是能够有效控制的。

大国和小国的另一个不同在于，小国对于国际金融市场的依存度比大国要高很多。资本管制的问题在于，国内的钱出不去，但国外的钱可能也因此不愿意进来。这对小国是很严重的问题，但对于中国这种自身储蓄率极高，不太需要外部融资的国家，并不是太大的问题。

第三，“不可能三角”对于货币和利率的描述和现实不符。例如，当央行面对资本外流，在外汇市场上购买本币，真的一定会导致利率的上升吗？答案是不一定的。央行购买本币，改变的是基础货币，但不一定会改变广义货币和市场利率，原因在于央行还会进行其他操作，以维持合意的货币增速和市场利率。

比如中国从2014年中开始出现资本净流出，央行不停购买本币，但接下来的两年时间里市场利率都是下降而非上升的。而过去几个月发生的利率上升，主要原因也不是资本外流，而是金融监管压力的上升。事实上，过去几年影响市场流动性的最重要的因素，不是资本流动，而是金融机构加杠杆的行为，以及监管当局对于这种行为的容忍度。

第四，“不可能三角”忽略了外部因素的影响。现实中，相对于本国自身的情况，国际资本流动的大势往往更重要，2008年金融危机之后更是如此。中国在2014年中出现的资本外流，主要原因是美联储表态退出第三轮量化宽松之后全球资本从新兴市场回流发达国家，而非中国自身的因素。而在过去几个月，资本从发达国家到新兴市场的流动，则大大降低了中国资本外流的压力。

第五，“不可能三角”隐含了一个假设，就是汇率只存在一个均衡点，而当汇率偏离这个均衡点的时候，央行的干预往往是无效的。但现实中，汇率市场往往更接近多重均衡的状态，单边贬值走势和贬值预期可以相互加强，自我实现。事实上，政策的作用，很多时候体现在打破市场上这种自我实现的预期。

总之，胡伟俊说，“不可能三角”是一个有用的理论，为理解汇率、货币政策和资本流动之间的关系提供了一个框架。但是，其背后蕴含的内容，远远比看上去要复杂。简单套用书本理论，不管是做预测，还是制定政策，都是很危险的。