文/平安证券宏观固收团队 张明 陈骁 薛威

改革开放先行者 腾笼换鸟迎创新

改革开放先行者有望引领新一轮改革开放。粤港澳大湾区与“大珠三角”在覆盖范围上一致。珠三角引领了中国1980年代改革开放潮流。新时代，粤港澳大湾区在助力港澳融入国家发展大局的同时，有望引领新一轮改革开放。

腾笼换鸟+凤凰涅槃，创新驱动大湾区发展。在“腾笼换鸟”与“凤凰涅槃”的战略指引下，珠三角经历近十年的产业结构调整转型之后，服务业发展整体加快，制造业占比回落。其中广深地区已成为中国的创新产业中心，创新也将驱动粤港澳大湾区继续发展。

坐拥世界级港口群 高端人才助创新开放

金融危机后广深佛人口流入最多，世界级港口群助力大湾区成长。2008年金融危机之后在人口净流入规模上广州、深圳、佛山三城处于领先。粤港澳大湾区三面环山一面临海，地形相对平缓，水网密布，岛屿众多，地理条件优越，有着天然良港的条件，且拥有优美的自然环境与众多高级别海港与河港，形成的世界级港口群或将助力粤港澳大湾区成长为国际一线湾区。

大湾区独享“一国两制”优势，香港高端人才助推开放创新。粤港澳大湾区可凭借“一国两制”的优势获得在新一轮改革开放中的领跑机会，还可在对外投资与管理体系上率先对标国际。另外，香港高端人才的引入或将助推粤港澳大湾区的扩大开放、产业升级与创新发展。

出口数据亮眼 金融高校优势显著

粤港澳大湾区经济分量重，广东珠三角出口数据亮眼。在经济总量、消费总额、工业增加值等方面，粤港澳大湾区占比均超10%，显示出其经济分量之重。世界级港口群的存在与地理优势给粤港澳大湾区带来了出口优势。

广东省债务偿还能力居前列，大湾区高校及交易所占比高。广东在一般债务余额占GDP比重与财政债务率两个指标上均处于全国靠后位置，显示出广东在债务偿还能力上显著高于全国平均水平。香港的高校集群与港交所、深交所则带来了科研、人才与金融的优势。

深圳、广州、佛山三核房价依次递减，深圳多领域存明显优势。广州与深圳的竞争力强于佛山，其中广州优势在于经济、消费规模与科研院所上，深圳在人均产值、出口、财政、研发等领域均有明显优势，佛山的优势在于较高的研发投入与较低的房价。

不逊于世界三大湾区 粤港澳模式或为“金融+创新”

从规模指标上看，粤港澳大湾区并不逊色于三大湾区。但在人均GDP上，粤港澳大湾区还远远落后。三大湾区在人均GDP上有所分化，以科技创新为代表的旧金山湾区人均GDP遥遥领先，以金融服务与生物医药为特色的纽约湾区位列第二，主攻工业制造的东京湾区排在第三，三者差距有走扩的趋势。

由此可见，创新与金融在增长潜力上远大于工业制造。粤港澳湾区与三大湾区相比缺乏明显特征，考虑到粤港澳大湾区拥有良好的基础设施与高端人才来源，且已形成科创企业集聚，加上拥有港交所与深交所两大交易所，金融与科技创新的融合或是粤港澳大湾区未来发展的方向，不仅会给粤港澳大湾区提供持续的增长潜力，还有助于维护优美的自然环境。

加强三地融合发展 产业投资聚焦新经济

粤港澳资源具有强互补性，加快融合助推大湾区发展。不管在法律地位与经济体制上，还是在资源禀赋上，粤港澳都有着很强的互补性。同时，粤港澳大湾区的地理条件优越，世界级港口群与国际机场的规模与吞吐量均超全球三大湾区。

在一系列基础设施建成后，粤港澳融合发展的基础更加牢固，加强融合也有利于整个粤港澳大湾区发展为国际一线湾区。

目前粤港澳融合面临的问题主要是三者的法律、税收、财政等体系有较大差别，另外三者在此前的规划与发展中并未进行科学统筹，发展缺乏协同性。未来在粤港澳大湾区的统一规划下，三者的融合有着绝佳的机遇，先行先试的政策优势可能再次降临珠三角，助力珠三角在各项制度体系上对标港澳，加速瓦解那些横亘在三者之间影响粤港澳融合发展的制度差异。

同时，统一的规划将充分考虑到香港作为国际金融中心与广深作为全国创新产业集群中心的特征，通过加强人才、资金与技术专利的流动来充分释放金融与创新融合对经济的推动力量。在这个过程中，粤港澳大湾区的世界级港口群将起到关键的推动作用，广东省较为健康的财政状况也将显著减轻结构性去杠杆背景下粤港澳融合面临的资金压力。

在粤港澳大湾区发展的过程中，金融创新融合将发挥至关重要的作用，而这也将是未来粤港澳大湾区的关键特征。考虑到香港与深圳均有证券交易所，金融优势显著；港澳拥有特殊法律地位与成熟市场体系；同时深圳与广州拥有创新产业集群的先发优势，香港、澳门、深圳、广州将成为未来粤港澳大湾区建设的核心，佛山、珠海、东莞、中山将成为规模较小的区域核心城市，惠州、肇庆、江门将成为有特色产业的大中城市。

从房价上看，香港、澳门、深圳、广州房价呈明显的递减梯度；珠海、东莞、佛山、中山房价也是依次递减；江门与肇庆房价则相当，均低于惠州房价。从未来城市发展空间看，粤港澳大湾区的广州、中山、佛山、江门与肇庆或将有不错的房地产投资机会。

从产业发展方向上看，粤港澳大湾区未来的发展将主要依靠创新与金融的融合，在全球货币政策正常化启动与国内结构性去杠杆的大背景下，近期制造业企业陆续曝光违约的案例正在增加，部分重资产高负债公司可能面临较大的投资风险。综合判断，人工智能、大数据、集成电路、云计算、新能源汽车、新能源、生物医药等新经济领域或将诞生未来的科技巨头，珠三角上述产业的发展也将显著受益未来粤港澳大湾区的融合发展。