2018年已近半，出口增速仍处过去五年最高，这一点是今年经济“韧性”的重要背景之一。5月出口增速12.6%，基本持平于4月的高位。1-5月出口累计增速为13.3%，是过去五年最高。

2018年经济呈现出来明显的“韧性”特征：一是实际增速较强，一季度实际GDP增速为6.8%，二季度预计大致持平；二是名义增速较强，前5个月PPI累计仍在3.7%的高位，5月甚至为4.1%，估计二季度名义GDP也差不多走平。对经济悲观的预期基本上自年初以来一直被动后推。

这种“韧性”特征来源于三个领域：一是在房地产低库存状态下，新开工和销售可能有单月波动，但不太可能持续走低，整体处于偏韧性状态；二是制造业，原材料和产成品库存都处于相对低水位，这导致价格和量的波动性都有下降；三是出口，出口偏强，导致出口产业链的高韧性。

误区一：当前出口强劲主要受贸易摩擦预期下的“抢出口” 影响，与基本面无关。

真的是这样么？我们可以通过几组数据来看一下。

我们用摩根大通全球PMI来代表全球经济的景气度，即平常理解的“外需”。可以看到中国出口与全球经济的景气表现，基本上保持着月度频率的一致性。同样，中国对美出口与美国ISM-PMI也基本吻合。2017年下半年以来，中国出口的弹性甚至略低于外需的表现。

我们不否认贸易摩擦预期下短期“抢出口”逻辑的存在，即部分企业担心后面存在不确定性，会把报关适度提前。前5个月出口增速整体好于出口交货值增速，一则后者不包含价格及汇率因素；二则不排除存在报关节奏的影响。但估计这部分量不会太大，即外需偏强依然是出口表现强劲的首要原因。

误区二：作为全球贸易重要观测指标的韩国出口表现很差，所以全球贸易会出问题。

这一理解实际上是在4月韩国出口出现异常值-1.5%之后形成的，而5月韩国出口就出现了跃升，增速达到13.5%。

我们仔细研究一下韩国出口数据，不难发现：1）目前增速低于2017年，但好于2013-2016年，增速平台（前5个月累计8.2%）并不算低，亦算不上有明显异常；2）从环比来看，1-2月处于历史环比偏低水平，但3月之后再度处于历史环比偏高水平。换句话说，同比在一定程度上受高基数和年初低环比拖累，目前趋势并不差。

作为验证，我们可以再观察一下中国台湾出口、东盟五国出口，基本上也都属于正常状态；即从增速的整体水平来看，2018年上半年大致和2017年的高位区域差不多。

误区三：由于经济结构变化，出口对于GDP影响已经很小。

这其实是一个误读。货物和服务净出口的口径比较窄，只是货物贸易顺差（出口减进口）加上服务贸易顺差，这一数值占GDP的比重在2017年只有2.2%，“影响小”的是这一部分。它代表不了出口的影响，就像“房地产业”的营收远远代表不了房地产对于经济的影响一样。

而出口对于GDP的影响，最主要的是通过“出口产业链”对于GDP的影响，即它会广泛影响支出法下的资本形成，甚至是最终消费支出。从投入产出表的角度，出口对于GDP的影响要高得多。

我们对于出口的判断：基数、价格及美国去库存周期的影响下，下半年累计增速可能温和放缓，但全年仍属于经济驱动的加分项。1-5月的累计出口增速为13.3%，我们估计出口至年底将温和放缓，主要基于以下理由：

1）基数。从基数来看，6月之后抬升明显，11-12月处于明显偏高的基数之下。

2）价格。我们平常关心的出口增速是一个名义值，它会受到其价格指数HS2的影响，而HS2差不多是PPI的影子指标。从价格的基数来看，8-10月上升明显。

3）欧洲经济放缓。欧洲经济景气度目前并不算低（5月PMI是55.5），但自2017年12月高点已经连续第5个月放缓，这将对于中国出口带来一定滞后影响。

4）美国可能存在的去库存周期。从历史数据看，美国库存周期与中国出口大的走势基本一致。当然，库存是一个偏滞后的指标，但这并不影响其周期的平滑性和连续性。目前整体来看处于库存偏高位的一轮回落期，经验上会对外需带来一定影响。

综合判断，我们估计出口累计增速将在下半年将继续温和放缓，中间可能会有低谷，但全年应该不低于去年年值的7.9%。整体来看，出口是今年经济的加分项。