【“宏观札记”为联讯证券高级宏观研究员张德礼在界面新闻开设的专栏，分析宏观经济形势】

今年前三季度，GDP增速呈现逐步下台阶趋势，逆周期调控的力度也随之不断加码。三季度GDP当季增速6.0%，下滑到了今年政府工作报告中确定的6.0%-6.5%这一GDP增速目标区间的下限，可以确定未来还将有更多的稳增长政策出台。

目前已经实施的逆周期调控政策，主要集中在提振固定资产投资上。一是减税降费和加大中长期贷款投放，改善制造业企业的盈利能力和融资环境，以期扭转制造业投资低迷的趋势。二是允许地方政府专项债券所募集的资金作为重大基建项目的资本金，政策性银行加大逆周期调控大概率是对基建项目配套资金的支持，地方政府也加快了项目申报。三是“房住不炒”的调控基调没有变化，但不少地方政府在“因城施策”框架下，通过放松外地人口社保缴纳时间要求、放松落户条件等方式，变相托底房地产。

消费和固定资产投资有个很大的不同，消费由很多长期因素决定，比如收入水平、债务水平和对未来的预期等。近年所出台的消费相关政策，都是偏长期的，或者说需要持续推进，它们在提振消费上的作用才会有所体现。比如减税降费、强调“房住不炒”，都是为了提高家庭和企业部门的实际购买力。消费税征税环节后移并稳步下放地方，也是为了激励地方做强消费基础设施、改善消费环境，以此缓解地方财政压力。

总的来看，已经出台的各类政策中，关于刺激短期消费的并不多。在出口有较大不确定性的情况下，单纯依靠固定资产投资来托底经济有难度。笔者认为，在各类固定资产投资政策逐步奏效的情况下，下一阶段逆周期调控的重点，将逐步转移到短期就能够见效的消费刺激政策上，消费在支撑经济时的定海神针作用有望进一步增强。

那围绕刺激短期消费，可能出台哪些政策呢？笔者认为，以下两个可能是未来的政策方向。

一是鼓励汽车消费。汽车产业链对经济的拉动作用，仅次于地产产业链，2018年限额以上汽车类消费占限额以上商品零售总额的比例接近三成。2018年下半年开始，统计局公布的汽车类消费增速持续下滑，今年二、三季度由于汽车排放国五国六标准切换的扰动，加之去年低基数的影响，限额以上汽车类消费增速有所回升。但从汽车零售的绝对量看，仍然处于低位，是拖累消费的主要变量。

有一种观点认为，中国目前的人均汽车保有量不高，因此汽车高增速有支撑。但从国际经验看，这种看法有待商榷。日本和韩国的每千人机动车保有量现在还在上升，但销量分别在1973年和1996年就首次见顶，经过6年和4年才恢复到原先水平。

图1：日本汽车保有量在上升但销量1973年首次见顶，6年后才恢复原先水平

资料来源：JAMA

图2：韩国汽车保有量在上升但销量1996年首次见顶，4年后才恢复原先水平

资料来源：KAMA

对比前几轮经济下行周期中，所颁布的各类刺激汽车消费政策，这一次的政策力度明显减弱。参考国际经验，如果不出台相关政策，作为重要的可选消费品，在收入预期不强的情况下，汽车销售在未来一段时期内，可能都将处于低位。

在稳增长压力下，笔者认为后续大概率将出台鼓励汽车消费的政策。一是对于使用到达一定年限的汽车，加大报废补助，释放一部分更新和改善型需求。二是在税费方面，比如增值税、消费税，适当调低税率，从前几轮刺激汽车消费的经验看，税费调整对汽车销量有明显影响。三是推进汽车消费贷款，对银行而言，汽车消费贷款仍然是优质的资产投向，期限短而且风险可控。

二是地产竣工产业链的消费。指的是地产项目竣工和交付后，相关的消费需求，主要包括建材装潢和家具。2016年之前国房景气指数和限额以上竣工产业链消费增速的趋势基本一致，2016年之后两者明显背离，国房景气指数一直处于高位，但竣工产业链的消费增速低迷，2017年年中以来还是负增长的。

图3:2016年后国房景气指数和地产竣工产业链消费增速明显背离

资料来源：国家统计局

两者的背离，一方面是因开发商为抢占三四线城市的市场而加快周转，多是预售而非现房交付。另一方面则是因前两年房价上涨带动投资和投机性的购房需求，这两类购房需求，对房屋装修和家具购买的动力不如刚需购房。

未来地产竣工产业链的消费大概率将回升。一是“房住不炒”后，政策收紧、规范房企的各个融资渠道，加之棚改进入尾声，开发商的策略转为减少新开工、加快存量项目竣工，后续购买的期房交付会加快。二是在房价上涨预期弱化的情况下，一部分前期的投资性和投机性购房，可能会以二手房的形式出售，变为刚需或者改善型住房，这也会带动装潢建材和家具的消费。

可以出台相关政策，加速地产竣工产业链回升的趋势。一是相关的税费调整，二是加大新买家具家电的财政补贴，或者以旧换新时的补助。

总的来说，各类稳定固定资产投资的政策，不足以对冲总需求放缓，未来需要在扩大消费上发力。可能的方式，一是汽车消费刺激，二是提振地产竣工产业链的消费。作为对经济影响最大的两个产业链，相关政策的出台，有望对冲外需回落的拖累。

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