文 | 观点地产网 曾剑萍

15度的椅背倾斜可以加速血液循环，带来更多的氧气，让注意力更加集中；45度的倾斜角度可以给脊椎和腰部柔性的支撑；219度的后仰可以用于午间休憩。”

一方四角舞台，两旁摆着两张用于演示的办公椅子，中海商业副总经理唐安琪站在中间，强调：“我们从100张椅子选择了1张。”她用上述的小例子，证明中海商业将致力于为租户提供最优的办公场合。

这是COOC中海商务2019年峰会现场，站在那方被逐渐点亮的舞台上，唐安琪用一场声情并茂的演讲细述了中海过去一年的发展。谈到在经济波动、写字楼空置率高企的当下，该如何抓住租户，她指出核心竞争力依然是运营。

两天前，类似的看法在广州一场发布会上也出现过。在这场发布会上，越秀地产推出了新项目广州环贸中心（ICC），这是越秀地产写字楼系列升级到3.0版本后的首个面世产品，强调关注社群、健康和智能。

从运营的角度来讲，越秀ICC和写字楼3.0的发布，将视野从对物理空间的关注跃升为对人本身的关注，提倡共享社交、绿色节能、智能高效、舒适健康。

商业世界的大多数行为讲究有利可图，无论是营造良好的办公环境，进行升级改造，还是调整租户组合，大部分的运营手段背后，指向无外乎是提升租金收入以及物业价值。

而从持有型写字楼的经营发展来看，运营是其中重要部分，但并不是最终目的。有行业人士在中海峰会上指出，写字楼经营模式进入三个时代：物管时代，运管时代，资管时代。

在他看来，过往长期以来，不少写字楼依然停留在物管水平，以租金为导向，没有产业集聚的概念，后来到了运管时代，明白运营可以创造价值，但如何真正体现价值，就要进入更高级的资管时代。

中海和越秀

在国内的写字楼市场，中海和越秀各自形成了颇有借鉴意义的两种经营模式：中海注重长期持有，是国内最大单一业权写字楼开发运营商，在手写字楼达45栋；越秀关注资本化，是国内首家将投资物业注入到香港REITs，实现退出的房企。

相对来看，中海写字楼的发展历史悠长。上世纪八十年代，香港湾仔的那栋中国海外大厦是这家房企在商业地产上的起点。

起源于香港，中海在写字楼经营思路同样受到港资开发商的影响，表现在对写字楼长期持有、业权统一、自主经营上。不过，在房地产黄金发展时代，以写字楼为核心的投资物业并不是中海发展的重点，至2013年，该公司投资物业租金收入仅为8.6亿港元。

随着住宅开发销售增速放缓，中海也在加大对写字楼的资源倾斜力度。2017年中海已竣工写字楼为38栋，购物中心12家，至2018年底，写字楼数量达到42栋，购物中心13家，投资物业租金收入为40.6亿港元，其中写字楼租金收入28.42亿元，占比70%。

据唐安琪介绍，目前COOC中海商务在手写字楼达到45栋，运营面积超过277万平方米，预计租金收入比去年同期增长31.2%，新项目增量占比5.8%，存量项目提升占比达18.6%。

而越秀地产写字楼的出发点大概是1997年落成的城建大厦，五年之后财富广场落成，这是越秀写字楼1.0产品，主要满足初期办公集聚需求。

2005年，越秀地产将包括城建大厦、财富广场、白马大厦、维多利广场打包成信托资产包，奔赴香港上市，这是首只投资于内地物业的上市房地产投资信托基金。

此后数年，越秀地产先后将广州新都会（2018年出售）、广州国际金融中心、上海越秀大厦、武汉物业以及杭州维多利亚商务中心注入到越秀房托中，使得这一信托基金总资产从成立起的46亿元增长至358亿元，年复合增长率约为17.1%。

其中，广州国际金融中心则是越秀地产写字楼2.0代表产品，侧重于接轨国际标准；最新推出的广州ICC则是越秀写字楼3.0产品，关注社群、健康和智能。

截至2019年6月底，越秀地产直接持有出租投资物业录得租金收入3.37亿元，同比增长6.6%，出租面积共约58.80万平方米，其中，写字楼约占49.36%；其持股约36.39%的越秀房托持有出租性商业物业约97万平方米，上半年实现收入10亿元，同比基本持平。

楼宇经济与运营

因为拥有稳定的现金流和较为可观的投资回报率，写字楼成为房企资产配置的主要方向，也成为了越来越受投资者青睐的投资标的。

在中海商务2019年峰会上，戴德梁行大中华区资本市场总裁叶国平介绍，自2016年以来，国内大宗交易每年总额都超过2000亿元，其中写字楼交易是主导，占比在50%左右。

叶国平指出，在整个大宗交易市场，外资占比约为20-30%，主要投资标的是写字楼。不过在未来租金增长预期较为保守的前提下，外资通常会对写字楼物业做资产增值，包括改造、调整租户组合等，以便能达到更高的投资回报率。

这也是存量时代开发商提升物业价值最常用的两种运营手段。较为典型的例子是北京中粮广场，该项目建成于1996年，包括写字楼，大卖场等业态，由于运营时间长，内外部装饰陈旧，租金收入不断下滑。

2017年，北京中粮广场启动升级改造，AB座继续保持写字楼业态，C座卖场拆分为写字楼和商场，并引入可口可乐、宝洁、中国建设银行、IDG资本、中信资本等知名企业入驻。

“升级改造前，租金为每平米每天3元，改造后，租金每平米每天增长至8元，甚至13元。”业内人士介绍，项目投入改造花了2亿元，但带来的回报远远不止于此。

上述案例同样可以看出，在资产升级改造的过程中，进行租户组合调整也是必不可少的手段，这也是当前国内写字楼运营中必须考虑的问题。

与国外以整单、长期、稳定为主要特色的写字楼租约不同，国内写字楼租赁以零散、相对短租为主，存在着较大的波动空间。以中海商务租约合同为例，1-3年占比达73.3%，而10年期以内的合同仅为0.3%。

灵活的租约给了租户有更多的空间和周期进行选择，也促使运营商不断思考如何提高出租率、续租率，如何才能形成最好的租户组合，达到最优的经济效果。

据唐安琪介绍，目前中海三年期项目以上出租率达92.16%，一至三年项目出租率74.73%，到期续租率达到78.63%，空置期为3.2个月，大客户的续租率达到了83%，属于租金管控能力较强的运营商。

在租户方面，中海拥有超过250家世界500强客户，超过10%独角兽企业。更为细致的考虑是租户分级，中海认为如果大租户比例过高，一旦出了问题退租了，可能会给写字楼运营带来很大的风险，这也是进行租户组合的必要性。

除此以外，无论是中海、越秀还是其他写字楼运营商，这几年都一直致力于通过提供增值服务，提升运营价值。华润在2015年3月底发布首个写字楼运营服务体系“Officeasy”，两年后升级为Officeasy润商务，主要方向是实现资源整合，并为租户提供多元服务。

中海在2016年发布商务品牌COOC，进入商办资产管理时代，试图打造全新商务生态。旗下写字楼还有创新服务业态的联合办公服务品牌OfficeZip，截至2018年底，OfficeZip已进入北京、上海、成都等六个城市，共享办公面积约3万平方米。

越秀地产旗下的悦享会同样是为实现一体化商业办公而服务，主要包括提供产业资源对接、升级服务，实现企业工位租赁、短期租赁的灵活办公需求。

写字楼的生命周期

无论是对资产升级改造、调整租户组合还是为写字楼提供的各种增值服务，运营手段带来的租金收入以及物业价值的提升，都让开发运营商在市场下行阶段，有了穿越经济周期的可能。

然而在写字楼的经营发展中，通过运营创造价值只是过程，最终目的还是要在资本市场体现价值，实现退出。在业界看来，写字楼经营模式有三个时代：物管时代，运管时代，资管时代，对应的经营策略是散售、持有以及资本化。

在传统的物管时代，开发商没有产业集聚的概念，以租金为导向，通过散售以便更快回流现金，但散售产权分散、无法保证业态规划，为后期的运营、物业管理带来了困难，项目的整体价值难以提升，SOHO中国就曾因散售饱受诟病。

走过物管阶段，写字楼开发商已经明白运营能创造价值。资产升级、租户组合，最好还要在楼宇内形成产业链，以提升项目溢价空间和维持稳定的租金收入。目前来看，中海有着低成本融资优势，现金流充裕，对重资产的写字楼存在较大的运作空间，因此在经营上依然以长期持有为主。

不过，写字楼散售会影响物业价值，但长期持有也不是主流经营模式，毕竟重资产运营势必会存在一定的资金风险。成熟市场经验是，在国外的租赁市场，大部分写字楼由养老、保险、REITs等机构持有。“持有不是写字楼运营的目的，退出才是。”

事实上，国内越来越多的房企也在尝试探索通过资本化实现退出的可能，并且已经小有成就。越秀在2005年将城建大厦、财富广场、白马大厦、维多利广场打包成REITs赴港上市，目前这一信托基金总资产已经达到358亿元。

最新的消息显示，招商蛇口旗下商业房托基金已经于12月10日正式在港交所挂牌，募资约25亿元。这一基金暂由新时代广场、科技大厦、科技大厦二期及数码大厦四栋写字楼以及一项花园城购物中心组成，物业价值约65.17亿元。

与销售和长期持有相比，注入REITs实现资本化的方式既可保留物业控制权和经营权，也能保持较高的IRR（内部收益率）和ROE（净资产收益率）。

2019观点商业年会上，越秀房产基金董事会主席兼行政总裁林德良曾举例称：一个写字楼项目，在2004年拿地，2007年建成，项目地价为3.1亿元，建安成本2.6亿元，贷款融资部分于正式运营前完成还贷，各模式下即收入和经营性成本开支一致。

倘若在2008年对外销售，总售价为6.6亿元，则IRR为10.4%，股东平均ROE为7.2%；持有至产权到期，IRR为7.7%，ROE为12.6%；注入REITs并持有35.6%份额，IRR为14.2%，ROE为14.0%，与前两种相比显然更多。

不过，从基金收益率来看，国内市场与国外成熟租赁市场显然还有很大的增长空间。数据显示，招商房托基金收益率接近7%，越秀房托2018年收益率为6.4%，2019年上半年，因经济波动对写字楼出租造成影响，收益率下滑至5.8%。

相比较之下，国外以投资物业为主的REITs平均收益率大多在10%左右，美国最大A级写字楼运营商波士顿地产公司旗下基金甚至每年能给投资者带来19%的收益。