文/金融市场资深分析师 万钊

4月20日上午9点30分，4月份市场贷款报价利率（LPR）更新报价：

1年期LPR为3.85%，较上期下调20基点；

5年期LPR为4.65%，较上期下调10基点。

在327、417连续两次政治局会议要求“引导贷款市场利率下行”的背景下，1年期LPR下调20个基点（BP），与3月30日公开市场逆回购利率和4月15日中期借贷便利操作（MLF）利率下调幅度相同。5年期LPR减半下调10BP。

LPR数据公布后，长端收益率有所上行。市场对LPR的调降，预期较为充分，利好作用不明显。

如果回顾LPR改革后的走势，可以看到，2019年8月17日，LPR报价机制改革之后，LPR一直单边下行，LPR改革的重要目标之一，是推动LPR下行。

另一方面，进入2020年之后，LPR下行的幅度明显加大，这与疫情冲击有直接关系。通过下调LPR，进而下调实体经济贷款利率，从而减缓疫情冲击。

5年期LPR与1年期并不同步，5年期LPR下调幅度减半，与抑制房地产有关。

从下图可以看到，LPR的下调，确实对引导贷款利率下行有作用。预计一季度末公布的一般贷款利率，将进一步下行。

以上这些都是老生常谈，笔者聊一聊，本次LPR如期下调，背后的两个隐忧：

第一，MLF向LPR的传导机制，尚未完全理顺，下调阻力越来越大。

从上表可以看到，LPR对MLF操作利率有很明确的跟随，尤其是1年期LPR，降息时点和幅度与MLF基本一致。

MLF下调主要影响的是同业负债成本，同业负债占比高的银行，受益更大。但是，LPR的报价行以大型银行为主，其一般存款占比较高，因此，负债成本的受益程度有限。

因此，LPR的报价行，反而在LPR下调的过程中，“吃亏”最多，这就使得LPR越低，下调的阻力越大。需要动用降准等其他工具就越频繁，副作用也越大。

第二，1年期和5年期LPR不对称降息，人为拉宽期限利差，不利于长期投资。

因为5年期LPR与房贷利率挂钩，为了抑制房地产投机，5年期LPR的下调幅度往往会减半。因此，LPR的政策利率曲线，期限利差是被人为拉宽的。

但是，理论上来说，降息应该是先调降短端利率，然后在期限套利的作用下，将长端利率压下来，从而促进长期投资。现在人为拉宽期限利差，反而不利于鼓励长期投资。

从下图可以看到，LPR的期限利差，与国开债的期限利差，是同步拉宽的。

LPR改革至今，留给我们一个思考：当经济低迷时，对资金的需求低迷，利率本来就应当是下行的，为什么还需要“引导”？