文|港股解码 慧泽李

真的，不能再把比亚迪单纯的视作一家汽车公司了，这不公平。

比亚迪有芯片，有动力电池，其他车企有吗？许多年前，巴菲特也正是看中了比亚迪在新能源汽车领域具有打造封闭产业链的能力，才掷豪金押注比亚迪。

当然，也有不少人认为，如今的社会是分工明确，各司其职，如果一家公司样样都参与，那么精力会被分散，样样都做不好，因此，对比亚迪的“全能手”不看好。

这些人又分为两类，一类是建议比亚迪向博世学习，放弃整车业务，做零部件的王者，毛利又高，不香吗；还有一类是建议比亚迪专心造车，零部件那头不必分神太多，抓太多心累，造好车，把高端品牌的销量提升上去。

可，比亚迪终究是比亚迪，注定要走自己的路。

01  估值逻辑的纠正

比亚迪半导体前身为成立于2003年的“比亚迪微电子”，目前是国内最大的IDM车规级IGBT（(绝缘栅双极型晶体管)）厂商，产出的车规级IGBT，已实现量产和整车应用。

比亚迪半导体目前已历经两轮融资，集齐红衫、中金、小米、联想等豪华资方阵容，估值达到102亿元。

比亚迪持有比亚迪半导体72.3%股权，绝对控股的地位一直没有改变，比亚迪半导体仍纳入比亚迪合并报表范围，投资者合计将取得比亚迪半导体增资扩股后7.84%股权。

以目前主营业务来看，比亚迪的2020年报数据显示，包含汽车、手机部件及组装、二次充电电池及光伏三大业务，营收分别为840亿元、600亿元、121亿元，占总收入比例分别为53.64%、38.34%和7.72%； 同期半导体的收入为14.41亿元。

虽然半导体这块业务收入在比亚迪内部的占比并不高，但是，芯片这玩意的价值本身与其他版块显然不是一个维度的。

资本市场把不同的上市公司划分到具体的行业，本质上也是这个道理，为了方便投资者对价值本身的理解。

譬如说，一家市值1000亿的农业公司，跟同等市值的芯片公司相比，哪个价值更大？显然是芯片，因为芯片更稀缺。假设两家公司的市值、净利润、净资产等各方面的可量化的数据都一致，依然是芯片的价值更大，道理大家都明白——因为越稀缺的未来的机会就越大，芯片的稀缺性有目共睹，而农业几乎饱和了。

再回到比亚迪的估值体系，其实，A股是把比亚迪划分到整车制造了，过去这么界定是合理的，毕竟那时候比亚迪确实是靠卖车维系，如今IGBT等芯片产品已经在满足自用的情况下，有了向外部供货的能力，比亚迪的估值逻辑需要纠正，不然外界还误以为其只是一家汽车制造商，岂不亏大了？

因此，比亚迪或许需要一个严肃的仪式给自己的价值做一次正名，而分拆上市是目前最好的方式。

分拆上市如果成功，那么比亚迪的半导体事业就有了自己独立的融资渠道，可以放开手脚去施展自己的实力。

比亚迪的半导体从2019年才开始对外开放，以后随着出货量的增长，势必对产品的性能有更高程度的提升才能满足下游不同车企的需求，需要完善的空间还很多，这些都需要资金。分拆上市可解决资金之需。

按照比亚迪公告里的说法，“本次分拆有利于上市公司突出主业、增强独立性。”

显然，比亚迪是希望半导体业务将来可以独当一面，甚至反超汽车业务也说不准呢。

目前，比亚迪股份（代码：002594.SZ与1211.HK）已经在深圳、香港两地上市，子公司比亚迪电子（0285.HK）也已经在香港成功上市。

如今比亚迪半导体的上市之旅已经启动，比亚迪旗下的弗迪系零部件公司（包括弗迪电池、弗迪视觉、弗迪科技、弗迪动力、弗迪模具），不久的将来大概率也是要分拆上市的。

如果以上都实现的话，比亚迪旗下的上市公司恐怕要在5家以上了。

百花齐放，比亚迪要的就是这个效果。

02  能否拯救国产车载芯片荒？

芯片，是一个庞大的概念，下面细分很多种，比如消费电子芯片、车载芯片等。而车载芯片下面还可以根据不同的功能进一步细分。车规级IGBT芯片对汽车的意义在于可以控制汽车直、交流电的转换，负责驱动电机，以及最大输出功率，车加速能力怎样，最高时速多少，能源效率如何全看它。

IGBT 大约占电机驱动系统成本的一半，占到整车成本的8%，是整部电动车成本第二高的元件(成本第一高的是电池)。毫不夸张地说，这就是电动车领域的“核心技术” 。

芯片荒，是欧美对发展中国家实施高端技术封锁的映射。很长时间里IGBT核心技术由德国英飞凌、美国安森美等厂商掌握，并垄断了中国90%的市场份额。

杀入半导体这个领域是需要无比的勇气，它的难度比造车要高出N倍。拿实验环境来说，要求极其苛刻，洁净度要求每立方英尺里，直径超过 0.5 微米的微尘不超过 1 个；有的晶圆工厂甚至为了平稳防震，地基居然都打到了岩石层。

这么高的难度，长期以来，国内的主流车企宁可被卡脖子，也不敢贸然挺进这片领域。

十几年前，国内对IGBT需求的下游厂家们就遭遇了严格的封锁。当时国外IGBT巨头们制定了潜规则，中国企业购买IGBT，只能用于变频器行业，要买高端IGBT用来造新能源汽车，是绝对禁止的。

在外部禁售、找不到供应商的情况下，比亚迪只能咬紧牙关，自己去攻克：2005年，比亚迪组建研发团队斥巨资布局IGBT产业；2009年，奇迹出现，比亚迪IGBT芯片通过中国电器工业协会科技成果鉴定，成功打破国外技术垄断。

2020年，全球爆发芯片荒的时候，国内外很多车企的产量受到抑制，比亚迪则幸免于难，逃过这一劫。

依靠自家的芯片，“独善其身”，比亚迪毫无疑问已经实现，此次分拆上市，就是为了让自家的芯片出来“兼济天下”，实现产能的突破，不断满足其他车企的需求。

需要指出的是，车规级IGBT和汽车的电控匹配、装车需要2到3年的认证过程，送样本、测试，流程复杂，而不同的汽车，匹配的过程又有差异，有定制化的成分在。因此，对比亚迪来说，要培养一个下游客户，确实很难。

截至目前，比亚迪半导体产出的IGBT约70%内部消化，其余30%供给第三方客户，而且还是以新能源商用车客户为主。在乘用车客户方面，比亚迪和丰田合资公司生产的新能源汽车，IGBT全部来自比亚迪半导体，欧洲和日本的多家电控厂家也在和比亚迪进行IGBT业务合作。

由于比亚迪生产出的新能源汽车与国内其他车企难免会构成竞争关系，这些竞争对手在面对芯片荒的时候，能否开口向比亚迪寻求车载芯片等业务上的合作，就变得有趣了。

毕竟，对国内的车企来说，如果向竞争对手那里寻求核心零部件，对自身的品牌实力是个严重的打击。

因此，虽然比亚迪是乐意贡献自己的产品来拯救国内的“芯片荒”，原来封闭的产业链有意对外敞开怀抱，问题是国内的车企是否愿意买账呢？

03  近期比亚迪股价下跌的原因

选择在当下这节骨眼放出分拆上市的消息，是不是为了刺激一下持续下跌的股价？这就不好说了，但可以肯定的是，分拆上市是比亚迪的一个长期战略，酝酿已久。

对比亚迪来说，股价的大幅波动早已有之，2012年比亚迪持续跌了半年从30元跌到了13元；2014年跌了9个月，从60元跌到了36元；2017、2018年跌了将近一年，从74元跌到37元；2021年开春后至今一直在下跌，历史在重演。

2021年的这次跌潮，可能与这三个方面有关：

一是，比亚迪2021年一季度的财报不太好看，净利润约2亿元，除去政府补助，还是亏损的，这与其市值表现严重不匹配，于是有相当部分的投资者对其看空。

二是，近期华为汽车概念股崛起，对比亚迪形成挤兑，小康股份大涨后，轮到北汽蓝谷，北汽蓝谷一波翻红后又轮到长安汽车，还有与华为建立合作关系的零部件上市公司也纷纷翻红，这些资金从比亚迪转移到华为汽车概念股中；

三是，2021年的这次下跌或许是理性的回归，之前有些估值的泡沫成分。比如2020年，比亚迪的口罩业务就贡献了8个亿的净利润，但却是偶发的，不可持续。传统车企在转型，新势力的高端品牌不容小觑，还有百度、小米、恒大、滴滴、360等越来越多的造车大军的加入，一定程度上会对比亚迪的销量构成威胁。

5月11日晚，比亚迪官方发布拟分拆上市的消息后，随后的几天股价开始出现反转，未来比亚迪的股价将会怎样尚且不好定论。

分拆上市若能成功，比亚迪半导体的溢价发行会给母公司带来高额的溢价所得，这对比亚迪本身来说无疑是利好的，但这种利好能否消灭年后引发跌潮的看空动力，使其进入全新的估值体系而彻底反转，值得期待。